[年報點評]冀東水泥：重組規(guī)模效應初顯，利潤水平大增

2019年，冀東水泥實現(xiàn)營業(yè)收入345.07億元，同比增長9.73%。歸屬于上市公司股東凈利潤27.01億元，同比增長41.86%。在合并徹底完成之前，2018年冀東水泥轉銷了部分金隅水泥生產(chǎn)的產(chǎn)品，2019年金隅集團旗下的水泥資產(chǎn)已全部歸到冀東水泥的平臺上進行統(tǒng)一管理，可以認為轉銷的情況已經(jīng)不存在。因此這份報表是金隅冀東整合后交出的第一份完整的年度成績單。隨著金隅冀東的整合，冀東水泥的熟料、水泥產(chǎn)能進一步增加，年熟料產(chǎn)能達到1.17億噸，水泥產(chǎn)能達到1.7億噸，市場覆蓋區(qū)域進一步擴大，市場覆蓋河北、北京、天津、陜西、山西、內蒙古、吉林、重慶、河南等13個?。ㄖ陛犑小⒆灾螀^(qū)）。

總體來看，2019年冀東水泥利潤水平有大幅的提升，主要原因有二：一）區(qū)域需求和善和供求關系的改善提升了水泥價格，2019年全年冀東水泥水泥熟料售價創(chuàng)2011年來新高；2）成本控制有力，或是由于重組帶來的規(guī)模效應的顯現(xiàn)，水泥生產(chǎn)成本和單位費用均有明顯的下降。

圖1、2：2019年冀東水泥歸母凈利潤大漲41.86%

數(shù)據(jù)來源：水泥大數(shù)據(jù)（https://data.ccement.com/）

區(qū)域市場需求復蘇，水泥熟料價格創(chuàng)新高

2019年，由于核心區(qū)域市場需求改善的積極影響，市場環(huán)境持續(xù)好轉，盡管水泥和熟料綜合銷量同比基本持平，但售價同比進一步提升。盡管營業(yè)收入僅有9.73%的增幅，但成本和費用控制得較好，三費費率下降2.52個百分點，因而利潤同比大幅增長，營業(yè)利潤和歸母凈利潤分別大增45.20%和41.86%。盈利能力增量，毛利率和凈利率分別達到37.07%和14.21%，分別提高1.27和3.92個百分點。

表1：2017-2019年冀東集團主要經(jīng)營數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來源：水泥大數(shù)據(jù)（<https://data.ccement.com/>）

2019年，冀東水泥的水泥和熟料總銷量為9640萬噸，比2018年小幅較少0.25%。其中水泥銷量為8473萬噸，同比增長2.15%，熟料銷量1167萬噸，同比較少14.76%，熟料銷量的下降是拖累總銷量增長的主要原因。全年水泥熟料平均售價約314.93元/噸，同比上漲7.90%，其中水泥和熟料的均售價漲幅為5.54%和24.59%，盡管增長幅度相比2018-2019年有所回落，但水泥熟料價格創(chuàng)歷年新高，突破了300元。

圖3、4：冀東水泥2019年水泥及熟料銷量下降0.25%

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成本控制有力，規(guī)模效應初顯

在去年的年報點評中，筆者曾說過，冀東水泥的熟料外銷比例不低，基本都在20%以上，2019年熟料外銷比例有了明顯的下降，僅有16.56%，是自2011年以來最低水平。由于水泥毛利率比熟料毛利率高，熟料的外銷比例較高會在一定程度上降低了公司的銷售均價和整體毛利率的天花板。盡管熟料的銷量有所下降，但外銷比例的下降有利于提高綜合毛利率。2019年冀東水泥的水泥和熟料業(yè)務毛利率分別為36.94%和33.32%，分別比前一年提升0.16和2.24個百分點。

圖5：2019年冀東水泥熟料外銷比例下降至16.56%

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從噸數(shù)據(jù)來看，2019年冀東水泥的水泥熟料綜合生產(chǎn)噸成本為199.81元，比去年下降0.85%，主要原因是燃料及動力的單位成本有明顯的下降。噸費用從2018年71.04元下降至2019年的69.11元。在價升、成本下跌的情況下，噸毛利和噸凈利都有明顯的增長，2019年噸毛利達到115.12元，噸凈利則為50.88元，同比分別增長10.16%和51.85%。

圖6：2011-2019年冀東水泥噸數(shù)據(jù)變化（單位：元）

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筆者推測，2019年煤炭由于價格整體維持高位的背景下，冀東水泥燃料和動力成本的下降的原因極大可能是由于合并帶來的規(guī)模效應，2019年冀東水泥大力推行煤炭“定礦直采”的采購模式的方式，降低用煤成本，在合并前冀東水泥2017年的水泥和熟料產(chǎn)量分別為5059.00萬噸和4312萬噸，2019年二者產(chǎn)量分別達到8415萬噸和7434萬噸，產(chǎn)量在短期內有極大的提升，有助于增強在原材料、燃料等方面大宗采購的議價權，帶來單位成本的規(guī)模效應。

2020年盈利展望：業(yè)績繼續(xù)增長

受益于“京津冀協(xié)同發(fā)展”國家戰(zhàn)略的推進、雄安新區(qū)的建設，2019年華北地區(qū)水泥產(chǎn)量1.95億噸，比前一年增長了約8%。自2019年初規(guī)劃批復以來，雄安新區(qū)進入建設區(qū)，2019年10月，雄安新區(qū)推出公開土拍，標志著雄安新區(qū)大規(guī)模城市開發(fā)建設進入實施階段。預計未來2-3年，雄安新區(qū)建設的推進將持續(xù)支撐京津冀地區(qū)的水泥需求。盡管華北地區(qū)小企業(yè)眾多，競爭充分，但需求改善之下，2019年華北地區(qū)水泥價格持續(xù)上漲，筆者認為2020年冀東水泥的價格有望保持在相對高的位置，同比增長5-8%左右，成本和費用還有進一步下降的空間，業(yè)績將會繼續(xù)增長。（本文不構成投資建議）