同力水泥:安全邊際已不高

　　第四季度貢獻(xiàn)2/3的全年業(yè)績。公司2010年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入和凈利潤分別為27.83億元、1.28億元，分別同比增長9.77%、13.5%，每股收益為0.51元。受益于拉閘限電，公司第四季度實(shí)現(xiàn)每股收益0.34元，是前三季度的2倍。

　　公司有新線投產(chǎn)，但短期內(nèi)區(qū)域產(chǎn)能過剩形勢(shì)嚴(yán)峻。2010年底豫龍同力、黃河同力兩條4500t/d線建成，公司產(chǎn)能擴(kuò)張30%，在量上將為公司帶來可觀的增量。河南省內(nèi)2011年仍有2850萬噸水泥產(chǎn)能投產(chǎn)，過剩壓力依然嚴(yán)峻，公司盈利水平預(yù)計(jì)同比有明顯的下滑。

　　高水準(zhǔn)的管控和高端定位有利于公司順利度過行業(yè)低谷。2009年公司噸熟料標(biāo)煤耗108.10kg/t，較全行業(yè)平均水平（124.15kg/t）低13%，2010年公司進(jìn)一步加強(qiáng)管控，煤耗進(jìn)一步降低2.54kg/t。2010年水泥窯產(chǎn)能利用率92%，與上年持平，如果考慮限電因素，則公司實(shí)際可以達(dá)到的利用率應(yīng)更高，在國內(nèi)同行業(yè)中居絕對(duì)的領(lǐng)先水平。同時(shí)，高端產(chǎn)品為主、主攻高端市場(chǎng)的品牌定位也有助于公司順利度過行業(yè)低谷。

　　公司股價(jià)上安全邊際已不明顯。公司權(quán)益水泥產(chǎn)能1000萬噸左右，噸產(chǎn)能市值約340元，已高于重置成本；公司股價(jià)亦遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出增發(fā)底價(jià)（10.54元）；常規(guī)估值方面公司在同業(yè)內(nèi)也沒有優(yōu)勢(shì)。

　　下調(diào)評(píng)級(jí)至增持。預(yù)計(jì)2011、2012年公司每股收益分別為0.30、0.70元，估值上已高于主要的水泥公司。而考慮到河南省城鎮(zhèn)化率低（36%），存在建材下鄉(xiāng)、中原城市群建設(shè)等潛在政策利好，我們下調(diào)公司評(píng)級(jí)至增持。