中國(guó)建材:莫把周期股當(dāng)白馬股
中國(guó)建材股份有限公司(3323.HK)由兩家H股上市公司:原「中國(guó)建材股份有限公司」與原「中國(guó)中材股份有限公司」于2018年5月重組而成,目前來看,是建材領(lǐng)域數(shù)一數(shù)二的龍頭企業(yè),自2006年以來,凈利潤(rùn)從2.98億元增長(zhǎng)到2019年末的109.74億元,年度分紅也從2006年的0.67億元增長(zhǎng)至2019年的29.52億元,除2015-2016年分紅突然下降外,其余時(shí)間分紅比例均逐步上升,而2015-2016年的分紅情況下行與2015-2016年的利潤(rùn)情況不樂觀也有關(guān)。
若長(zhǎng)期投資這類行業(yè)龍頭企業(yè),就需要考慮分紅的可持續(xù)性,這取決于對(duì)商業(yè)模式、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和競(jìng)爭(zhēng)格局的判斷,不過對(duì)以前異常的業(yè)績(jī)波動(dòng)也需要進(jìn)行深度的研究。
一、中國(guó)建材的商業(yè)模式
中國(guó)建材目前水泥產(chǎn)能5.21億噸、商混產(chǎn)能4.6億方、石膏板產(chǎn)能24.7億平方米、風(fēng)電葉片產(chǎn)能16GW、玻璃纖維產(chǎn)能250萬噸,水泥和玻璃工程服務(wù)占全球市場(chǎng)份額60%,不僅如此,中國(guó)建材還涉及到工程服務(wù)、風(fēng)電葉片等領(lǐng)域,其中主要業(yè)務(wù)收入來源于水泥,根據(jù)2019年的年報(bào)披露,中國(guó)建材的水泥收入為188億元,同期營(yíng)業(yè)總收入僅364億元,水泥業(yè)務(wù)收入接近中國(guó)建材收入的半壁江山。
就中國(guó)建材年報(bào)中披露,中國(guó)建筑(5.170, 0.00, 0.00%)在行業(yè)中的地位為:水泥生產(chǎn)商、商品混凝土生產(chǎn)商、石膏板生產(chǎn)商、玻纖生產(chǎn)商、玻璃工程服務(wù)商為全球范圍內(nèi)最大的生產(chǎn)商,同時(shí)也是國(guó)內(nèi)的風(fēng)電葉片生產(chǎn)商龍頭。
當(dāng)企業(yè)市場(chǎng)占有份額逐步上升時(shí),其成長(zhǎng)性就會(huì)下降,更多具有周期屬性,如果能夠深度解剖中國(guó)建材的上下游,可發(fā)現(xiàn):
1、建材行業(yè)的上游相關(guān)產(chǎn)業(yè)包括能源、運(yùn)輸、采礦、設(shè)備制造等產(chǎn)業(yè)
2、下游相關(guān)產(chǎn)業(yè)包括房地產(chǎn)、建筑業(yè)等產(chǎn)業(yè),同時(shí)又與環(huán)保產(chǎn)業(yè)密切相關(guān)
從建材行業(yè)的相關(guān)產(chǎn)業(yè)來看,建材行業(yè)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)的諸多基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)息息相關(guān),這就決定了建材行業(yè)的發(fā)展周期與國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展周期有著密切的關(guān)系,所以中國(guó)建筑是否能夠擺脫周期性的束縛則相當(dāng)重要。
二、強(qiáng)周期性下的殺傷力
建材行業(yè)表現(xiàn)出周期性的特征,由于需求下滑的傳遞是緩慢的,企業(yè)在有利潤(rùn)時(shí)會(huì)持續(xù)不斷地生產(chǎn),當(dāng)需求下滑,而供給卻并沒有下滑,最終則是價(jià)格下滑,在價(jià)格下滑的初期,企業(yè)并不十分敏感,往往 會(huì)繼續(xù)維持原有的生產(chǎn),直至嚴(yán)重虧損后方砍掉產(chǎn)能,而這個(gè)過程在在2015-2016年的時(shí)候,整個(gè)國(guó)內(nèi)的基建進(jìn)度在迅速下滑時(shí)表現(xiàn)的淋漓盡致:
如下滑最嚴(yán)重的2015年,中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速換擋、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛、動(dòng)能轉(zhuǎn)換困難相互交織,有效需求乏力和有效供給不足并存,結(jié)構(gòu)性矛盾凸顯,全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)10%,同比回落5.7個(gè)百分點(diǎn);其中基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)同比增長(zhǎng)17.2%,同比回落4.3個(gè)百分點(diǎn);房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長(zhǎng)1.0%,同比回落9.5個(gè)百分點(diǎn)。受此影響,建材行業(yè)需求增速明顯下滑,水泥需求為25年來首次負(fù)增長(zhǎng),同比下滑5.3%。
從中國(guó)建材披露的各分項(xiàng)數(shù)據(jù)來看,整體上的產(chǎn)品出現(xiàn)量?jī)r(jià)齊跌的過程,以中國(guó)建材的主要產(chǎn)品水泥來看,水泥價(jià)格指數(shù)從2014年末的100點(diǎn)下滑至2015年末的不到80點(diǎn),整體下滑幅度迅猛,因此,2015年相對(duì)于2014年的收入下滑了17.8%,在產(chǎn)品價(jià)格端下行的背景下,公司的利潤(rùn)情況會(huì)出現(xiàn)加速下行,因而, 在2015年相對(duì)2014年的稅后利潤(rùn)更是出現(xiàn)高達(dá)67.8%的下滑,歸屬股東利潤(rùn)下滑幅度達(dá)82.8%。
但從這一點(diǎn)來看,雖然中國(guó)建材在2018-2019年持續(xù)不斷的高分紅,不過其本身具有的周期性更適合在行業(yè)低點(diǎn)進(jìn)行周期性布局,景氣周期高點(diǎn)進(jìn)行逐步兌現(xiàn)更好,單從買入收息的角度來看并不樂觀。
然而,建材行業(yè)除周期性外,這些年表現(xiàn)的極強(qiáng)的成長(zhǎng)性,為什么這樣一個(gè)強(qiáng)周期的行業(yè)會(huì)展現(xiàn)出很強(qiáng)的成長(zhǎng)性,且是否能夠維持?
三、中國(guó)建材展現(xiàn)的成長(zhǎng)性與彈性
部分市場(chǎng)參與者近些年將中國(guó)建材解讀為「成長(zhǎng)股",估值也隨著公司展現(xiàn)的利潤(rùn)回升也帶來了估值上的快速上行,其中2017-2018年的凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng):207.68%和63.32%,自然市場(chǎng)給中國(guó)建材的估值也一路走高,PB從2016年接近0.3倍到現(xiàn)在的0.8倍。
根據(jù)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué),當(dāng)行業(yè)周期不景氣時(shí),大公司則具有很強(qiáng)的擴(kuò)張性,由于2015-2016年殘酷的行業(yè)量?jī)r(jià)齊跌的困境,使得大量的中小企業(yè)陷入嚴(yán)重虧損的境地,甚至是倒閉關(guān)廠,行業(yè)集中度也在2015-2016年快速提升,并且,中國(guó)建材與中國(guó)中材進(jìn)行合并后,整體對(duì)于行業(yè)的話語(yǔ)權(quán)大大加強(qiáng),從中長(zhǎng)期視角來看,水泥甚至是大多數(shù)建材行業(yè)將保持高集中度,各地區(qū)逐步形成"寡頭為主、小廠分散游擊」的趨勢(shì),在經(jīng)濟(jì)沒有出現(xiàn)快速下滑時(shí),行業(yè)的將維持持續(xù)高景氣度。
可是上述競(jìng)爭(zhēng)格局的假設(shè)是來源于「宏觀經(jīng)濟(jì)不至于崩潰」,目前水泥價(jià)格整體處于高位階段,中國(guó)建材的毛利率也從2015年的24.55%走高至2019年的30.22%,行業(yè)整體的毛利率整體也是隨著水泥價(jià)格的上漲而持續(xù)走高,這會(huì)使得一些不在統(tǒng)計(jì)范圍內(nèi)的企業(yè)逐步投建新增產(chǎn)能,在行業(yè)景氣度較高時(shí)使得供應(yīng)量逐步上升,若需求端再次下滑,將重演2015-2016年的情形。
因此,2016年以后的利潤(rùn)快速上漲,與2015-2016年行業(yè)低迷接單塑造的良好競(jìng)爭(zhēng)格局有關(guān),同時(shí)也是展現(xiàn)了建材行業(yè)強(qiáng)大的周期性,趨勢(shì)主要產(chǎn)品價(jià)格不斷上漲 ,產(chǎn)品銷售收入量?jī)r(jià)齊升,從目前的情況來看,由于競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化后會(huì)導(dǎo)致中國(guó)建材的估值走高,同時(shí)中國(guó)建材業(yè)無法完全擺脫其固有的周期性,這樣一家公司來作為長(zhǎng)期持有收息的企業(yè),風(fēng)險(xiǎn)并不低。
編輯:李佳婷
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