水泥行業(yè)復(fù)蘇漸顯 風(fēng)險仍存

　　1.水泥需求復(fù)蘇的跡象初步顯現(xiàn)。在政策性投資項目拉動下，1‐2月份城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資總額（10276億元）實現(xiàn)較快增長，實際增速30%以上。從項目隸屬關(guān)系看，中央項目投資（1070億元）增長40.3%；從行業(yè)看，鐵路運輸業(yè)投資（343億元）增長210.1%。這些數(shù)據(jù)表明政策性投資項目已逐步展開，相應(yīng)領(lǐng)域的水泥需求值得期待。

　　2.前期煤炭成本下降逐步向下游傳導(dǎo)，近期水泥價格有所回調(diào)。
　　2009年2月，36城市42.5強度普通硅酸鹽水泥零售均價（405元/噸）較2008年12月下降了12元/噸。據(jù)國家統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)，3月上旬重點企業(yè)水泥出廠價（301.7元/噸）較2月下旬下降0.7%（2元/噸），與去年11月份持平。我們認(rèn)為煤炭成本變動向下游傳導(dǎo)是近期水泥價格回調(diào)的主要原因。較去年第三季度，目前水泥價格的降幅（<15元/噸）低于煤炭成本的降幅（>30元/噸）。

　　3.我們維持第二季度水泥行業(yè)景氣迅速回暖的判斷：消費旺季逐漸到來；政策性投資項目的拉動作用進(jìn)一步顯現(xiàn)；值得期待的價格走勢。

　　4.水泥行業(yè)面臨的主要風(fēng)險：產(chǎn)能過剩壓力、房地產(chǎn)領(lǐng)域需求下滑。
　　2008年新增水泥產(chǎn)能2億噸左右，減去落后產(chǎn)能淘汰量后凈增1.3億噸左右，超過需求增量（7000萬噸）。預(yù)計2009年水泥新建產(chǎn)能將繼續(xù)保持增長態(tài)勢：1‐2月份水泥行業(yè)累計完成投資88.7億元，同比增長87.63%；水泥專用設(shè)備制造量累計達(dá)到8.2萬噸，同比增長10.2%。2008年行業(yè)內(nèi)部集中度的提升抵消了產(chǎn)能過快增長的不利影響，噸水泥利潤水平同比提升20%以上，達(dá)到20元以上。但過快的產(chǎn)能釋放速度勢必影響水泥行業(yè)的開工率、加劇市場競爭程度，行業(yè)內(nèi)部能否消化新增的過剩產(chǎn)能還有待進(jìn)一步觀察。另外，1‐2月份房地產(chǎn)投資（2398億元）實際同比增速由20%以上下滑為5.1%，同時房地產(chǎn)在城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資中的比重仍達(dá)23%以上。我們認(rèn)為2009年房地產(chǎn)投資很有可能出現(xiàn)負(fù)增長，相關(guān)領(lǐng)域的水泥需求將出現(xiàn)萎縮。如果房地產(chǎn)領(lǐng)域需求下滑超出預(yù)期，則水泥需求的較快增長將有賴于政策性投資力度的進(jìn)一步加大。

　　5.下調(diào)行業(yè)評級至“中性”。2009年以來水泥板塊已跑贏上證綜指20%以上；而且如果房地產(chǎn)領(lǐng)域水泥需求萎縮程度或水泥產(chǎn)能過剩的不利影響超出預(yù)期，水泥行業(yè)景氣回升的程度可能低于市場預(yù)期。我們認(rèn)為目前水泥板塊整體存在一定的投資風(fēng)險，并下調(diào)行業(yè)評級至“中性”，投資機會從行業(yè)整體轉(zhuǎn)向部分優(yōu)質(zhì)龍頭公司。

　　6.針對水泥行業(yè)面臨的主要風(fēng)險，我們認(rèn)為西北、華北區(qū)域房地產(chǎn)投資占比低、市場封閉性強，行業(yè)景氣回升程度將高于全國平均水平，相應(yīng)的龍頭企業(yè)依然值得關(guān)注。對于我們重點推薦的冀東水泥（000401）和賽馬實業(yè)（600449），預(yù)計2009年EPS分別為0.81、1.84元，分別給予16.20～20.25元和34.65～36.80元的目標(biāo)價位，維持“買入”評級。