煤炭行業(yè)：需求供給雙雙萎縮

　　2008年10月14日至16日，申銀萬國實地走訪了中國神華(601088)、中煤能源(601898)、大同煤業(yè)(601001)三大動力煤生產(chǎn)企業(yè)；10月17日，我們電話隨訪了西山煤電(000983)、平煤天安(601666)、潞安環(huán)能(601699)、開灤股份(600997)等冶金煤生產(chǎn)企業(yè)，了解到：動力煤企業(yè)均認為2009年煤炭價格有上調(diào)可能。其中中國神華及中煤能源均表示希望2009年煤炭價格上調(diào)幅度能使其毛利率保持現(xiàn)有水平，但部分企業(yè)認為現(xiàn)貨價格繼續(xù)調(diào)整可能性存在（幅度不超過20%）。

　　山西地區(qū)需求及供給增量同時萎縮：經(jīng)過礦難之后，山西省小煤窯管理更趨嚴格，近期產(chǎn)量有所減少。據(jù)大同市承擔(dān)煤炭汽運的“養(yǎng)車人”介紹，大同周邊小煤窯所剩無多，從坑口找煤外運變得越來越難。養(yǎng)車人透露，自8月下旬開始，需求變得異常清淡，天津港(600717)庫存已經(jīng)達到港口上限。未來一段時間，若鋼鐵等重化工產(chǎn)業(yè)繼續(xù)限產(chǎn)，需求將很難真正回暖。

　　煉焦煤坑口現(xiàn)貨價格下跌近四成，部分企業(yè)銷售回款陷入困境。價格加速回調(diào)使許多地區(qū)煉焦煤現(xiàn)貨價格開始低于合同均價，部分煤炭企業(yè)已經(jīng)接到鋼企下調(diào)合同執(zhí)行價的申請。對市場發(fā)生的急劇變化，西山煤電瘦精煤價格自1330元/噸下調(diào)至1200元/噸，其余主焦及肥精煤價格保持不變，但銷售回款率有所降低；平煤股份降低1/3焦入洗比例，主焦煤價格保持穩(wěn)定，銷售回款基本正常；開灤股份焦炭價格自最高3170元/噸跌至2450元/噸，銷售回款放緩。

　　三季度是行業(yè)增長的階段性最高峰，三季度九家重點公司中，僅三家動力煤企業(yè)沒有預(yù)增，其余企業(yè)增長均在100%-250%范圍內(nèi)。四季度焦煤價格持續(xù)回落幾成定論，單季增速將出現(xiàn)環(huán)比下滑。

　　行業(yè)景氣下滑趨勢未改變之時，依然維持“中性”評級。重點公司中，中國神華、中煤能源增長雖確定，但股價中已經(jīng)反映；主要焦煤品種相對估值已經(jīng)低于7倍，但焦煤價格回落幅度的不確定性將依舊制約投資熱情；大同煤業(yè)估值優(yōu)勢最為顯著，且當(dāng)前估值中不包含集團注資預(yù)期，安全邊際較高，維持“增持”評級，短期目標價15.5元。