魏振祥：水泥期貨合約規(guī)則介紹

　　近年來，水泥市場競爭日益加劇，價格波動也更加頻繁，嚴(yán)重影響了水泥企業(yè)全年經(jīng)濟效益。因此，通過期貨市場為水泥行業(yè)引入金融屬性，提升企業(yè)抵抗價格風(fēng)險的能力顯得非常有必要，但是作為期貨市場成功運行的關(guān)鍵，相關(guān)規(guī)則制定尤為迫切。

　　在期貨產(chǎn)品推出過程中，基本堅持了兩個原則。首先是貼近現(xiàn)貨，由于期貨是現(xiàn)貨的衍生品，因此期貨品種的設(shè)計需要從現(xiàn)貨市場的需求、生產(chǎn)、貿(mào)易、消費習(xí)慣等方面入手，同時合約規(guī)則必須體現(xiàn)現(xiàn)貨需求。其次，合約規(guī)則的設(shè)計需要在現(xiàn)貨需求的基礎(chǔ)上，按照期貨運行的基本要求和規(guī)則進行。

　　一、水泥期貨合約文本設(shè)計思路

　　水泥行業(yè)不同于玻璃、煤炭等行業(yè)，具有很多行業(yè)特性，這就意味著水泥期貨交易規(guī)則的制定將會有更多的創(chuàng)新，在設(shè)計思路方面需要結(jié)合水泥行業(yè)實際情況進行綜合考慮。

　　1、交易單位。目前設(shè)計的合約單位是每手100噸，選取原因主要包括四個方面。其一，根據(jù)水泥市場價格運行區(qū)間為300~400元/噸，按350元/噸計算，一手水泥期貨合約價值在3.5萬元，單位價值與其它期貨品種相比，價格適中；其次，從水泥運輸方面考慮，100噸貨量與運輸工具相匹配，便于運輸；再次，適中的價值，利于投機者參與期貨交易；最后，能夠與現(xiàn)貨貿(mào)易規(guī)模靈活匹配，對于線下企業(yè)來說，按照100噸位單位來銷售，便于現(xiàn)貨流通。

　　2、最小變動價位：0.25元/噸（25元/100噸）。該數(shù)據(jù)的設(shè)計原則是，保持適度的波動空間，促進市場流動性，降低交易風(fēng)險，保障市場穩(wěn)健運行。在水泥期貨交易中，如果不考慮手續(xù)費等交易成本，水泥期貨合約單個價位變動投資收益在25元/手，收益較高，易于吸引投資者積極參與，利于提升市場流動性。

　　3、報價單位：元/百噸。由于最小變動價位0.25元/噸，若按元/噸報價，盤面價格出現(xiàn)會兩位小數(shù)點，采用百噸為報價單位利于投資者快速、及時地下單操作；同時，盤面價格反映一手合約的價格，便于投資者理解記憶。

　　4、漲跌停板與保證金：±4%價幅對應(yīng)5%保證金。根據(jù)2008—2013年5月307個上海、武漢地區(qū)P·O42.5散裝水泥周價格數(shù)據(jù)來看，±4%的停板夠用；而5%的保證金比例，有利于保證風(fēng)險可控。在實際交易中，必須保證漲跌停板幅度夠用，如果經(jīng)常超過4%的幅度造成停板，也就失去了期貨交易發(fā)現(xiàn)價格的作用。但是，4%的漲跌停板是否符合水泥行業(yè)需求，仍然需要通水泥企業(yè)進行進一步的論證，并根據(jù)行業(yè)實際運行情況來確定。

　　5、掛牌合約。水泥期貨實行在期貨交易中引入連續(xù)滾動交割機制，在掛牌合約中增加單獨的連續(xù)交割合約，與期貨合約并行。連續(xù)滾動交割合約（TD）是指以支付保證金的形式在交易所集中買賣交割合約的交易活動，客戶可以選擇即期交割，也可以選擇延期延期交割，同時引入延期補償費機制來調(diào)節(jié)實物供求矛盾。在通常情況下，工業(yè)品均按照12個月來設(shè)計，但是在水泥期貨規(guī)則設(shè)定中，需要進一步依據(jù)下游市場實施，如果每個月波動幅度過大，那么每個月都算一個合約來參與，或者按照單月1、3、5、7、9、11來設(shè)置合約，都可以納入考慮范疇。在水泥期貨交易中引入的現(xiàn)貨交割月，意味著期貨市場到期之后，不再強制交割，誰想交割誰交割，不想交割的單子可以轉(zhuǎn)到現(xiàn)貨交割月，而在此模式下，自然人也可以進入交割月，進而增強流動性。

　　6、基準(zhǔn)交割品及升貼水?；鶞?zhǔn)交割品是盤面價格反映的品種。按照《中國人民共和國國家標(biāo)準(zhǔn)?通用硅酸鹽水泥》（GB 175-2007），我們將P.O42.5水泥定位基準(zhǔn)交割品。

　　由于國內(nèi)水泥現(xiàn)貨市場區(qū)域性太強，所以現(xiàn)在水泥期貨設(shè)計涵蓋的范圍主要是長江流域。該流域由于水運便捷，價格關(guān)聯(lián)性更強，利于發(fā)貨期貨發(fā)現(xiàn)價格，指導(dǎo)現(xiàn)貨交易的作用。目前需要在長江流域選定一個基準(zhǔn)，以能夠反映長江流域價格方向標(biāo)的地帶你作為基準(zhǔn)點，然后以其為基礎(chǔ)，其他地方設(shè)置升貼水。

　　升貼水設(shè)置為多少，主要通過權(quán)衡基準(zhǔn)地市場情況以及與周邊市場之間的關(guān)系，利用歷史數(shù)據(jù)分析，結(jié)合水泥企業(yè)意見來制定。但是由于水泥市場在不同時期價格差異太大，變化幅度也大不一樣，給升貼水制定造成很大困難，這也是當(dāng)前水泥行業(yè)期貨市場發(fā)展中最大的難點。引入T+D之后，實現(xiàn)了現(xiàn)貨市場與期貨市場的融合，對于解決升貼水制定問題提供了幫助。在此模式下，到了交割時間以后，不在對交割做強制要求，如果覺得升貼水不合理可以選擇不賣，進而避免有升貼水問題造成的發(fā)展阻礙。與此同時，以往升貼水均一年調(diào)整一次，今后在水泥行業(yè)期貨交易中，是不是可以改變這樣的一套體系，做出適當(dāng)?shù)恼{(diào)整是后期需要進一步探討的問題。

　　針對長江流域以外的交易個體如何實現(xiàn)交割，我們設(shè)計了一個現(xiàn)在期貨市場沒有的全新體系。長江流域升貼水是已經(jīng)由交易所訂立完成，對于區(qū)域之外的交易個體而言也可以生成倉單，但是升貼水由自己制定。如此一來，如果買賣雙方覺得升貼水合適，那么就可以實現(xiàn)交割，如果不合適就交割不了，只能平倉，即期貨市場所說的期轉(zhuǎn)現(xiàn)?？赡軙腥藨岩桑远ㄉN水會不會出現(xiàn)瞎報的情況，這是不可能的，因為瞎報升貼水就意味著可能交割不了，導(dǎo)致最后只能平倉，所以升貼水不會出現(xiàn)亂報的情況。

　　7、期貨合約最后交易日。水泥采用標(biāo)準(zhǔn)倉單交割，最后交易日設(shè)定為期貨月份前一個月最后一個交易日。

　　8、交割合約交割日。每天都可以配對交割，不存在“最后交割日”概，倉單交割使用三日交割法，即交割日為配對后的第三個交易日。

　　二、水泥集團化（信用）倉單交割方式

　　由于水泥具有保質(zhì)期短（三個月），不宜長期儲存，單位價值低、儲存費用高，現(xiàn)貨貿(mào)易中，一般實行提貨制等品種特性及現(xiàn)貨市場情況，不適合倉庫倉單交割，為此我們設(shè)計了水泥集團化（信用）倉單交割方式。

　　在實際操作過程中，由大型集團企業(yè)向交易所申請開具倉單。交易所在交割區(qū)域內(nèi)為水泥企業(yè)指定庫存點，持有集團倉單的買方可到任一中心庫點提貨，提貨點之間的升貼水由交易所提前公布。交割區(qū)域以外則由水泥集團自定輔助庫存點，買方可到任一輔助庫點提貨，升貼水由廠庫公布。

　　引入交割區(qū)域外廠庫倉單交割作為補充的意義在于，一方面適應(yīng)大型企業(yè)生產(chǎn)點分布的特點，便于交割區(qū)域外的企業(yè)參與期貨；另一方面，利于擴大交割區(qū)域范圍，同時保證可供交割數(shù)量。

　　在交割區(qū)域選擇方面，由于水泥單位價值低、運輸半徑短，區(qū)域性特征明顯。但水運運費低、運輸距離長。因此目前選取范圍主要包括華東及沿江地區(qū)，該區(qū)域河流密布，水運發(fā)達，貨物流通順暢，是一個相對統(tǒng)一、開放的市場。在此基礎(chǔ)上，交割廠庫布局則重點考慮沿江地區(qū)。事實上，由于水運發(fā)達，沿江地區(qū)水泥可實現(xiàn)自由流通，且沿江地區(qū)經(jīng)濟發(fā)達，水泥生產(chǎn)和消費量巨大，具備了交割廠庫設(shè)置的先決條件。

　　目前來看，根據(jù)水泥企業(yè)意見，基準(zhǔn)地選擇上海較為合理。原因在于，上海沒有熟料生產(chǎn)基地，價格受長江流域甚至東北、山東等地影響較大，水泥市場靈活，能夠更好的反映價格趨勢，使期貨價格更具代表性，價格發(fā)現(xiàn)功能能夠更好的實現(xiàn)。

　　三、連續(xù)滾動交割方式

　　連續(xù)滾動交割是指以支付保證金的形式在交易所集中買賣交割合約的交易活動，客戶可以選擇即期交割，也可以延期交割，同時引入延期補償費機制來調(diào)節(jié)實物供求矛盾。目前，該交割模式已經(jīng)在上海黃金交易所、天津渤海商品交易所、泛亞有色金屬交易所、天津貴金屬交易所等國內(nèi)現(xiàn)貨電子市場多采用。

　　引入連續(xù)滾動交割的意義主要體現(xiàn)在三個方面。首先，解決近月市場不活躍問題，設(shè)計交割合約，通過交易形成的現(xiàn)貨即期價格，彌補目前近月不活躍的劣勢，更好地發(fā)揮期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能；再次，減少逼倉風(fēng)險，引入延期交割機制后，期貨交易不再具有最后交割日的規(guī)定，買賣雙方如果由于自身原因無法及時交割，可以選擇拒絕響應(yīng)對方申請并支付遞延費來延期交割；最后，滿足交割個性化需求，買賣雙方能夠獲得更多自主挑選對手方的機會。若無合適選擇，可以通過收取或支付遞延費到下一交易日再次選擇。

　　期貨合約與交割合約相結(jié)合的注意事項：

　　1、合約文本

　?。?）最后交易日：最后交易日只是界定了期貨合約轉(zhuǎn)為交割合約的時間點，與交割沒有必然關(guān)系。

　　（2）合約退出月份：到期貨合約最后交易日后，該合約不是被強制交割，而是轉(zhuǎn)入交割合約交易，這時的月份其實是期貨合約退出的月份或是轉(zhuǎn)入交割合約的月份，而不必是合約交割月份，因此期貨的“合約交割月份”應(yīng)改為“合約退出月份”。

　　（3）沒有“最后交割日”概念：進入交割合約后，每天都有配對日，合約不斷開，因此沒有最后交割日概念。倉單交割使用三日交割法，即交割日為配對后的第三個交易日。

　　2、持倉轉(zhuǎn)移

　　最后交易日閉市后，交割月所有持倉轉(zhuǎn)移到交割合約持倉，原有合約月份代碼取消，改為品種代碼+TD。近月合約和TD合約可能是兩個價格，在移倉過程中可能出現(xiàn)損益，但移倉機制本身會使近月合約和TD合約隨著時間推移越來越小，即近月合約和TD合約的價格必然是回歸的。

　　3、遞延費

　　配對日內(nèi)，買方及持有倉單的賣方均可提交割申請或響應(yīng)對方申請，響應(yīng)視為配對成功。閉市后，交易所對雙方未獲響應(yīng)的申請量按一定原則配對，配對成功持倉進行交割。因一方申請交割量大于另一方而未獲配對的持倉獲得遞延費，遞延費由另一方根據(jù)沒有配對的持倉分?jǐn)偂?

　　4、中立倉申報

　　當(dāng)交割申報量與收貨申報量不相等時，市場通過中立倉申報調(diào)節(jié)實物交收的矛盾。

　　中立倉申報是指中立倉交易商通過提供資金或?qū)嵨餄M足每個交易日交割申報差額部分的交收需求來獲取延期交收補償金收益的行為。每個交易日交收申報結(jié)束后，如出現(xiàn)交割申報差額，中立倉申報可彌補交收申報差額，調(diào)節(jié)實物交收供求矛盾。

　　5、市場參與者

　　TD交易允許自然人參與。TD交易沒有交割違約的顧慮，應(yīng)該允許自然人參與。自然人無權(quán)提出實物交收申請，但仍可獲得TD交易的價差收益，在為交易提供流動性的同時，還是遞延費的主要承擔(dān)者。