海螺17年中報解讀：水泥界“茅臺” 水泥界“股神”

  公司2017年上半年收入319.08億，同比增長33.10%；歸母凈利67.17億，同比增長100.21%，扣非后歸母凈利潤51.23億元，同增71.2%，EPS 1.27元，符合市場預期。

  1. 銷量增速遠超行業(yè)4.6%，保持高產(chǎn)能利用率是盈利差異化的核心。

  2017年上半年看，全國水泥產(chǎn)量保持0.4%的微幅增長。但上半年海螺實現(xiàn)水泥及熟料銷量1.34億噸，同增4.60%；水泥行業(yè)上半年是控量提價，而海螺遠超行業(yè)的競爭力，使得海量繼續(xù)保持高產(chǎn)能利用率，這點是我們認為盈利差異分化的核心；

  2.期間費用降到歷史最低，明年財務費用轉負，海螺的競爭優(yōu)勢進一步擴大

  上半年海螺噸出廠均價為約229元/噸，同增47元/噸，噸毛利74元，同增19元；

  其中Q2出廠均價為約232元/噸，同比環(huán)比分別增長48元/噸、7元/噸；噸毛利81元/噸，同比環(huán)比分別增長17元/噸、16元/噸。

  特別值得注意的是海螺噸三費Q2同比下降4元/噸達到19元/噸歷史最低（以往都是23-25元的噸三費），降的主要是管理費用和財務費用，而明年海螺或將財務費用成為負數(shù)，期間費用進一步下降！

  噸凈利上半年為約38.5元/噸（經(jīng)營性），其中Q1、Q2噸凈利為28、47元/噸。

  3.水泥界的“茅臺”。早已是凈現(xiàn)金狀態(tài)的公司，在手現(xiàn)金繼續(xù)大幅增長

  截至報告期末，海螺在手現(xiàn)金207.85億元，環(huán)比增長約40億元，有息負債合計期末僅162.7億元，公司已經(jīng)是凈現(xiàn)金狀態(tài)，估算今年自由現(xiàn)金流約150億；

  經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同比增長約4億元至50.47億；資產(chǎn)負債率繼續(xù)同比下行1.73個百分點至25.45%。

  4. 海螺依然是水泥界“股神”，減持冀東、青松等兌現(xiàn)投資收益18.6億元

  報告期內(nèi)，通過減持冀東水泥（高點全部出清1.87億股，賺14.6億元）、青松建化（高點全部出清1.46億股，賺2.6億元）及新力金融（賺0.98億元），合計兌現(xiàn)投資收益18.6億元，其中Q2實現(xiàn)13.77億元。

  歷史上看，2015年海螺炒冀東水泥投資收益18.8億元，還曾經(jīng)炒過華新、萬年青、福建水泥等，無一失手

  5.資本開支進一步大幅下降，分紅率理所當然預期提升

  2017上半年海螺資本開支僅19億，2016年上半年資本開支31.5億元，2015年上半年資本開支為43.3億元。

  我們觀察到2016年是海螺資本開支首次從之前約100億下降到60～70億水平，而今年合理推斷將進一步下降（并購難以有項目），豐沛的在手現(xiàn)金加上今年預計150億元的自由現(xiàn)金流，可以合理推斷，歷史平均的30%出頭的分紅率有大幅提升的空間。

  6.市場其實忽視了海螺的彈性，水泥我們繼續(xù)首推海螺，攻守兼?zhèn)涞倪x擇

  目前供需格局最好的還是華東和華南，這就是海螺的老家，今天開始華東熟料刷先上漲20元/噸正式開啟旺季漲價；若從當前的噸凈利看，僅為略高于歷史平均，較2011年平均的76元及最高季度超90元/噸還有較大提升空間，且海螺高產(chǎn)能發(fā)揮率和穩(wěn)定下行的期間費用，使得業(yè)績可以迅速釋放；

  2017年歸母凈利潤預計150億元，目前動態(tài)PE僅8倍，動態(tài)PB 1.4倍（2017年BPS近17元），均為板塊最低，一季報開始處于凈現(xiàn)金狀態(tài)的海螺股息率可看5%并有大幅提升的空間，我們判斷合理在1500億的市值中樞，水泥步入旺季的攻守兼?zhèn)涞倪x擇！繼續(xù)重點推薦！