水泥業(yè)毛利攀升 估值安全邊際高

　　水泥行業(yè)經(jīng)營(yíng)勢(shì)頭良好。1季度水泥板塊毛利率22.06%，同比提升0.96個(gè)百分點(diǎn)。受益于管理能力的提升、規(guī)模效應(yīng)等因素，水泥板塊期間費(fèi)用率持續(xù)下降，一季度同比下降1.5個(gè)百分點(diǎn)至15.99%。

　　產(chǎn)量的快速增長(zhǎng)推動(dòng)水泥行業(yè)收入增加。2010年前4個(gè)月水泥產(chǎn)量累計(jì)值為5億噸，同比增長(zhǎng)18.95%。從區(qū)域市場(chǎng)來(lái)看，西南地區(qū)受益于震后重建拉動(dòng)，前4個(gè)月累計(jì)水泥產(chǎn)量同比增長(zhǎng)33.1%；隨著天氣轉(zhuǎn)暖，北方地區(qū)建筑工程的復(fù)工，推動(dòng)區(qū)域水泥市場(chǎng)啟動(dòng)，進(jìn)入傳統(tǒng)旺季，華北、西北地區(qū)4月份水泥產(chǎn)量分別同比增加13%、22.1%；而東北地區(qū)因氣候寒冷，水泥市場(chǎng)啟動(dòng)慢于往年，單月產(chǎn)量同比下降34.2%。

　　隨著天氣轉(zhuǎn)暖，北方地區(qū)水泥市場(chǎng)進(jìn)入傳統(tǒng)旺季，價(jià)格也出現(xiàn)小幅上漲。自4月初以來(lái)，北京、呼和浩特等華北地區(qū)水泥噸價(jià)格上漲20-30元；東北地區(qū)沈陽(yáng)、長(zhǎng)春、哈爾濱三地均出現(xiàn)不同幅度上漲，最高漲幅達(dá)40元。受暴雨影響，南方水泥市場(chǎng)持續(xù)低迷，水泥需求量萎縮。受新增產(chǎn)能投放的供給壓力影響，西南地區(qū)水泥價(jià)格持續(xù)走低，5月重慶、貴陽(yáng)、昆明均出現(xiàn)不同程度下滑。

　　基建投資增速放緩，但仍保持較高水平。在2009年高速增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上，基建投資從而對(duì)水泥需求的拉動(dòng)作用將出現(xiàn)邊際效用遞減。根據(jù)規(guī)劃，2010年鐵路基建投資額將達(dá)到7000億元，未來(lái)3年有望維持這一水平。

　　保障性住房對(duì)沖房地產(chǎn)調(diào)控帶來(lái)短期利空。受房地產(chǎn)調(diào)控政策影響，房地產(chǎn)交易量大幅萎縮，對(duì)水泥行業(yè)估值帶來(lái)較大沖擊。未來(lái)隨著政策效果的顯現(xiàn)，影響新開工面積，對(duì)未來(lái)房地產(chǎn)部分的水泥帶來(lái)利空。住房與城鄉(xiāng)建設(shè)部與各地方政府簽署協(xié)議，實(shí)行問(wèn)責(zé)制，保障性住房建設(shè)的加快，將對(duì)房地產(chǎn)調(diào)控的利空起到對(duì)沖作用。

　　北方水泥市場(chǎng)進(jìn)入需求旺季，進(jìn)入價(jià)漲量增階段;南方水泥受到暴雨災(zāi)害影響處于低迷；水泥產(chǎn)能供給壓力較大的區(qū)域出現(xiàn)價(jià)格下跌。在新建產(chǎn)能限制政策下，水泥行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速進(jìn)一步下滑，最近出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。

　　房地產(chǎn)調(diào)控政策仍有可能對(duì)行業(yè)估值進(jìn)一步打壓，水泥行業(yè)估值提升短期來(lái)看較為困難。然而目前水泥行業(yè)估值水平較低，具備較高的安全邊際;優(yōu)秀公司如海螺水泥、冀東水泥2010年P(guān)E僅為12倍左右，處于長(zhǎng)期投資價(jià)值區(qū)間，因此維持行業(yè)“推薦”評(píng)級(jí)。

　　在投資標(biāo)的的選擇上，建議關(guān)注區(qū)域供求關(guān)系良好、盈利水平有進(jìn)一步提升空間的水泥企業(yè)，如冀東水泥、祁連山、海螺水泥、塔牌集團(tuán)；同時(shí)新疆區(qū)域振興規(guī)劃有望出臺(tái)，關(guān)注新疆板塊的主題性投資機(jī)會(huì)，如青松建化、天山股份。