冀東水泥中報點評：主業(yè)虧損，靜待京津冀一體化推進

  冀東水泥近日公布2015年半年報：1~6月實現(xiàn)收入約51.1億元，同比降約27.7%；歸母凈利潤約2.0億元，同比增約212.8%；扣非后歸母凈利潤約-11.1億元，同比降約458.7%；EPS約0.15元。

  點評：

  “三北”地區(qū)需求下滑明顯，公司量價齊跌。公司90%產(chǎn)能位于華北、西北及東北區(qū)域，上半年產(chǎn)量同比分別降約14.2%、10.8%、20.5%，供需矛盾突出。上半年公司水泥熟料合計銷量約3117萬噸，同比降約19.1%;噸均價約156元/噸，同比降約20元/噸。

  公司噸毛利探底，主業(yè)大幅虧損;投資收益及公允價值變動損益貢獻盈利。

  上半年公司水泥熟料噸毛利約17元/噸，同比降約15元/噸；創(chuàng)歷史新低。剔除投資收益及公允價值變動損益影響，上半年公司營業(yè)利潤（純經(jīng)營性）層面虧損約14.6億元，噸水泥熟料營業(yè)利潤約-47元/噸、虧損同比擴大約34元/噸。上半年公司投資收益、公允價值變動損益分別約12.9、2.0億元，主要貢獻來自*ST秦嶺重組。上半年公司協(xié)議轉(zhuǎn)讓持有的*ST秦嶺股權(quán)(約1億股)，后在二級市場繼續(xù)減持，期末持股約7150萬股；公司對*ST秦嶺的投資核算由“長期股權(quán)投資”變更為“交易性金融資產(chǎn)”，因喪失控制權(quán)、公司持有的*ST秦嶺剩余股權(quán)按公允價值重新計量，一次性利得貢獻約9.5億元。

  “京津冀協(xié)同發(fā)展”催生需求增量可期，區(qū)域有望迎來周期拐點。公司約有37%的熟料產(chǎn)能位于京津冀，目前區(qū)域景氣已至周期低谷;未來隨著“京津冀協(xié)同發(fā)展”戰(zhàn)略的持續(xù)推進，區(qū)域基建、人口及資源再分配驅(qū)動建設需求啟動可期，是全國有望最早迎來供需拐點的區(qū)域。

  龍頭企業(yè)股權(quán)合作加碼，周期低谷整合空間加大。目前海螺水泥為公司第2大股東，同時海螺參與西部水泥增發(fā)后將成為后者第2大股東、其整合陜西市場意圖明顯，而西部水泥、冀東、海螺為陜西前3大水泥企業(yè)，后續(xù)龍頭間的合作可期;公司亦在積極參與同業(yè)股權(quán)合作，上半年參與亞泰集團增發(fā)，目前持股比例約4%。

  維持“買入”評級。預計公司2015-2017年EPS為-0.54、0.21、0.37元。考慮京津冀一體化或?qū)⑦M入實質(zhì)推進階段，給予公司1.3倍PB(對應最新每股凈資產(chǎn))，目標價11.97元。

  風險提示：京津冀一體化帶動基建需求低于預期。