海螺水泥：行業(yè)龍頭 已具投資價值

　　經(jīng)濟增長出現(xiàn)周期性回調(diào)的可能性較大

　　水泥行業(yè)的景氣度與宏觀經(jīng)濟發(fā)展狀況關(guān)系密切，據(jù)發(fā)改委預測，“十一五”期間固定資產(chǎn)投資年增長率將保持在20%-25%左右。經(jīng)濟發(fā)展的速度繼續(xù)處于高位階段，但走勢平穩(wěn)趨緩，對水泥仍將有較高的需求但總體增幅可能下降。

　　海螺水泥抵御經(jīng)濟波動的能力較強

　　海螺水泥是中國最大的水泥企業(yè)

　　海螺水泥于1997年在香港聯(lián)交所成功發(fā)行H股上市，又于2002年在上海證券交易所成功發(fā)行A股上市。目前公司總股本約15.66億股。經(jīng)過上市十年來的快速發(fā)展，公司經(jīng)營業(yè)績實現(xiàn)了持續(xù)、穩(wěn)定的成長，產(chǎn)銷規(guī)模從上市之初的不足300萬噸增長到目前的1億噸，位居亞洲第一、世界第四，連續(xù)十一年位居全國第一。2007年，公司實現(xiàn)主營業(yè)務收入185.11億元，凈利潤24.94億元，每股收益1.70元，每股凈資產(chǎn)7.07元。

　　作為亞洲最大的水泥熟料生產(chǎn)及銷售商，“海螺牌”水泥廣泛運用于道路、橋梁、房屋以及各類標志性建筑工程，“海螺”品牌不僅榮獲“中國馳名商標”稱號，還被評為中國首批300家“全國重點保護品牌”之一，在全國最具價值商標500強中列23位。

　　較強的戰(zhàn)略制定能力和執(zhí)行能力

　　在中國水泥行業(yè)處于成長期的時候，海螺水泥的競爭策略是占據(jù)最大的市場份額，即使在行業(yè)的低谷期也沒有停止產(chǎn)能的擴張，產(chǎn)銷規(guī)模從1997年的不足300萬噸增長到2008年的1億噸，正是這個策略的制定和實施使海螺水泥成為中國實力最強的水泥企業(yè)，當水泥行業(yè)進入成熟期后，擁有市場份額最大的企業(yè)將擁有最強的競爭優(yōu)勢。

　　余熱發(fā)電的大規(guī)模建設降低了公司的生產(chǎn)成本

　　2008年，水泥中煤炭和電力的消耗分別占到水泥總成本的48%和22%，是水泥生產(chǎn)成本的主要來源。煤價方面，傳統(tǒng)的下游四大行業(yè)對煤炭需求仍將持續(xù)增長，強勁的煤炭需求將使得煤價保持上漲勢頭。煤炭價格上漲幅度遠低于原油，在國內(nèi)煤炭資源較為充裕的情況下，煤炭在化工品和液體燃料生產(chǎn)上都將越來越多的替代石油，這更加大了煤炭價格上漲的壓力。國際煤價已經(jīng)對國內(nèi)煤價產(chǎn)生倒逼效應，國際石油、煤炭漲價潮將對國內(nèi)煤炭價格產(chǎn)生持續(xù)推動效應。從發(fā)改委公布的《煤炭產(chǎn)業(yè)政策》來看，國家支持煤炭價格將進一步市場化，明年的合同煤價將與市場價進一步靠攏。從今年各煤種的價格走勢來看，煤炭價格上漲已成為市場共識，我們預計今年各煤種同比平均漲價幅度為60%。煤價已占據(jù)總成本的48%，將使公司每噸熟料的生產(chǎn)成本上升28.5元。

　　電價方面，2008年6月20日，電價再次調(diào)整，此次電價調(diào)整后，全國上網(wǎng)電價平均上調(diào)11.99元/千千瓦時，銷售電價平均提高25.19元/千千瓦時，相當于銷售電價每度上調(diào)2.5分，總體上漲4.7%，海螺水泥的余熱發(fā)電設備提供了65%的用電需求，所以，電價上漲將增加海螺水泥每噸熟料的生產(chǎn)成本0.875元。

　　海螺水泥的產(chǎn)能擴張為公司未來發(fā)展打下良好基礎

　　從成立以來海螺水泥一直堅定實施產(chǎn)能的擴張計劃，其產(chǎn)能的擴張的形式主要以填補市場空白為主，2008年將續(xù)建8條日產(chǎn)5000噸、1條日產(chǎn)2500噸熟料生產(chǎn)線、20套水泥粉磨系統(tǒng)，續(xù)建項目全部投產(chǎn)后，可新增熟料產(chǎn)能1400萬噸，水泥產(chǎn)能1500萬噸。2008年6月3日，安徽海螺水泥股份有限公司與中國銀行股份有限公司就《共同支持汶川地震災區(qū)災后重建金融合作協(xié)議》在北京簽約。中國銀行將加大對海螺水泥的授信支持力度，擬在原有對其母公司

　　230億元人民幣授信額度的基礎上，追加50億元人民幣的各類授信，專項用于支持海螺水泥參與災區(qū)災后重建項目。

　　四川地震對房屋、基礎設施等破壞嚴重，而水泥是災后重建最主要的基礎性原材料之一，為此，海螺水泥決定加快和加大在西部災區(qū)的產(chǎn)業(yè)投資，分別在四川省廣元市興建一家水泥廠，達州市興建兩家水泥廠，從而使海螺水泥在四川當?shù)氐漠a(chǎn)能在2010年增加至1200萬噸。

　　2004年至2006年，海螺水泥每年拿出30億元用于產(chǎn)能擴張，2007年的時候這個數(shù)字是57億元，2008年計劃投入70億元，預計未來三年每年投入的資金將達到100億元。連續(xù)的大規(guī)模產(chǎn)能擴張將使海螺水泥擁有良好的成長性，將在水泥行業(yè)進入成熟期后，獲得明顯的競爭優(yōu)勢。

　　融資渠道的暢通是公司高速發(fā)展的基石

　　公司作為中國水泥行業(yè)的龍頭企業(yè)，是唯一一家在香港和上海兩地上市的水泥企業(yè)，2008年在國內(nèi)宏觀經(jīng)濟調(diào)控的背景下，依托資本市場的力量，公司融資渠道的優(yōu)勢凸顯。2008年5月公司公開增發(fā)2億股，融資115億元，再融資的成功保障了公司的資金需求，改善了財務結(jié)構(gòu)，從而使公司增強了抵御經(jīng)濟風險的能力。

　　盈利預測與評級

　　1.海螺水泥的產(chǎn)能保持擴張，建設周期為12個月，2008年，2009年，2010年預測水泥銷量為10360萬噸，12360萬噸，13000萬噸。2.煤炭價格上漲符合預期。海螺水泥本部主要使用淮南煤礦，預計2008年均價在650元-720元，而其他地區(qū)煤炭價格偏高。2008年，2009年，2010年煤炭均價為700元，740元，740元。3.隨著水泥行業(yè)整合的力度加大，優(yōu)勢企業(yè)對區(qū)域的價格控制能力將增強，水泥價格會逐步上揚，2008年每噸提價17元，2009年每噸提價5.58元，2010年每噸提價5元。

　　經(jīng)過對增發(fā)股本的攤薄，預計海螺水泥在2008年，2009年，2010年的EPS為2.36元，2.98元，3.37元。對于這家中國水泥行業(yè)的龍頭企業(yè)而言，快速的產(chǎn)能擴張和良好的成本控制能力將保障公司未來有良好的發(fā)展前景。市場對公司的估值低于行業(yè)平均水平，存在低估的可能性，公司的合理價格為56元。給予公司“推薦”評級。

　　風險因素

　　宏觀經(jīng)濟增長減速，固定資產(chǎn)投資大幅下降

　　水泥行業(yè)的景氣度與固定資產(chǎn)投資水平相關(guān)度較高，如果固定資產(chǎn)投資水平出現(xiàn)明顯下滑，必然影響水泥需求。各地淘汰小水泥的力度不夠，落后產(chǎn)能淘汰的政策難以落實由于水泥行業(yè)國內(nèi)行業(yè)集中度不高，各地對小水泥的淘汰情況將對水泥總量的供給會產(chǎn)生重要影響，從而影響整個行業(yè)的景氣水平。

　　產(chǎn)能擴張模式帶來的風險

　　海螺水泥的產(chǎn)能擴張以自建生產(chǎn)線為主，整個周期較長，公司必須承擔周期內(nèi)經(jīng)濟波動的影響；同時，自建生產(chǎn)線與兼并收購本地企業(yè)相比，將面臨新建營銷網(wǎng)絡的問題，也會影響水泥的達產(chǎn)時間。

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