冀東水泥：產(chǎn)能逆勢擴張 禍兮福兮

　　08年業(yè)績概述：冀東水泥08年實現(xiàn)營業(yè)收入45.69億元，同比增長31.97%；實現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤4.46億元，同比增長22.58%；全面攤薄每股收益為0.36元/股，業(yè)績基本符合預期。第四季度營業(yè)收入同比下降12.74%，而歸屬于母公司的凈利潤同比增加了149.47%。

　　成本壓力導致毛利率下降：冀東水泥2008年綜合毛利率為28.6%，同比下降1.8個百分點。08年營業(yè)成本同比上升35.29%，超過營業(yè)收入增速，成本壓力導致毛利率下降。噸水泥銷售成本2008年為158元/噸，比2007年高出23元/噸，噸水泥售價為221元/噸，比2007年高出28元/噸。同時，北京等地華北市場需求乏力導致供需狀況緊張也使得08年毛利率略微下降。

　　產(chǎn)能大幅擴張，未來不確定性較大：冀東水泥08年有6條熟料生產(chǎn)線投產(chǎn)，截止08年底的水泥產(chǎn)能為4000萬噸。09年公司將又有6條生產(chǎn)線建成投產(chǎn)，有12條熟料水泥生產(chǎn)線帶余熱發(fā)電項目將陸續(xù)開工建設，計劃2009年新增產(chǎn)能1500萬噸。我們預計公司2009、2010年的產(chǎn)量分別為3300萬噸和4100萬噸。

　　投資價值：我們對冀東水泥中期內的發(fā)展情況持謹慎樂觀態(tài)度。預計公司09、10、11年的EPS分別為：0.62元、0.82元、0.90元，動態(tài)市盈率分別為24.0倍、18.1倍和16.6倍。綜合考慮，公司估值區(qū)間為12.4-15.5元，給予“審慎推薦-A”的投資評級。