外資滲透中國水泥

    根據(jù)水泥行業(yè)供給、需求的測算，未來兩年水泥產(chǎn)能仍然過剩，但這種狀況已經(jīng)逐漸得到改善，產(chǎn)能增長速度低于需求增長速度，產(chǎn)能利用率逐漸提高，供求關(guān)系逐漸得到好轉(zhuǎn)，同時煤炭價格已不具備上漲動力，甚至有望出現(xiàn)小幅下降。綜合分析，我們預計2006年水泥行業(yè)景氣度有所回升，但在宏觀經(jīng)濟整體降溫的背景下，我們對水泥價格及生產(chǎn)成本都持較為謹慎的態(tài)度。在目前國內(nèi)水泥企業(yè)區(qū)域定價權(quán)尚未取得的情況下，成本控制能力成為決定水泥企業(yè)盈利能力的關(guān)鍵，預計水泥行業(yè)的盈利能力將會出現(xiàn)兩極分化。

　　從凈資產(chǎn)角度出發(fā)，近期外資的水泥收購價格普遍都在凈資產(chǎn)之上。摩根斯坦利收購海螺水泥10.51%股份作價為8.976億元，每股收購價格約6.80元，相對每股凈資產(chǎn)價格溢價約55%。由于海螺集團承諾外資股東無需在股改中支付對價，因此其所收購的股份在禁售期過后即可上市流通，收購價相對于當時10元左右的流通股價格而言還是相當優(yōu)惠的；海德堡水泥收購冀東水泥扶風公司45.77%股權(quán)作價為10330萬元，相對扶風公司凈資產(chǎn)約有680萬元的溢價；豪西盟在二級市場增持華新水泥2.67%的B股，其作價僅為0.34美元/股，相對其凈資產(chǎn)約有21%的折價，應(yīng)該是近期外資水泥收購價格最為優(yōu)惠的一筆。

　　從噸熟料收購價格的角度出發(fā)，由于礦山情況及運輸條件不同而使得投資成本存在較大的差距，如海螺水泥在建項目的投資情況來看，其噸熟料投資成本大致在210-360元左右，而華新水泥在建項目噸熟料投資成本大致在300-370元左右。應(yīng)該說，目前國內(nèi)新型干法窯噸熟料的平均投資成本大致在300元左右(主要是指一期項目的投資成本，二期甚至更后的項目由于有前期的公用設(shè)施可以共享，投資成本則可能大大低于此值)。

　　從近期幾筆收購價格來看，摩根士丹利收購海螺水泥及海德堡收購冀東扶風公司的收購價格基本合理，而豪西盟在B股市場增持華新水泥股份換算成噸熟料收購價格僅為146元，收購價格相當優(yōu)惠；拉法基瑞安收購四川雙馬的價格也較低，主要是由于四川雙馬的熟料產(chǎn)能中有50%左右是落后的濕法回轉(zhuǎn)窯的產(chǎn)能，這部分產(chǎn)能將面臨著淘汰的可能。

　　對于外資水泥收購內(nèi)資水泥的定價，這是內(nèi)外資水泥雙方博弈的一個過程。但隨著A股市場的逐漸全流通，外資水泥進入上市公司的成本也在逐漸提升。從近期華新水泥向豪西盟定向增發(fā)的價格來看，已經(jīng)明顯高于當時流通A股的股價，可見外資十分看好中國水泥行業(yè)未來的發(fā)展，說明我國水泥行業(yè)在未來相當長的一段時間內(nèi)還是具備投資價值的。

　　除開價格因素，外資水泥選擇目標公司的思路尤其值得借鑒，產(chǎn)能規(guī)模、石灰石資源及運輸條件仍是評價水泥企業(yè)競爭力的重要指標。當然區(qū)域市場的需求狀況、企業(yè)的成本控制能力及綜合管理能力也是十分重要的參考指標。綜合各方面因素，我們認為水泥區(qū)域市場的整合龍頭仍是投資首選。