中聯(lián)重科:戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變一切仍在變化中
起重機成為對利潤貢獻最大的產(chǎn)品。公司躋身全球移動式起重機十強榜第七，汽車起重機市場份額位國內(nèi)第二。2008年中聯(lián)重科起重機實現(xiàn)營業(yè)收入62億元，同比增長48%，實現(xiàn)利潤5.2億元，對公司利潤的貢獻達到30%左右。起重機行業(yè)競爭格局穩(wěn)定，現(xiàn)金流也好于混凝土機械。
混凝土機械：合并CIFA后盈利水平下降。2008年混凝土機械毛利率同比下降了4.5個百分點，對公司利潤貢獻僅1.66億元，銷售利潤率3.5%。盈利水平下降一方面是原材料及進口零部件價格上漲，一方面是CIFA的虧損及收購發(fā)生的財務費用，預計2010年混凝土業(yè)務將走出低谷。
戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變，一切仍在變化中。2008年公司在經(jīng)營戰(zhàn)略上有所轉(zhuǎn)變，提出“裂變-聚變”戰(zhàn)略，2008年公司海外擴張收購CIFA、國內(nèi)收購了陜西新黃工、湖南車橋廠、華泰重工，不斷完善產(chǎn)業(yè)鏈，另外，還擴大融資租賃業(yè)務，提高信用銷售比例。
建設(shè)全球融資租賃體系是中聯(lián)重科未來的發(fā)展重心。預計2010年中國工程機械租賃總額可以達到360億元，2015年達到1000億元。此次增發(fā)募投項目計劃投資14億元建設(shè)全球融資租賃體系，對中聯(lián)重科租賃(香港)有限公司進行增資，以擴大經(jīng)營規(guī)模。
股權(quán)融資將保證公司戰(zhàn)略順利實施。我們認為融資30-40億是一個合理的水平，假設(shè)增發(fā)價格為16元，那么對總股本的攤薄為15%左右。
風險因素：償債風險和再融資風險。
維持“審慎推薦-A”的評級。我們預計2009年將是中聯(lián)重科業(yè)績增長低點，2010年增長將來自于工程機械行業(yè)增長、CIFA與中聯(lián)重科的協(xié)同效應、財務費用下降。預計中聯(lián)重科2009、2010年不考慮增發(fā)攤薄的EPS為1.05和1.36元；如果考慮增發(fā)攤薄15%，EPS為0.91元和1.18元。按照20倍PE計算，中聯(lián)重科的估值區(qū)間在18-22，合理的增發(fā)價格區(qū)間在16-18元。
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