萬年青：江西基建潛力大 助推水泥走出價格洼地

　　江西水泥龍頭,有望受益于區(qū)域盈利改善 萬年青是江西省水泥龍頭,熟料產(chǎn)能市占率約23%。水泥及熟料噸成本、噸費用比肩海螺水泥,資產(chǎn)負(fù)債率降至低位,我們認(rèn)為充沛現(xiàn)金流有望帶來分紅率進(jìn)一步提升。公司所處的江西省經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平提升空間大,未來基建投資發(fā)力可期,供給增長有限。我們測算2018-2020年江西省熟料產(chǎn)能復(fù)合增長3%,低于產(chǎn)量增速6%,或產(chǎn)生需求缺口。江西省有望走出價格洼地,水泥盈利改善高于周邊省份。我們預(yù)測公司2018-20年EPS分別為2.24/2.42/2.63元,目標(biāo)價13.44~15.68元,首次覆蓋給予“買入”評級。

　　江西省基建潛力大,需求發(fā)力可期 2017年江西省城鎮(zhèn)化率54.6%,低于全國4pct;第三產(chǎn)業(yè)占GDP比重43%,低于全國9pct。在2018年宏觀經(jīng)濟(jì)整體下行的局面下,江西省1-7月狹義基建投資仍能保持18%的增速,PPP項目中基建類項目投資額占到67%?！笆濉逼陂g,我們認(rèn)為江西省基建投資仍有較大潛力。以交運投資為例,江西省規(guī)劃“十三五”期間鐵路、公路水路建設(shè)投資額分別為1475、3049億元,較“十二五”實際投資額分別提升40%、36%。更加積極財政政策也對基建資金來源形成有力保障,基建投資具有持續(xù)性。

　　江西省供給增長有限,未來或產(chǎn)生需求缺口 根據(jù)工信部發(fā)布的2018年重點區(qū)域建材工業(yè)秋冬季錯峰生產(chǎn)通知,錯峰范圍擴(kuò)大至長三角地區(qū)、汾渭平原,有望促進(jìn)華東地區(qū)水泥供給進(jìn)一步收縮。自2009年38號文出臺以來,發(fā)改委、工信部等出臺多項政策嚴(yán)控水泥新增產(chǎn)能并推進(jìn)落后產(chǎn)能淘汰,2011-2016年全國新增熟料產(chǎn)能逐年減少,2017年淘汰產(chǎn)能1124萬噸,其中華東地區(qū)淘汰1610萬噸,水泥企業(yè)庫存處于歷史低位。展望未來,我們預(yù)測2018-2020年江西省熟料產(chǎn)能復(fù)合增長3%,低于熟料產(chǎn)量增速6%,或產(chǎn)生需求缺口。 江西省有望走出價格洼地,盈利改善大 周邊豐富的熟料資源與便捷的交通網(wǎng)絡(luò)使江西省易受外來熟料沖擊,水泥價格一直低于華東其余各省水平。今年旺季江西水泥表現(xiàn)出較強(qiáng)的價格彈性,4月中旬-7月中旬旺季南昌高標(biāo)水泥價格上漲了65元/噸,4月中旬至今累計上漲了105元/噸;水泥煤炭價差分別上漲了33、95元/噸,漲幅顯著高于其余省份,但絕對值仍處于較低位置。我們判斷進(jìn)入四季度,在錯峰限產(chǎn)執(zhí)行在即、熟料供應(yīng)緊張,需求向好的情況下,華東水泥價格仍有上漲空間。江西省有望走出價格洼地,盈利水平改善或高于周邊省份。

　　首次覆蓋給予“買入”評級 萬年青是江西水泥龍頭,成本費用優(yōu)勢比肩海螺,未來存改善空間。公司現(xiàn)金充沛、資本開支逐年減少,我們認(rèn)為分紅率有望進(jìn)一步提升,投資價值凸顯。我們預(yù)計公司2018-2020年歸母凈利潤分別為13.8/14.9/16.1億元,YoY+198%/8%/8%,EPS分別為2.24/2.42/2.63元。根據(jù)可比公司2018年P(guān)E估值均值6.22x,認(rèn)可給予公司2018年6-7x PE,對應(yīng)合理價格區(qū)間為13.44~15.68元,首次覆蓋給予“買入”評級。

　　風(fēng)險提示:水泥需求下滑超預(yù)期;煤炭價格上漲超預(yù)期;公司產(chǎn)能置換項目不達(dá)預(yù)期等。