海螺水泥：毛利率提升 合市場預(yù)期

　　價格下滑導(dǎo)致海螺水泥利潤下滑。受到今年上半年整體宏觀環(huán)境下行和水泥市場需求回落的不利影響，水泥行業(yè)競爭激烈。海螺水泥作為行業(yè)龍頭企業(yè)，調(diào)整戰(zhàn)略以增加銷量為主，從而使得價格大幅下滑。上半年公司銷量1.03 億噸，同比增長 28.30%，綜合價格為225.33 元/噸，同比去年的252.01 元/噸，下降了26.68 元/噸，噸毛利為64.20 元/噸，較去年下滑了4.06 元/噸。

　　綜合成本較上年有較大幅度的下降，下降幅度23.15 元/噸。從成本構(gòu)成來看，燃料及動力成本同比下降 22.58 元/噸，降幅為 18.08%，主要是因為煤炭價格下降，煤電消耗等主要指標(biāo)優(yōu)化；折舊費用同比下降2.55%，主要是由于公司銷量增加，固定成本得到進一步攤薄。今年上半年公司的綜合成本為 160.59 元/噸，同比下降 23.15 元/噸，降幅為12.60%。

　　海螺水泥上半年產(chǎn)能投放有所放緩，新增水泥產(chǎn)能達到了1210 萬噸。公司今年上半年投產(chǎn)了3 條5000t/d 熟料生產(chǎn)線以及11 臺水泥磨，新增熟料產(chǎn)能 540 萬噸、水泥產(chǎn)能 1，210 萬噸。目前公司國內(nèi)在建的生產(chǎn)線還有2 條大約300 萬噸的產(chǎn)能，將在下半年投產(chǎn)。同時，海螺水泥首個海外項目——印度尼西亞南加水泥項目于去年底動工后進展順利，部分工程子項已開始設(shè)備安裝。

　　收購步伐慢于我們的預(yù)期，我們認(rèn)為未來收購將成為海螺水泥的主要擴張方式。我們認(rèn)為在全國水泥產(chǎn)能嚴(yán)重過剩的情況下，公司未來將會加大收購的步伐，以增加市場占有率。

　　今年9 月價格或企穩(wěn)回升，未來需要時間消化過剩產(chǎn)能。我們預(yù)計9 月價格將會有回暖，但是上漲幅度不會太高。由于我國水泥產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，未來還需要一段時間來消化過剩產(chǎn)能。

　　給予“推薦”的投資評級，看好公司的發(fā)展。雖然目前水泥行業(yè)處于全行業(yè)過剩的狀況，但公司作為行業(yè)的龍頭企業(yè)，具有較強的成本優(yōu)勢和規(guī)模效應(yīng)，在全行業(yè)接近虧損的情況下，公司的噸凈利依然有20元以上，我們認(rèn)為公司未來將成為水泥行業(yè)整合的主導(dǎo)者，并將延伸至海外市場。預(yù)計公司13/14/15 年的EPS 為1.27/1.49/1.91 元，給予“推薦”投資評級。