海螺水泥：把握階段性機(jī)會(huì) 反轉(zhuǎn)尚需等待

　　水泥行業(yè)2009年投資觀點(diǎn):

　　1.水泥行業(yè)反轉(zhuǎn)尚需等待。今年四季度，水泥行業(yè)價(jià)跌量縮，1-10月水泥產(chǎn)量同比僅增2.7%，預(yù)計(jì)四季度和明年一季度行業(yè)盈利較差，08年海螺水泥和華新水泥盈利將低于預(yù)期。4萬(wàn)億積極財(cái)政政策出臺(tái)后，09年基建成為拉動(dòng)水泥需求的主要力量，在房地產(chǎn)需求下降的情況下，水泥行業(yè)需求可達(dá)6.7%。預(yù)計(jì)基建最快可于明年4、5月份啟動(dòng)，下半年進(jìn)入全面建設(shè)。09年全行業(yè)存在供給壓力，產(chǎn)能增速達(dá)8.2%。全年來(lái)看，水泥價(jià)格因需求不旺和成本下降將同比下降約10%，毛利率恐難提升，水泥行業(yè)盈利前低后高，全年盈利有望與08年持平，行業(yè)反轉(zhuǎn)尚需等待。

　　2.2009年行業(yè)盈利難言樂觀，但區(qū)域表現(xiàn)將有不同。西北四省基建需求確定且占比較大，龍頭企業(yè)市場(chǎng)份額高，四川地區(qū)災(zāi)后重建，水泥需求旺盛，供給偏緊，兩區(qū)域水泥企業(yè)盈利會(huì)有一定增長(zhǎng)。兩湖和京津唐地區(qū)產(chǎn)能增長(zhǎng)較快，但落后產(chǎn)能淘汰空間較大且基建需求增長(zhǎng)較快，企業(yè)盈利可基本持平于08年。華東華南地區(qū)受宏觀經(jīng)濟(jì)和房地產(chǎn)業(yè)影響大，企業(yè)盈利不容樂觀，但龍頭企業(yè)表現(xiàn)會(huì)好于平均水平，盈利不會(huì)出現(xiàn)大幅下滑。

　　3.97-99年積極財(cái)政政策，短期促成反彈，但難改調(diào)整趨勢(shì)。97-99年行業(yè)產(chǎn)量增速3.4%-5.5%，行業(yè)盈利三年處于盈虧臨界，財(cái)政刺激前后沒有明顯改觀，主要水泥企業(yè)銷量增加，但價(jià)格和毛利率持續(xù)下跌，99年下半年主要上市公司盈利能力達(dá)到谷底，直至2000年，盈利才出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。98年7月七項(xiàng)積極財(cái)政政策出臺(tái)后，海螺水泥H股股價(jià)在98年和99年出現(xiàn)了兩次大幅反彈，幅度均在100%以上，政策效果預(yù)期和基本面階段性反彈是支撐股價(jià)反彈的因素，但股價(jià)00年再次探底，01年初才進(jìn)入反轉(zhuǎn)通道。

　　4.關(guān)注預(yù)期變化，把握反彈機(jī)會(huì)。1）基本面最差的時(shí)候還未到來(lái)，而09年基建拉動(dòng)的實(shí)際執(zhí)行效果存在不確定性，本輪反彈至今，主要水泥公司估值已經(jīng)達(dá)到合理范圍高端，較充分的反映了對(duì)政策利好的預(yù)期，建議獲利了結(jié)。2）09年一季度，股價(jià)出現(xiàn)低點(diǎn)是再次介入的時(shí)機(jī)，09年市盈率合理波動(dòng)區(qū)間12x-18x。基建、房地等財(cái)政刺激政策實(shí)施效果是改變市場(chǎng)預(yù)期并引發(fā)股價(jià)反彈的催化劑。

　　重點(diǎn)公司介紹海螺水泥<600585.sh/000914.HK>

　　1.預(yù)計(jì)公司全年銷量近1億噸，同比增長(zhǎng)10%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)約10%達(dá)到27億，全面攤薄每股收益1.6元，同比持平，低于我們預(yù)期10%。四季度價(jià)格同比上升5%，環(huán)比下降5%，毛利率環(huán)比基本持平，同比大幅下降，

　　2.維持海螺水泥09-10年盈利預(yù)測(cè)，09年凈利潤(rùn)28.9億，2010年31.6億，每股收益分別為1.64元和1.79元。主要假設(shè)中，09年產(chǎn)量增長(zhǎng)20%，價(jià)格下降8%，成本下降4%，毛利率25.2%

　　3.維持海螺水泥的A股“審慎推薦”，H股“中性”。雖然受到整個(gè)經(jīng)濟(jì)和投資大環(huán)境的不利影響，華東華南地區(qū)09年將面臨激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，但海螺水泥卓越的管理能力和成本控制力使公司具備一抗風(fēng)險(xiǎn)能力，09年國(guó)家拉動(dòng)基建所需大量高質(zhì)量水泥供應(yīng)也將使龍頭企業(yè)受益，此外，海螺水泥09年近一半新增產(chǎn)能在中西部地區(qū)，可在一定程度上緩解公司盈利增長(zhǎng)的壓力。從財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)看，海螺水泥的償債能力較強(qiáng)、現(xiàn)金流充裕，在行業(yè)下行周期中可能會(huì)受益于行業(yè)整合。長(zhǎng)期來(lái)看，海螺水泥持續(xù)較快成長(zhǎng)能夠給投資者帶來(lái)穩(wěn)健回報(bào)。