海螺水泥:平淡季報(bào)不改全年樂(lè)觀預(yù)期
值得引起我們注意的是公司綜合毛利率的出現(xiàn)了同比和環(huán)比的同時(shí)下降。
2007年第一季度的綜合毛利率為24.86%,比去年同期下降2.5個(gè)百分點(diǎn)(按新準(zhǔn)則調(diào)整后),比2006年第四季度環(huán)比下降9.4個(gè)百分點(diǎn)。
毛利率下降的主要原因分析。其一,建材用煤價(jià)格的上升,根據(jù)統(tǒng)計(jì)資料,江蘇、浙江、上海、福建等水泥企業(yè)的原煤購(gòu)進(jìn)價(jià)格每噸高達(dá)500元,其中江蘇、浙江更是達(dá)到565元和563元。
其二,公司綜合銷售價(jià)格的上升幅度并不能覆蓋成本的上漲空間,主要是在于公司增加了在華南地區(qū)的銷量(英德基地產(chǎn)能的釋放)比重,而華南地區(qū)水泥價(jià)格在處于全國(guó)的最低水平;另外,從全球水泥供求來(lái)看,中國(guó)水泥出口環(huán)境不如去年樂(lè)觀,第一季度全行業(yè)水泥和熟料出口共772萬(wàn)噸,比去年下降1.34%。而海螺作為中國(guó)水泥和熟料出口大戶,自然不如去年第一季度享受出口高價(jià)格優(yōu)勢(shì)。
我們維持毛利率在今年穩(wěn)步提升的判斷:公司第二季度在華東地區(qū)的連續(xù)提價(jià),以及華東部分地區(qū)供不應(yīng)求的狀況,說(shuō)明市場(chǎng)的景氣度在明顯提升,海螺的定價(jià)能力已經(jīng)顯現(xiàn);華南地區(qū)在經(jīng)歷歷史性的低谷后,我們認(rèn)為今年將出現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng),增長(zhǎng)的動(dòng)力來(lái)自于落后產(chǎn)能的淘汰、以及需求增加;公司大力推廣的余熱發(fā)電項(xiàng)目將在2007年下半年成規(guī)模達(dá)產(chǎn),帶來(lái)較大的成本節(jié)約效應(yīng)。
向海螺集團(tuán)及海創(chuàng)公司的定向增發(fā)事宜于近期獲得證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn),符合我們前期對(duì)該項(xiàng)事宜進(jìn)展的預(yù)判。根據(jù)我們前期做的靜態(tài)測(cè)算,該項(xiàng)收購(gòu)事宜將增厚海螺水泥的EPS約20%左右,更重要的意義在于收購(gòu)少數(shù)股東權(quán)益的完成后,代表管理層和員工利益的海創(chuàng)公司將直接持股,巧妙的解決了公司的激勵(lì)問(wèn)題,保證了管理層和員工作為股東身份參與公司未來(lái)發(fā)展的利益趨同性。
海螺水泥的關(guān)聯(lián)公司對(duì)水泥上市公司的持股行為值得關(guān)注。從目前已經(jīng)披露的水泥行業(yè)上市公司第一季度末的流通股持股情況來(lái)看,我們發(fā)現(xiàn),海螺水泥之關(guān)聯(lián)公司位于江西水泥、尖峰集團(tuán)的十大流通股東之列。我們認(rèn)為,海螺水泥之關(guān)聯(lián)公司通過(guò)參股或收購(gòu)所在區(qū)域的水泥二線龍頭企業(yè)的戰(zhàn)略意圖已經(jīng)非常清晰,將有助于海螺水泥進(jìn)一步提高華東地區(qū)的區(qū)域控制力。
上調(diào)盈利預(yù)測(cè)和目標(biāo)價(jià)位。根據(jù)我們對(duì)水泥行業(yè)景氣度(見第一季度行業(yè)報(bào)告),海螺水泥的產(chǎn)能擴(kuò)張速度,公司余熱發(fā)電項(xiàng)目進(jìn)展,以及海螺水泥的定價(jià)影響力在近期的體現(xiàn),我們調(diào)高海螺水泥的盈利預(yù)測(cè)及對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)位,預(yù)測(cè)2007~2009年EPS分別為1.795、2.382、2.430元/股,目標(biāo)價(jià)位為50元,相當(dāng)于2007年動(dòng)態(tài)PE27.8倍,2008年動(dòng)態(tài)PE21倍。
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