魏振祥：水泥期貨合約規(guī)則介紹

　　近年來(lái)，水泥市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益加劇，價(jià)格波動(dòng)也更加頻繁，嚴(yán)重影響了水泥企業(yè)全年經(jīng)濟(jì)效益。因此，通過(guò)期貨市場(chǎng)為水泥行業(yè)引入金融屬性，提升企業(yè)抵抗價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的能力顯得非常有必要，但是作為期貨市場(chǎng)成功運(yùn)行的關(guān)鍵，相關(guān)規(guī)則制定尤為迫切。

　　在期貨產(chǎn)品推出過(guò)程中，基本堅(jiān)持了兩個(gè)原則。首先是貼近現(xiàn)貨，由于期貨是現(xiàn)貨的衍生品，因此期貨品種的設(shè)計(jì)需要從現(xiàn)貨市場(chǎng)的需求、生產(chǎn)、貿(mào)易、消費(fèi)習(xí)慣等方面入手，同時(shí)合約規(guī)則必須體現(xiàn)現(xiàn)貨需求。其次，合約規(guī)則的設(shè)計(jì)需要在現(xiàn)貨需求的基礎(chǔ)上，按照期貨運(yùn)行的基本要求和規(guī)則進(jìn)行。

　　一、水泥期貨合約文本設(shè)計(jì)思路

　　水泥行業(yè)不同于玻璃、煤炭等行業(yè)，具有很多行業(yè)特性，這就意味著水泥期貨交易規(guī)則的制定將會(huì)有更多的創(chuàng)新，在設(shè)計(jì)思路方面需要結(jié)合水泥行業(yè)實(shí)際情況進(jìn)行綜合考慮。

　　1、交易單位。目前設(shè)計(jì)的合約單位是每手100噸，選取原因主要包括四個(gè)方面。其一，根據(jù)水泥市場(chǎng)價(jià)格運(yùn)行區(qū)間為300~400元/噸，按350元/噸計(jì)算，一手水泥期貨合約價(jià)值在3.5萬(wàn)元，單位價(jià)值與其它期貨品種相比，價(jià)格適中；其次，從水泥運(yùn)輸方面考慮，100噸貨量與運(yùn)輸工具相匹配，便于運(yùn)輸；再次，適中的價(jià)值，利于投機(jī)者參與期貨交易；最后，能夠與現(xiàn)貨貿(mào)易規(guī)模靈活匹配，對(duì)于線下企業(yè)來(lái)說(shuō)，按照100噸位單位來(lái)銷售，便于現(xiàn)貨流通。

　　2、最小變動(dòng)價(jià)位：0.25元/噸（25元/100噸）。該數(shù)據(jù)的設(shè)計(jì)原則是，保持適度的波動(dòng)空間，促進(jìn)市場(chǎng)流動(dòng)性，降低交易風(fēng)險(xiǎn)，保障市場(chǎng)穩(wěn)健運(yùn)行。在水泥期貨交易中，如果不考慮手續(xù)費(fèi)等交易成本，水泥期貨合約單個(gè)價(jià)位變動(dòng)投資收益在25元/手，收益較高，易于吸引投資者積極參與，利于提升市場(chǎng)流動(dòng)性。

　　3、報(bào)價(jià)單位：元/百噸。由于最小變動(dòng)價(jià)位0.25元/噸，若按元/噸報(bào)價(jià)，盤面價(jià)格出現(xiàn)會(huì)兩位小數(shù)點(diǎn)，采用百噸為報(bào)價(jià)單位利于投資者快速、及時(shí)地下單操作；同時(shí)，盤面價(jià)格反映一手合約的價(jià)格，便于投資者理解記憶。

　　4、漲跌停板與保證金：±4%價(jià)幅對(duì)應(yīng)5%保證金。根據(jù)2008—2013年5月307個(gè)上海、武漢地區(qū)P·O42.5散裝水泥周價(jià)格數(shù)據(jù)來(lái)看，±4%的停板夠用；而5%的保證金比例，有利于保證風(fēng)險(xiǎn)可控。在實(shí)際交易中，必須保證漲跌停板幅度夠用，如果經(jīng)常超過(guò)4%的幅度造成停板，也就失去了期貨交易發(fā)現(xiàn)價(jià)格的作用。但是，4%的漲跌停板是否符合水泥行業(yè)需求，仍然需要通水泥企業(yè)進(jìn)行進(jìn)一步的論證，并根據(jù)行業(yè)實(shí)際運(yùn)行情況來(lái)確定。

　　5、掛牌合約。水泥期貨實(shí)行在期貨交易中引入連續(xù)滾動(dòng)交割機(jī)制，在掛牌合約中增加單獨(dú)的連續(xù)交割合約，與期貨合約并行。連續(xù)滾動(dòng)交割合約（TD）是指以支付保證金的形式在交易所集中買賣交割合約的交易活動(dòng)，客戶可以選擇即期交割，也可以選擇延期延期交割，同時(shí)引入延期補(bǔ)償費(fèi)機(jī)制來(lái)調(diào)節(jié)實(shí)物供求矛盾。在通常情況下，工業(yè)品均按照12個(gè)月來(lái)設(shè)計(jì)，但是在水泥期貨規(guī)則設(shè)定中，需要進(jìn)一步依據(jù)下游市場(chǎng)實(shí)施，如果每個(gè)月波動(dòng)幅度過(guò)大，那么每個(gè)月都算一個(gè)合約來(lái)參與，或者按照單月1、3、5、7、9、11來(lái)設(shè)置合約，都可以納入考慮范疇。在水泥期貨交易中引入的現(xiàn)貨交割月，意味著期貨市場(chǎng)到期之后，不再?gòu)?qiáng)制交割，誰(shuí)想交割誰(shuí)交割，不想交割的單子可以轉(zhuǎn)到現(xiàn)貨交割月，而在此模式下，自然人也可以進(jìn)入交割月，進(jìn)而增強(qiáng)流動(dòng)性。

　　6、基準(zhǔn)交割品及升貼水?；鶞?zhǔn)交割品是盤面價(jià)格反映的品種。按照《中國(guó)人民共和國(guó)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)?通用硅酸鹽水泥》（GB 175-2007），我們將P.O42.5水泥定位基準(zhǔn)交割品。

　　由于國(guó)內(nèi)水泥現(xiàn)貨市場(chǎng)區(qū)域性太強(qiáng)，所以現(xiàn)在水泥期貨設(shè)計(jì)涵蓋的范圍主要是長(zhǎng)江流域。該流域由于水運(yùn)便捷，價(jià)格關(guān)聯(lián)性更強(qiáng)，利于發(fā)貨期貨發(fā)現(xiàn)價(jià)格，指導(dǎo)現(xiàn)貨交易的作用。目前需要在長(zhǎng)江流域選定一個(gè)基準(zhǔn)，以能夠反映長(zhǎng)江流域價(jià)格方向標(biāo)的地帶你作為基準(zhǔn)點(diǎn)，然后以其為基礎(chǔ)，其他地方設(shè)置升貼水。

　　升貼水設(shè)置為多少，主要通過(guò)權(quán)衡基準(zhǔn)地市場(chǎng)情況以及與周邊市場(chǎng)之間的關(guān)系，利用歷史數(shù)據(jù)分析，結(jié)合水泥企業(yè)意見來(lái)制定。但是由于水泥市場(chǎng)在不同時(shí)期價(jià)格差異太大，變化幅度也大不一樣，給升貼水制定造成很大困難，這也是當(dāng)前水泥行業(yè)期貨市場(chǎng)發(fā)展中最大的難點(diǎn)。引入T+D之后，實(shí)現(xiàn)了現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)的融合，對(duì)于解決升貼水制定問(wèn)題提供了幫助。在此模式下，到了交割時(shí)間以后，不在對(duì)交割做強(qiáng)制要求，如果覺得升貼水不合理可以選擇不賣，進(jìn)而避免有升貼水問(wèn)題造成的發(fā)展阻礙。與此同時(shí)，以往升貼水均一年調(diào)整一次，今后在水泥行業(yè)期貨交易中，是不是可以改變這樣的一套體系，做出適當(dāng)?shù)恼{(diào)整是后期需要進(jìn)一步探討的問(wèn)題。

　　針對(duì)長(zhǎng)江流域以外的交易個(gè)體如何實(shí)現(xiàn)交割，我們?cè)O(shè)計(jì)了一個(gè)現(xiàn)在期貨市場(chǎng)沒(méi)有的全新體系。長(zhǎng)江流域升貼水是已經(jīng)由交易所訂立完成，對(duì)于區(qū)域之外的交易個(gè)體而言也可以生成倉(cāng)單，但是升貼水由自己制定。如此一來(lái)，如果買賣雙方覺得升貼水合適，那么就可以實(shí)現(xiàn)交割，如果不合適就交割不了，只能平倉(cāng)，即期貨市場(chǎng)所說(shuō)的期轉(zhuǎn)現(xiàn)。可能會(huì)有人懷疑，自定升貼水會(huì)不會(huì)出現(xiàn)瞎報(bào)的情況，這是不可能的，因?yàn)橄箞?bào)升貼水就意味著可能交割不了，導(dǎo)致最后只能平倉(cāng)，所以升貼水不會(huì)出現(xiàn)亂報(bào)的情況。

　　7、期貨合約最后交易日。水泥采用標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單交割，最后交易日設(shè)定為期貨月份前一個(gè)月最后一個(gè)交易日。

　　8、交割合約交割日。每天都可以配對(duì)交割，不存在“最后交割日”概，倉(cāng)單交割使用三日交割法，即交割日為配對(duì)后的第三個(gè)交易日。

　　二、水泥集團(tuán)化（信用）倉(cāng)單交割方式

　　由于水泥具有保質(zhì)期短（三個(gè)月），不宜長(zhǎng)期儲(chǔ)存，單位價(jià)值低、儲(chǔ)存費(fèi)用高，現(xiàn)貨貿(mào)易中，一般實(shí)行提貨制等品種特性及現(xiàn)貨市場(chǎng)情況，不適合倉(cāng)庫(kù)倉(cāng)單交割，為此我們?cè)O(shè)計(jì)了水泥集團(tuán)化（信用）倉(cāng)單交割方式。

　　在實(shí)際操作過(guò)程中，由大型集團(tuán)企業(yè)向交易所申請(qǐng)開具倉(cāng)單。交易所在交割區(qū)域內(nèi)為水泥企業(yè)指定庫(kù)存點(diǎn)，持有集團(tuán)倉(cāng)單的買方可到任一中心庫(kù)點(diǎn)提貨，提貨點(diǎn)之間的升貼水由交易所提前公布。交割區(qū)域以外則由水泥集團(tuán)自定輔助庫(kù)存點(diǎn)，買方可到任一輔助庫(kù)點(diǎn)提貨，升貼水由廠庫(kù)公布。

　　引入交割區(qū)域外廠庫(kù)倉(cāng)單交割作為補(bǔ)充的意義在于，一方面適應(yīng)大型企業(yè)生產(chǎn)點(diǎn)分布的特點(diǎn)，便于交割區(qū)域外的企業(yè)參與期貨；另一方面，利于擴(kuò)大交割區(qū)域范圍，同時(shí)保證可供交割數(shù)量。

　　在交割區(qū)域選擇方面，由于水泥單位價(jià)值低、運(yùn)輸半徑短，區(qū)域性特征明顯。但水運(yùn)運(yùn)費(fèi)低、運(yùn)輸距離長(zhǎng)。因此目前選取范圍主要包括華東及沿江地區(qū)，該區(qū)域河流密布，水運(yùn)發(fā)達(dá)，貨物流通順暢，是一個(gè)相對(duì)統(tǒng)一、開放的市場(chǎng)。在此基礎(chǔ)上，交割廠庫(kù)布局則重點(diǎn)考慮沿江地區(qū)。事實(shí)上，由于水運(yùn)發(fā)達(dá)，沿江地區(qū)水泥可實(shí)現(xiàn)自由流通，且沿江地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，水泥生產(chǎn)和消費(fèi)量巨大，具備了交割廠庫(kù)設(shè)置的先決條件。

　　目前來(lái)看，根據(jù)水泥企業(yè)意見，基準(zhǔn)地選擇上海較為合理。原因在于，上海沒(méi)有熟料生產(chǎn)基地，價(jià)格受長(zhǎng)江流域甚至東北、山東等地影響較大，水泥市場(chǎng)靈活，能夠更好的反映價(jià)格趨勢(shì)，使期貨價(jià)格更具代表性，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能能夠更好的實(shí)現(xiàn)。

　　三、連續(xù)滾動(dòng)交割方式

　　連續(xù)滾動(dòng)交割是指以支付保證金的形式在交易所集中買賣交割合約的交易活動(dòng)，客戶可以選擇即期交割，也可以延期交割，同時(shí)引入延期補(bǔ)償費(fèi)機(jī)制來(lái)調(diào)節(jié)實(shí)物供求矛盾。目前，該交割模式已經(jīng)在上海黃金交易所、天津渤海商品交易所、泛亞有色金屬交易所、天津貴金屬交易所等國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨電子市場(chǎng)多采用。

　　引入連續(xù)滾動(dòng)交割的意義主要體現(xiàn)在三個(gè)方面。首先，解決近月市場(chǎng)不活躍問(wèn)題，設(shè)計(jì)交割合約，通過(guò)交易形成的現(xiàn)貨即期價(jià)格，彌補(bǔ)目前近月不活躍的劣勢(shì)，更好地發(fā)揮期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能；再次，減少逼倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，引入延期交割機(jī)制后，期貨交易不再具有最后交割日的規(guī)定，買賣雙方如果由于自身原因無(wú)法及時(shí)交割，可以選擇拒絕響應(yīng)對(duì)方申請(qǐng)并支付遞延費(fèi)來(lái)延期交割；最后，滿足交割個(gè)性化需求，買賣雙方能夠獲得更多自主挑選對(duì)手方的機(jī)會(huì)。若無(wú)合適選擇，可以通過(guò)收取或支付遞延費(fèi)到下一交易日再次選擇。

　　期貨合約與交割合約相結(jié)合的注意事項(xiàng)：

　　1、合約文本

　　（1）最后交易日：最后交易日只是界定了期貨合約轉(zhuǎn)為交割合約的時(shí)間點(diǎn)，與交割沒(méi)有必然關(guān)系。

　　（2）合約退出月份：到期貨合約最后交易日后，該合約不是被強(qiáng)制交割，而是轉(zhuǎn)入交割合約交易，這時(shí)的月份其實(shí)是期貨合約退出的月份或是轉(zhuǎn)入交割合約的月份，而不必是合約交割月份，因此期貨的“合約交割月份”應(yīng)改為“合約退出月份”。

　　（3）沒(méi)有“最后交割日”概念：進(jìn)入交割合約后，每天都有配對(duì)日，合約不斷開，因此沒(méi)有最后交割日概念。倉(cāng)單交割使用三日交割法，即交割日為配對(duì)后的第三個(gè)交易日。

　　2、持倉(cāng)轉(zhuǎn)移

　　最后交易日閉市后，交割月所有持倉(cāng)轉(zhuǎn)移到交割合約持倉(cāng)，原有合約月份代碼取消，改為品種代碼+TD。近月合約和TD合約可能是兩個(gè)價(jià)格，在移倉(cāng)過(guò)程中可能出現(xiàn)損益，但移倉(cāng)機(jī)制本身會(huì)使近月合約和TD合約隨著時(shí)間推移越來(lái)越小，即近月合約和TD合約的價(jià)格必然是回歸的。

　　3、遞延費(fèi)

　　配對(duì)日內(nèi)，買方及持有倉(cāng)單的賣方均可提交割申請(qǐng)或響應(yīng)對(duì)方申請(qǐng)，響應(yīng)視為配對(duì)成功。閉市后，交易所對(duì)雙方未獲響應(yīng)的申請(qǐng)量按一定原則配對(duì)，配對(duì)成功持倉(cāng)進(jìn)行交割。因一方申請(qǐng)交割量大于另一方而未獲配對(duì)的持倉(cāng)獲得遞延費(fèi)，遞延費(fèi)由另一方根據(jù)沒(méi)有配對(duì)的持倉(cāng)分?jǐn)偂?

　　4、中立倉(cāng)申報(bào)

　　當(dāng)交割申報(bào)量與收貨申報(bào)量不相等時(shí)，市場(chǎng)通過(guò)中立倉(cāng)申報(bào)調(diào)節(jié)實(shí)物交收的矛盾。

　　中立倉(cāng)申報(bào)是指中立倉(cāng)交易商通過(guò)提供資金或?qū)嵨餄M足每個(gè)交易日交割申報(bào)差額部分的交收需求來(lái)獲取延期交收補(bǔ)償金收益的行為。每個(gè)交易日交收申報(bào)結(jié)束后，如出現(xiàn)交割申報(bào)差額，中立倉(cāng)申報(bào)可彌補(bǔ)交收申報(bào)差額，調(diào)節(jié)實(shí)物交收供求矛盾。

　　5、市場(chǎng)參與者

　　TD交易允許自然人參與。TD交易沒(méi)有交割違約的顧慮，應(yīng)該允許自然人參與。自然人無(wú)權(quán)提出實(shí)物交收申請(qǐng)，但仍可獲得TD交易的價(jià)差收益，在為交易提供流動(dòng)性的同時(shí)，還是遞延費(fèi)的主要承擔(dān)者。