西藏水泥市場整合走出第一步

　　華新水泥關(guān)于投資組建西藏高新建材集團(tuán)發(fā)布公告。華新水泥與西藏天路、西藏高爭（集團(tuán)）有限公司、西藏自治區(qū)投資有限公司和山南興業(yè)水泥廠簽署協(xié)議，擬共同投資組建西藏高新建材集團(tuán)有限公司。該公司注冊資本2億元人民幣，華新水泥出資8600萬元，占43%，其余四家出資人分別占比30%、10%、10%和7%。本公司將與山南興業(yè)水泥廠簽署股權(quán)委托管理協(xié)議，受托管理其在西藏建材集團(tuán)7%的股權(quán)。

　　評論：對華新水泥影響正面，“量和價(jià)”均有望受益組建西藏高新建材集團(tuán)，西藏水泥市場整合第一步。此次成立合資公司并在未來整合西藏水泥建材市場得到了西藏政府的支持。我們認(rèn)為西藏水泥市場整合的路徑可能是：先成立合資公司（西藏高新建材集團(tuán)）--然后由該公司托管西藏境內(nèi)現(xiàn)有三條及明年上半年投產(chǎn)的一條新型干法生產(chǎn)線--最后注資，各出資人在保持現(xiàn)有持股比例不變的前提下以現(xiàn)金或資產(chǎn)注入該公司，使其成為運(yùn)營管理西藏境內(nèi)所有新型干法生產(chǎn)線的水泥公司。

　　如果該重組順利實(shí)施，未來西藏除了少量落后產(chǎn)能外，西藏高新建材將成為惟一一家新型干法水泥企業(yè)，并由華新水泥控股管理。華新水泥在西藏的水泥總產(chǎn)能將由150萬噸（已有50萬噸，在建100萬噸）增加至350萬噸。

　　西藏產(chǎn)能是華新水泥盈利能力最強(qiáng)的產(chǎn)能，未來有望繼續(xù)提高。華新水泥1-9月西藏分公司貢獻(xiàn)利潤5300萬元，噸盈利150元，是兩湖地區(qū)盈利能力的5倍以上。西藏市場整合后，西藏高新建材將具備價(jià)格領(lǐng)導(dǎo)力，水泥價(jià)格有望提高。

　　西藏基建迎來高速增長，未來兩年水泥供不應(yīng)求，價(jià)格將上漲：市場容量小，集中度高。目前西藏市場總?cè)萘?00萬噸左右。西藏天路（控股西藏高爭水泥）市場占有率54%，年產(chǎn)量108萬噸（兩條2000t/d生產(chǎn)線），華新水泥市場占有率20%，年產(chǎn)量40萬噸（1條1000t/d生產(chǎn)線），其余為立窯小水泥。

　　2010年上半年華新山南2000t/d生產(chǎn)線將投產(chǎn)，預(yù)計(jì)全年貢獻(xiàn)產(chǎn)量30萬噸。目前西藏只有這一條生產(chǎn)線在建，建成投產(chǎn)后，明年全省產(chǎn)量增加15%。

　　西藏基建迎來高速增長，2009-2011年均增長20%以上。西藏在2006-2008三年里水泥需求變化非常小，但是2009年1-10月產(chǎn)量同比增加23%.未來兩三年，西藏基建需求將有明顯增長，川藏鐵路、滇藏鐵路以及拉薩至日喀則、拉薩至林芝等鐵路都將顯著拉動西藏水泥需求。樂觀的估算下，未來兩年西藏境內(nèi)水泥年需求量將達(dá)到400萬噸以上，供不應(yīng)求。

　　水泥價(jià)格明年將上漲。因?yàn)榈赜虻姆忾]性，以及供需情況長期保持平衡，過去幾年西藏水泥價(jià)格處于全國較高水平，目前華新水泥含稅出廠價(jià)600元以上。根據(jù)我們對供需情況的分析，未來兩年西藏水泥價(jià)格將出現(xiàn)顯著上漲。

　　估值與建議：重申“審慎推薦”.如果此次整合順利實(shí)施，華新水泥西藏產(chǎn)能在“量價(jià)”兩方面均將直接受益。我們維持2010年1.53元盈利預(yù)測，并認(rèn)為如果重組順利實(shí)現(xiàn)，該盈利預(yù)測存在上調(diào)空間。

　　主要風(fēng)險(xiǎn)：并購重組進(jìn)程仍存在不確定性。