天山股份：蓄勢待發(fā)2011又是豐收之年

　　受益華東市場高景氣，天山股份一季度同比減虧85%。公司業(yè)績大幅減虧主要來自江蘇，有兩個方面：一是一季度江蘇水泥價格同比上漲了200元/噸，即使剔除煤炭、原材料成本上漲等因素，預(yù)計公司江蘇單噸毛利也高達(dá)100元以上；二是水泥銷量增加，雖然公司在江蘇無新增產(chǎn)能，且一季度限于停窯檢修熟料產(chǎn)量有所下滑，但公司水泥產(chǎn)量預(yù)計實(shí)現(xiàn)20%以上增長。

　　一季度毛利率和凈利潤創(chuàng)近五年來最好水平，但管理費(fèi)用大幅增加制約了公司扭虧。一季度公司毛利率達(dá)到26.2%,創(chuàng)五年來一季度的最好水平，帶動凈利率從前幾年的-10%以下上升至-2.5%。在華東水泥市場高景氣且江蘇產(chǎn)能占比達(dá)1/3的情況下，公司依然沒有扭虧為盈，關(guān)鍵因素是管理費(fèi)用大幅增加，尤其是維修費(fèi)用的增加。我們認(rèn)為公司在江蘇業(yè)績大幅增加的同時，加大了疆內(nèi)生產(chǎn)線的維修力度，在疆內(nèi)淡季的去年四季度和今年一季度加大生產(chǎn)線的維修，可能使得生產(chǎn)線在旺季的二、三季度產(chǎn)能利用率提高，由于今年新疆水泥供給面依然偏緊，所以公司疆內(nèi)生產(chǎn)線產(chǎn)能利用率的提高使得業(yè)績存在超預(yù)期的可能。

　　預(yù)收帳款同比增加87%，環(huán)比增加5倍，預(yù)示今年又是一個豐收之年。一季度末，公司預(yù)收帳款高達(dá)11.11億元，比去年一季度5.95億元增加了87%,去年初的1.83億元增加了5倍，預(yù)收帳款的大幅增加預(yù)示著下游客戶需求依然十分旺盛，并且擔(dān)心旺季水泥繼續(xù)漲價，預(yù)計今年公司又是一個豐收之年。

　　今年將是天山股份生產(chǎn)線建設(shè)高峰期。為鞏固在新疆的龍頭地位，去年至今公司公告了15條新型干法水泥熟料生產(chǎn)線的投資計劃，去年部分已經(jīng)開建，今年3月8條生產(chǎn)線同時開建，今年將是公司生產(chǎn)線建設(shè)高峰期。

　　投資評級“推薦”。根據(jù)我們對公司的綜合分析，預(yù)測公司11-13年EPS為2.17、3.07、3.95元，對應(yīng)11年18.44倍PE,考慮到公司較快的產(chǎn)能擴(kuò)張，給予推薦評級。