水泥行業(yè)：東部水泥景氣度底部回升

　　水泥上市公司2008年年報(bào)與2009年一季報(bào)綜述：2008年19家公司共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入587億元，同比增長(zhǎng)25.27%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)49.82億元，同比增長(zhǎng)21.65%，雖然2008年水泥企業(yè)的所得稅率下調(diào)，但凈利潤(rùn)增長(zhǎng)明顯低于收入增長(zhǎng)的主要原因是去年下半年隨著經(jīng)濟(jì)的快速下滑及房地產(chǎn)業(yè)景氣度的下降，東部區(qū)域水泥企業(yè)受到了較大的影響，企業(yè)盈利快速下滑，增收不增利的情況較為嚴(yán)重。而從今年一季度的情況來(lái)看，19家水泥企業(yè)共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入117.38億元，同比增長(zhǎng)15.67%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)5.07億元，同比下降9.32%，環(huán)比回落更為明顯，除了一季度淡季因素外，經(jīng)濟(jì)增速的加速下滑對(duì)東部企業(yè)的影響有進(jìn)一步體現(xiàn)。東部企業(yè)盈利跌入低谷，西部企業(yè)淡季旺銷的特征較為明顯。

　　水泥需求超預(yù)期增長(zhǎng)：一季度，我國(guó)水泥產(chǎn)量2.8億噸，同比增長(zhǎng)12.9%。其中，3月份水泥產(chǎn)量1.22億噸，同比增長(zhǎng)10.1%，水泥產(chǎn)量的增長(zhǎng)略高于我們的預(yù)期。考慮到去年3月份水泥產(chǎn)量是冰凍雨雪災(zāi)害后的井噴，今年3月份水泥產(chǎn)量的高增長(zhǎng)更能說(shuō)明當(dāng)前相對(duì)旺盛的需求?；谌珖?guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)見(jiàn)底復(fù)蘇的前提，我們預(yù)計(jì)東部區(qū)域水泥需求將隨著投資的增長(zhǎng)而逐步復(fù)蘇。而水泥需求再恢復(fù)繁榮將依賴于房地產(chǎn)業(yè)的全面復(fù)蘇。因此，我們估計(jì)二季度東部區(qū)域的水泥需求復(fù)蘇速度將不快，下半年逐漸升溫的可能性更大。

　　中西部水泥投資高增長(zhǎng)，擴(kuò)產(chǎn)壓力增加：今年一季度，我國(guó)水泥行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速達(dá)到110%，主要擴(kuò)產(chǎn)的區(qū)域來(lái)自目前盈利和供需狀況較好的中西部區(qū)域，而江浙等發(fā)達(dá)的東部省份基本沒(méi)有新建產(chǎn)能的擴(kuò)張。與東部地區(qū)不同的是，西部區(qū)域地廣人稀，水泥市場(chǎng)容量相對(duì)較小，一條新生產(chǎn)線投產(chǎn)導(dǎo)致的產(chǎn)能邊際貢獻(xiàn)影響明顯高于東部地區(qū)。因此，水泥新增產(chǎn)能將成為影響中西部區(qū)域景氣度的最重要影響因素，雖然中西部區(qū)域水泥需求旺盛能保持較高增長(zhǎng)，但新線的集中投產(chǎn)無(wú)疑將導(dǎo)致邊際供需形勢(shì)的快速逆轉(zhuǎn)。我們估計(jì)部分?jǐn)U產(chǎn)較快的省份，可能在今年下半年就將面臨產(chǎn)能快速釋放導(dǎo)致的景氣度高位回落的壓力。

　　戰(zhàn)略布局由西向東調(diào)整：我們認(rèn)為，一季報(bào)后水泥行業(yè)的投資有必要進(jìn)行方向上的戰(zhàn)略調(diào)整。西部區(qū)域雖然仍然供不應(yīng)求，水泥企業(yè)盈利處于高位，但從水泥投資及新增產(chǎn)能的角度看，西部多數(shù)省份水泥行業(yè)的高景氣度可能在今年下半年面臨嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，暴利盛宴則會(huì)面臨終結(jié)。反觀東部區(qū)域則將明顯受益于經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，企業(yè)盈利逐季改觀的概率相當(dāng)大。而對(duì)于處于微利狀態(tài)的水泥企業(yè)而言，需求好轉(zhuǎn)對(duì)企業(yè)盈利的彈性非常高。因此，我們建議水泥行業(yè)的投資逐步布局東部高彈性水泥企業(yè)，東部區(qū)域我們最看好龍頭企業(yè)海螺水泥。西部地區(qū)景氣度仍然處在高位且景氣度下滑相對(duì)較晚的是甘青市場(chǎng)，因此，祁連山仍然是我們看好的投資品種。另外，給予冀東水泥，華新水泥“增持-A”評(píng)級(jí)。