過剩行業(yè)債券難發(fā) 壓垮僵尸企業(yè)的“最后一根稻草”

  摘要：

  產(chǎn)能過剩行業(yè)存量債券概覽。

  1）煤炭行業(yè)居首，規(guī)模接近萬億。煤炭行業(yè)存量債券規(guī)模達9196億元，居過剩行業(yè)之首，鋼鐵規(guī)模次之，有色和水泥相對較少。

  2）短融中票占比最大，PPN次之。分券種而言，短融中票占比最大，兩者占比達65%，其次是定向工具PPN，占比20%，公司債和企業(yè)債僅分別占10%和5%。

  3）除北京外，山西、山東、河南、河北為重災(zāi)區(qū)。由于央企多在北京，北京的產(chǎn)能過剩行業(yè)債券存量最大，山西其次，山東、河南、河北、安徽等省存量也比較高。

  4）鋼鐵評級相對較高，煤炭分化嚴重，水泥較差。

  到期量仍在上升，16年二季度是高峰。

  2016年產(chǎn)能過剩行業(yè)的債券到期量將達到近年來高點，到期高峰在2016年第二季度。16年一季度過剩行業(yè)需兌付的債券規(guī)模將繼續(xù)上升至1949億，二季度達到2292億的近年高點，較2015年同期增長41%。我們未統(tǒng)計尚未發(fā)行的債券，由于超短融將在1年內(nèi)到期，2016年一季度發(fā)行的超短融多數(shù)將在2016年四季度到期，故此處或低估了2016年下半年及以后的到期量。

  債券發(fā)行受阻，推升信用風險。

  15年四季度產(chǎn)能過剩行業(yè)債券發(fā)行量下降，凈融資規(guī)模由正轉(zhuǎn)負，與非金融企業(yè)信用債供給回升背離。15年4季度非金融企業(yè)信用債凈融資規(guī)模顯著回升，12月凈融資規(guī)模較11月增加522億元，是上半年月均規(guī)模的兩倍。但受11月山水水泥信用事件的影響，產(chǎn)能過剩行業(yè)發(fā)行逐漸受阻，主要產(chǎn)能過剩行業(yè)凈融資規(guī)模由正轉(zhuǎn)負，凈融資規(guī)模從10月163億元下降為11月-1.29億元，12月凈融資規(guī)模進一步下降，僅為-42.15億元。相比此前300-500億元的月均凈融資規(guī)模，過剩行業(yè)債券再融資渠道明顯受阻。再融資難度加大會形成“信用風險上升銀行惜貸、債券難發(fā)再融資能力下降，借新還舊難以為繼信用風險進一步上升”的惡性循環(huán)，加劇產(chǎn)能過剩行業(yè)的違約風險。

  發(fā)行期限短期化，周轉(zhuǎn)壓力加大。

  1）近年來發(fā)行債券期限短期化趨勢明顯。主要產(chǎn)能過剩行業(yè)新券期限不斷壓縮，新發(fā)債券的加權(quán)平均期限逐年縮短。短融發(fā)行占比逐年提升，中票發(fā)行占比逐年下降。

  2）近期新發(fā)債券