業(yè)績增長不如預期？賺錢全靠股權(quán)增值？中國建材這樣回答…

　　8月23日，中國建材發(fā)布中期業(yè)績，截至2019年6月30日止6個月，公司實現(xiàn)收入1121.64億元人民幣(下同)，同比增長17.8%；公司股東應(yīng)占盈利57.67億元，同比增長51.3%。

　　中國建材投資群就2019年中報內(nèi)容進行了討論。以下是討論內(nèi)容部分實錄：

　　問：中國建材的中期業(yè)績增長51%，為何你說低于預期？

　　答：作為一個靜態(tài)6.35倍PE的股票，51%的凈利潤增長，不能說雷了。但是的確是低于預期吧，我們預計中報凈利潤增長應(yīng)該在80%左右，其中主營業(yè)務(wù)利潤增長50%左右。

　　問：你是基于什么判斷，中國建材的業(yè)績預期能有80%左右增長？

　　答：有幾塊吧，

　　第一是主營業(yè)務(wù)還在增長，今年水泥銷量基本穩(wěn)定，價格除了東北，華南，西南，華北，西部地區(qū)價格穩(wěn)中有升。而且今年中聯(lián)水泥今年表現(xiàn)特別好。這是我們最看重的主營業(yè)務(wù)利潤增長。

　　第二是去年因為股市波動，中國建材在A股有一些沒有并表的企業(yè)股權(quán)，產(chǎn)生了凈值波動，導致可供出售金融資產(chǎn)減值損失了12億。這塊今年不但沒有，反倒會沖回。

　　第三是中國建材有1900億有息負債，其中很大一部分是1-3年期的短期負債，今年建材一直在發(fā)新債替換舊債，這部分新債券融資成本少了一個百分點左右。

　　三塊利好一起疊加吧，我測算上半年能有個80%的利潤增長。

　　問：注意到水泥銷售情況較為理想，幾個水泥子公司增長都很迅猛，為何最終中報業(yè)績只有51%的利潤增長，是什么因素導致了業(yè)績不如預期？

　　答：這個問題蠻重要的，導致超預期低增長的因素有兩個，

　　一是，子公司北新建材在美國有個官司打了很多年，曠日持久，勞民傷財。今年上半年終于達成了和解，需要支付18億的和解金，這給建材帶來了，大約18億元的一次性管理費增加，和大概8億歸母利潤減少。

　　二是，商譽減值從年報一次性計提，變成了中報和年報分兩次計提。所以又同比多增加了9.18億的商譽減值虧損。應(yīng)收款減值撥備又同比多增3億。

　　如果加上這兩項合計20億，基本上利潤增長就符合預期了。值得注意的是，和解金是一次性的；商譽減值增加是分散到全年減值，因此四季度會少減，且商譽減值是階段性的，400億的商譽不可能全部減光；應(yīng)收款減值撥備并非減值虧損，將來很大可能會部分，甚至全部轉(zhuǎn)回。

　　問：因為今年有可供出售金融資產(chǎn)沖回的7億，去年為減值12億，今年中報凈利潤增長也就20億，是否意味著，中國建材今年上半年主營業(yè)務(wù)幾乎沒有任何增長？賺的錢全是靠股權(quán)增值？

　　答：哈哈哈，你提這種問題是要來搞事情吧？本來呢，主營業(yè)務(wù)情況如何，看現(xiàn)金流量表是最一目了然的。然而香港的中報沒有披露這個內(nèi)容。但是我們也不是不能知道這個事情的真相，按照中華人民共和國稅法，可供出售金融資產(chǎn)減值，是不是可以在稅前利潤里扣除，從而減稅呢？或者確認為利潤，需要交稅？答案是，只有當減值或者盈利真實發(fā)生，并且經(jīng)過稅務(wù)部門認可才可以。啥叫真實發(fā)生，就是你虧了，然后你賣掉割肉了，這就是真實發(fā)生了。你沒割肉，這塊損失是不能在稅前扣除，少交所得稅的。

　　而且，事實上，中國建材是控股集團公司，交稅的單元并非中國建材，而是中國建材的各個子公司，孫公司，這些子孫公司各自在各地繳納的企業(yè)所得稅，按照比例匯總到中國建材的報表上來。中國建材2019年中期，繳納的企業(yè)所得稅，從24億增長到38億，同比增長58%，這是因為子公司的核心利潤增長導致的所得稅提高，所以核心利潤增長是符合預期的，而不是因為金融資產(chǎn)公允價值變動導致多交所得稅，看財報要認真，不要總想著搞事情啊。

　　問：我還是擔憂，供給側(cè)改革的持續(xù)性和水泥價格的穩(wěn)定預期。

　　答：是供給側(cè)導致水泥價格出現(xiàn)好轉(zhuǎn)了嗎？到底是否存在這個因果，其實值得深思，因為國家對水泥行業(yè)的供給側(cè)改革的力度遠小于鋼鐵，煤炭。到目前為止，國家并沒有出臺，硬性要求水泥產(chǎn)能退出的政策，更沒有鋼鐵行業(yè)，產(chǎn)能退出按噸來補償?shù)恼?。但實際的結(jié)果是，水泥的價格穩(wěn)定性，遠遠好于煤炭和鋼鐵。我認為，更多是行業(yè)性質(zhì)導致的，沒有進口鐵礦石的問題，沒有國際大宗貿(mào)易，沒有期貨市場，而且目前水泥的行業(yè)集中度，遠遠超過煤炭和水泥的行業(yè)集中度。中國建材和海螺水泥控制中國水泥產(chǎn)能超過50%。這兩個巨頭，如果愿意維護市場的穩(wěn)定，就比較容易做到。注意到，海螺水泥今年中報，營收增長了57%，一查原因，“為強化終端銷售市場建設(shè)，報告期內(nèi)，本集團實現(xiàn)水泥熟料貿(mào)易業(yè)務(wù)銷量0.57 億噸，同比增長9 倍;貿(mào)易業(yè)務(wù)收入197.35 億元，同比增長10 倍;貿(mào)易業(yè)務(wù)成 本197.04 億元，同比增長10 倍?！?，197.35億元的銷售額，毛利才3100萬元，這個貿(mào)易公司，根本不賺錢，海螺搞來干啥？這是海螺和中國建材合資成立的銷售公司。以后，在兩家地盤重疊區(qū)域?qū)K端的銷售工作，統(tǒng)一由兩家各出資50%，但由海螺并表的銷售公司統(tǒng)一銷售，完全統(tǒng)一價格。這種巨頭合作力度，鋼鐵，煤炭根本實現(xiàn)不了，實現(xiàn)了意義也不大，因為市場份額不夠。因此，我對于水泥價格穩(wěn)定性，比較有信心。

　　至于，供給側(cè)改革本身的意義，不是漲價那么簡單，它的核心在于改變財富分配的嚴重失衡。比如說，金融行業(yè)，特別是銀行在經(jīng)濟中蛋糕分的太多。建材過去每年凈利息支出超過100億，是當期凈利潤的3-5倍。再比如，金融行業(yè)的薪酬，遠遠超過別的行業(yè)。實際上，中國建材的新材料業(yè)務(wù)，如碳纖維，是高難度，高科技，需要尖端人才的。甚至連智能水泥工廠也不是低素質(zhì)工人可以勝任，如果不給建材行業(yè)漲點薪水，招不到人才，留不住人才，國家最終會喪失發(fā)展動力。最后就是收入分配失衡，導致了內(nèi)需不足，制造業(yè)職工家庭無錢消費，和居民債務(wù)結(jié)構(gòu)失衡，有錢人拼命借錢，制造業(yè)職工家庭無錢可借。

　　中國建材顯然受惠于國家供給側(cè)改革導致的債務(wù)融資成本快速下降，中報融資成本下降了9億元，這9億元直接被用在了增加員工工資上，上半年每個員工平均漲月薪1000元。金融部門不過少賺了一點，但是對于建材的員工生活，改善巨大。

　　我也看好供給側(cè)改革的前景吧，但是和水泥穩(wěn)定價格不同，供給側(cè)改革觸動巨大的利益。相對來說，水泥價格穩(wěn)定更具有確定性。

　　問：怎么看中國建材目前的投資價值和未來利潤增長預期。

　　答：有句諺語，鍋里有了米，何愁碗里沒有飯？只要能賺回現(xiàn)金，別把現(xiàn)金浪費掉了，那股東獲取回報就是遲早的事。我對中國建材，一直是盯著創(chuàng)造自由現(xiàn)金流的能力。類似于資產(chǎn)減值虧損，商譽減值虧損，這些都是非現(xiàn)金的虧損。減掉一點當期利潤，換來的是做實資產(chǎn)和提高凈資產(chǎn)收益率，真的不要緊。

　　在可以預見的5年內(nèi)，中國建材可通過內(nèi)部挖潛，創(chuàng)造出巨大的利潤來，比如說不斷降低負債和負債成本，這塊有100億的利潤可供釋放。第二，每年接近180億的管理費用，有很多是非現(xiàn)金性的減值和撥備，這塊也有巨大的潛力可以挖掘。第三，中國建材雖然已經(jīng)控制了資本開支，但是每年仍有200億的資本支出，這塊資本支出未來也會逐步釋放出巨大利潤來。特別是在骨料和新材料的投資，盈利前景都很明朗，比如碳纖維，中報就報告了其產(chǎn)品供不應(yīng)求，營業(yè)利潤大幅增長。