[中報點評]上峰水泥：水泥量增價跌 骨料銷量、投資收益大增

2020年上半年，上峰水泥（SZ.000672）實現(xiàn)營業(yè)收入28.74億元，同比微調0.49%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為10.09億元，同比增長6.15%，上半年加權平均凈資產收益率為18.09%，較去年同期減少7.36個百分點。

圖1、2：上峰水泥上半年營收同比下滑0.49%，歸母凈利潤同比上升6.15%

數(shù)據(jù)來源：水泥大數(shù)據(jù)（https://data.ccement.com/）

水泥量增價跌 熟料量價齊跌 骨料銷量大增

上半年公司實現(xiàn)水泥銷量達508萬噸，同比大增11.65%，噸售價約為344.49元/噸，同比下滑9.97%，水泥量增價跌使得作為公司一級主業(yè)的水泥收入略超過去年同期，同比略增0.55%。上半年，公司實現(xiàn)熟料銷量223萬噸，同比大幅下滑16.79%，售價約為290.58元/噸，同比下滑8.27%。熟料量價齊跌使得作為公司二級主業(yè)的熟料收入同比大幅下滑23.74%，拖累公司整個收益。

此外，三、四級主業(yè)的砂石骨料和房地產業(yè)在上半年實現(xiàn)營收2.3億元和1.6億元，同比大增146.66%和768.66%。其中砂石骨料上半年實現(xiàn)銷量為341萬噸，售價為67.45元/噸。據(jù)半年報披露，上半年公司骨料銷量大增，主要因公司今年新增寧夏市場的一期骨料300萬噸的產能投放出來，加之原有浙江諸暨市場的骨料產能100萬噸，公司合計骨料總產能約400萬噸。

表1：2020H1水泥、熟料和骨料營收占比分別為60.92%、22.55%和8.02%的經營情況

數(shù)據(jù)來源：水泥大數(shù)據(jù)（https://data.ccement.com/）

華東，尤其安徽和浙江市場下滑嚴重

市場方面，公司水泥及水泥熟料市場主要在華東（浙江、安徽、江蘇）和西北（寧夏及新疆）布局。上半年，公司的華東市場表現(xiàn)不佳，華東市場收入為26.15億元，同比下滑4.95%。一方面因一季度的疫情防控，使得華東市場水泥及水泥熟料庫存積壓，價格走弱；另一方面，因二季的超長梅雨影響，其中公司安徽市場和浙江市場（7條水泥熟料生產線及以及約900萬噸水泥粉磨產能的主要布局點）在二季度因多降雨以及防汛措施而影響較大，銷量及價格承壓。

安徽大部分市場及浙江市場下滑最多，據(jù)子公司業(yè)績顯示，上半年，公司全資子公司浙江上峰建材有限公司和100%的控股子公司銅陵上峰水泥股份有限公司（兩家營收合計占公司比重高達70.89%，是上峰水泥主要的收入來源）的營收同比分別下滑14.86%和8.61%。而位于浙江臺州、安徽阜陽潁上縣的不完全控股的子公司上半年的收入同比也下滑3.01%和3.99%。

然而分布在新疆博樂市、寧夏吳忠市（2020年新增市場）、安徽安慶懷寧市場（另5條熟料生產線及剩余約550萬噸產能）的子公司得益于地理優(yōu)勢，對銷售需求影響因素較小，在上半年給上峰水泥帶來穩(wěn)定的收入增量。

表2：2020H1上峰水泥全資及控股子公司經營數(shù)據(jù)情況

數(shù)據(jù)來源：水泥大數(shù)據(jù)（https://data.ccement.com/）

降本有待提高 主營業(yè)務（骨料除外）毛利率萎縮 

公司成本管理稍顯不足。上半年上峰水泥營業(yè)成本達到14.93億元，同比增長1.11%，進而壓縮公司毛利，上半年公司毛利同比下滑4.81%，連同上半年經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額同比也大幅下滑28.91%。

上半年各業(yè)務的毛利率除了砂石骨料是增加外，剩余產品毛利率均萎縮，其中副業(yè)房地產和其他業(yè)務萎縮最大，毛利率較上年同期萎縮幅度高達14-16個百分點，而主業(yè)也有小幅萎縮，熟料、水泥及混凝土毛利率較上年同期略微萎縮約0.2-2.0個百分點。 

表3：2020H1各業(yè)務成本及毛利率變化情況

數(shù)據(jù)來源：水泥大數(shù)據(jù)（https://data.ccement.com/）

上半年上峰水泥的主營毛利出現(xiàn)下滑，但凈利潤則是增加，公司凈利潤的增長點主要來自于水泥資源綜合利用退稅、政府稅費返還以及各項補貼、加之交易性金融資產等收益增加。據(jù)公司年報披露，上半年營業(yè)外收入及營業(yè)外支出同比大增2004.83%和同比下滑32.80%，同時上半年公司投資收益、其他收益以及公允價值變動收益同比分別大增129.31%、51.78%。

展望：靜待下半年價漲量增窗口開啟 

下半年，華東地區(qū)，隨著頻繁降雨等天氣影響因素逐漸減弱，前期受壓制的需求將逐步釋放出來，而上峰水泥深耕熱點一直很高的華東市場，加之今年新增市場寧夏市場預計為公司下半年帶來可持續(xù)的銷售增點，同時公司在廣西（2019年啟動）、貴州（2018年啟動）以及吉爾吉斯斯坦（2016啟動，已完成部分設施建設）的3條在建生產線（建設期為12月）的新增產能預計在下半年或來年將逐一釋放。綜合因素，預計下半年，公司水泥銷量將持續(xù)增加以及熟料銷量則恢復并回升。

另外，按照歷史價格淡旺季規(guī)律，下半年一般是華東市場水泥價格上漲的窗口，預計下半年水泥價格將止跌，并進入上行通道，同時上半年公司營收已略接近于去年同期水平，預計下半年公司的水泥熟料及水泥將量價齊升。綜合因素，預計公司全年營收或將超過去年同期水平。

（本文不構成投資建議）