冀東水泥：公司新增產(chǎn)能及毛利穩(wěn)定

    盈利能力有低位止跌回升的跡象、費(fèi)用控制能力增強(qiáng)。公司毛利率自2000年以來逐步下滑，從2000年的37.72％下滑到2005年的23.93％，2006年毛利率有小幅回升，達(dá)到24.07％。相應(yīng)地，同時期銷售凈利率指標(biāo)走勢也高度吻合，見圖3。

　　凈利率指標(biāo)從2000年的14.22％下降到2005年的5.53％，2006年小幅回升到6.96％。歷年的三項費(fèi)用率指標(biāo)相對平穩(wěn)，保持在18.8-24.4％之間，2006年三項費(fèi)用率到達(dá)最低，為18.8％。從2006年公司的三項費(fèi)用構(gòu)成情況來看，營業(yè)費(fèi)用2006年為1.51億元，同比下降23.28％，主要原因是因為2006年出口水泥、熟料業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)到集團(tuán)公司，出口運(yùn)輸費(fèi)、碼頭使用費(fèi)、裝船費(fèi)、港雜費(fèi)、傭金同比降低。管理費(fèi)用為2.32億元，同比增長47.06％，主要原因是合并范圍增加和子公司正式投產(chǎn)。財務(wù)費(fèi)用為1.61億元，同比增長23.6％，主要原因為合并范圍增加以及子公司正式投產(chǎn)增加流動資金貸款。

     預(yù)計未來毛利率能逐步穩(wěn)定。隨著國家加大對立窯等落后產(chǎn)能的淘汰力度，未來水泥廠商的集中度將進(jìn)一步增強(qiáng)，預(yù)計水泥價格將維持較為穩(wěn)定的水平，而且隨著公司后續(xù)余熱發(fā)電水泥生產(chǎn)線的投產(chǎn)，公司新生產(chǎn)線的成本優(yōu)勢逐步體現(xiàn)，有利于公司的成本控制。

　　公司的生產(chǎn)規(guī)模處于水泥行業(yè)的“第二軍團(tuán)”，政府積極扶持。據(jù)中國水泥網(wǎng)對國內(nèi)水泥廠商2006年水泥產(chǎn)能的統(tǒng)計，公司2006年的水泥熟料產(chǎn)能為1215.2萬噸，居于水泥生產(chǎn)廠商第七位，見附表1和附圖7。隨著公司2007年新水泥生產(chǎn)線的建設(shè)和投產(chǎn)，預(yù)計2008年上半年公司的熟料產(chǎn)能將接近1900萬噸，穩(wěn)居水泥生產(chǎn)企業(yè)的“第二軍團(tuán)”。公司目前屬于國家發(fā)展改革委、國土資源部、中國人民銀行公布的《國家重點(diǎn)支持水泥工業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整大型企業(yè)(集團(tuán))名單》，公司被列為國家重點(diǎn)支持的十二家全國性重點(diǎn)企業(yè)之一，將在水泥工業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整中獲益。

　　公司現(xiàn)有的水泥生產(chǎn)設(shè)施先進(jìn)。從公司現(xiàn)有的生產(chǎn)線裝備來看，公司大部分的生產(chǎn)線為符合國家產(chǎn)業(yè)政策和環(huán)保要求的新型干法水泥生產(chǎn)線，日產(chǎn)4000噸以上的水泥生產(chǎn)線達(dá)到6條，產(chǎn)能占了總產(chǎn)能的三分之二以上。見附表1。

　　未來的資本性支出計劃。公司2007年將利用自有資金、銀行貸款、公司長期債券及其他可能的渠道籌集資金約15億元，重點(diǎn)用于2條日產(chǎn)4500噸新型干法熟料水泥生產(chǎn)線帶余熱發(fā)電項目和一條日產(chǎn)4000噸新型干法熟料水泥生產(chǎn)線帶余熱發(fā)電項目的建設(shè)。如果新線順利建成，預(yù)計公司2008年上半年的水泥熟料產(chǎn)能將達(dá)到1900萬噸。

　　業(yè)績預(yù)測及投資建議。根據(jù)對公司的新增產(chǎn)能和毛利進(jìn)行估計，我們預(yù)計公司2007-2009年的每股收益為0.29元、0.38元和0.47元。以公司2008年的每股收益按22－25倍市盈率計算，合理價值為8.36－9.5元。給予公司“增持”的投資建議。