福建水泥(600802)：金融資產(chǎn)大幅增值 水泥主業(yè)發(fā)展緩慢

　　公司主業(yè)戰(zhàn)略上，在行業(yè)高度景氣需求快速做大做強的時段，繼續(xù)過于謹(jǐn)慎保守小幅勻速產(chǎn)能擴張的方針，未來三年將錯失一個飛躍發(fā)展的良機而繼續(xù)平庸。

　　福建地區(qū)水泥行業(yè)發(fā)展?jié)摿Υ螅航?jīng)過前幾年經(jīng)濟建設(shè)的沉寂，福建地區(qū)從06年開始進入新一輪的建設(shè)高潮，未來三年年均水泥需求可以保持5%以上的增幅。現(xiàn)在地區(qū)10%的水泥缺口依靠江西等外省貼補，今后鄰省建設(shè)提速和運費持續(xù)上漲，省外補充將減少。當(dāng)?shù)氐乃嘈袠I(yè)由于缺乏領(lǐng)袖型的龍頭企業(yè)帶領(lǐng)，技術(shù)進步遠落后與全國水平，到06年底，福建省落后產(chǎn)能超過70%，且沒有日產(chǎn)4000T/D以上的大型新型干法生產(chǎn)線，新產(chǎn)能建設(shè)速度慢增量少。供不應(yīng)求情況下我們看好福建地區(qū)水泥價格的上漲趨勢，結(jié)構(gòu)調(diào)整技術(shù)進步中，我們看好福建省水泥行業(yè)巨大的發(fā)展?jié)摿Α?

　　目前股價已經(jīng)完全體現(xiàn)水泥業(yè)務(wù)和金融資產(chǎn)價值，給予“中性”評級：根據(jù)我們對福建水泥產(chǎn)量增長和價格上漲的假設(shè)預(yù)測，公司08-10年間實際產(chǎn)量分別為513、525和837萬噸，對應(yīng)業(yè)績分別為0.21、0.35和0.47元。公司水泥業(yè)務(wù)參照市場平均09年20-25倍PE估值，對應(yīng)水泥資產(chǎn)每股價值為8.6-10.75元，加上興業(yè)銀行每股4.11的股權(quán)價值，合并后合理股價對應(yīng)為12.71-14.86元，現(xiàn)在股價已經(jīng)達到上限。我們給予“中性”的投資評級。如果今后政府承擔(dān)冗員費用或體制改變，地區(qū)水泥價格大幅上漲和興業(yè)銀行股權(quán)再次增值可能短期刺激股價。