紅寶麗:成立新材料公司延伸水泥外加劑產(chǎn)業(yè)鏈

　　事件描述

　　紅寶麗于4月25日公告2009年第一季度報(bào)，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入18465.35萬元，同比下降17.80%，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤達(dá)到2410.69萬元，同比增長85.86%，實(shí)現(xiàn)基本每股收益0.15元。同時(shí)，公司第五屆董事會第十三次會議審議通過了《公司關(guān)于設(shè)立新材料公司的議案》，同意公司與控股子公司南京寶淳化工有限公司（以下簡稱“寶淳化工”）共同出資設(shè)立南京紅寶麗新材料有限公司。

　　事件評論

　　第一，公司一季度銷售毛利率和凈利率處于較高水平，期間費(fèi)用同比降低增厚利潤

　　公司主營聚氨酯、異丙醇胺系列產(chǎn)品的研制開發(fā)和生產(chǎn)經(jīng)營。目前公司具有4萬噸硬泡組合聚醚、2萬噸異丙醇胺、1萬噸水泥外加劑的生產(chǎn)能力，公司硬泡組合聚醚生產(chǎn)規(guī)模居國內(nèi)第一，異丙醇胺生產(chǎn)規(guī)模居亞洲第一，全球第三。公司2009年一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入18465.35萬元，同比下降17.80%，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤達(dá)到2410.69萬元，同比增長85.86%，實(shí)現(xiàn)基本每股收益0.15元。公司一季度營業(yè)收入同比下滑主要原因是公司硬泡組合聚醚、異丙醇胺、水泥外加劑產(chǎn)品銷售總量比上年同期增長，其中異丙醇胺銷售量同比增長幅度相對較大，但因原材料價(jià)格下跌帶動產(chǎn)品銷售價(jià)格同比下降，出現(xiàn)產(chǎn)品銷量增長而營業(yè)收入下降的情況；公司歸屬于母公司凈利潤同比增長85.85%主要原因如下：

　　（一）公司綜合毛利率顯著提升；（二）公司一季度期間費(fèi)用同比下降25.49%。第二，成立新材料公司有利于延伸產(chǎn)業(yè)鏈，做大做強(qiáng)新材料產(chǎn)業(yè)公司除聚氨酯硬泡聚醚、異丙醇胺、水泥外加劑三大主營業(yè)務(wù)外，還從事聚氨酯泡體、高阻隔薄膜產(chǎn)品經(jīng)營。盡管聚氨酯泡體、高阻隔薄膜在公司經(jīng)營產(chǎn)品中所占比重較低，但近三年來經(jīng)營呈現(xiàn)穩(wěn)定增長的態(tài)勢，2008年，聚氨酯泡體實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入603.58萬元，毛利潤203.77萬元；高阻隔薄膜實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入364.45萬元，毛利潤32.16萬元。公司第五屆董事會第十三次會議審議通過了《公司關(guān)于設(shè)立新材料公司的議案》。同意公司與控股子公司南京寶淳化工有限公司共同出資設(shè)立南京紅寶麗新材料有限公司。該公司注冊資本5000萬元，其中公司以實(shí)物資產(chǎn)及現(xiàn)金出資4500萬元，占該公司注冊資本90%；寶淳化工以現(xiàn)金出資500萬元，占該公司注冊資本10%。南京紅寶麗新材料有限公司未來主要經(jīng)營聚氨酯板材、聚氨酯制品（聚氨酯泡體等）、復(fù)合包裝材料。

　　聚氨酯泡體是聚氨酯下游產(chǎn)品與高阻隔薄膜同屬于新材料領(lǐng)域，隨著我國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)健康快速發(fā)展，提高能源利用效率、降低能耗成為社會發(fā)展的方向，新材料工業(yè)適應(yīng)時(shí)代發(fā)展的要求，發(fā)展前景十分廣闊，聚氨酯保溫材料（板材、管道保溫、熱水器保溫等制品）領(lǐng)域面臨歷史性的發(fā)展機(jī)遇。公司出資設(shè)立新材料公司，不僅有利于公司做大新材料產(chǎn)業(yè)，而且可帶動硬泡聚醚主業(yè)的增長，促進(jìn)公司長遠(yuǎn)發(fā)展。

　　第三，硬泡組合聚醚期待建筑節(jié)能藍(lán)海啟動

　　2009年3月27日，第五屆國際智能、綠色建筑與建筑節(jié)能大會及新技術(shù)與產(chǎn)品博覽會在北京開幕，住房和城鄉(xiāng)建筑部部長在出席會議時(shí)表示，住房建筑部和城鄉(xiāng)建設(shè)部正同國家發(fā)改委、財(cái)政部等有關(guān)部門，制定《建筑節(jié)能三年規(guī)劃》，報(bào)國務(wù)院批準(zhǔn)后將落實(shí)工作。隨著國家隊(duì)建筑節(jié)能保溫材料不斷推進(jìn)與強(qiáng)化，作為聚氨酯外墻保溫材料主要成分的硬泡組合聚醚也將迎來較快發(fā)展。

　　受次貸危機(jī)影響，“土豆”效應(yīng)會加速

　　公司對BASF、BAYER等國外競爭對手硬泡組合聚醚的替代。目前公司硬泡組合聚醚裝置產(chǎn)能為4萬噸/年，受制于產(chǎn)能頸瓶，2008年上半年銷售旺季一度出現(xiàn)產(chǎn)能偏緊的局面，募集資金項(xiàng)目5萬噸環(huán)保組合聚醚計(jì)劃在09年下半年順利達(dá)產(chǎn)，可解決目前生產(chǎn)能力不能完全滿足旺季需求的問題，未來隨著產(chǎn)能逐步釋放，龍頭地位得到鞏固；考慮到該產(chǎn)能釋放后，可能短期內(nèi)給市場消化造成壓力，公司通過新材料生產(chǎn)聚氨酯保溫材料，延伸產(chǎn)業(yè)鏈，緩解產(chǎn)能集中釋放帶來過大壓力。第四，異丙醇胺裝置開工率不斷提升，貢獻(xiàn)利潤比重逐步加大公司目前設(shè)計(jì)的2萬噸/年的異丙醇胺產(chǎn)能，2008年裝置開工率為70%左右，2009年1季度裝置開工率提升到80%~90%,產(chǎn)品毛利率達(dá)到25%或更高水平，未來幾年內(nèi)，隨著隨著國內(nèi)外需求旺盛，異丙醇胺銷售收入增速仍有望維持在30%以上水平，未來根據(jù)市場需求情況，公司未來可能會擴(kuò)建異丙醇胺產(chǎn)能，緩解目前供求偏緊的格局。

　　第五，水泥外加劑業(yè)務(wù)受益國內(nèi)基建投資，延伸產(chǎn)業(yè)鏈，未來形成新的利潤增長點(diǎn)

　　在水泥外加劑領(lǐng)域，公司作為國內(nèi)唯一擁有主原料異丙醇胺生產(chǎn)基地的水泥外加劑專業(yè)供應(yīng)商，控股子公司寶佳公司充分發(fā)揮技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品成本、性價(jià)比和服務(wù)優(yōu)勢，銷售領(lǐng)域逐步由高端水泥市場向中端市場延伸；水泥外加劑正以良好的增長態(tài)勢，成為公司第三大主產(chǎn)品，公司目前水泥外加劑產(chǎn)能為1萬噸/年，公司未來將依托寶淳化工的平臺，利用資源優(yōu)勢，提升水泥外加劑生產(chǎn)規(guī)模，既能消化異丙醇胺現(xiàn)有產(chǎn)能，產(chǎn)業(yè)鏈趨于完善后提升綜合能力。

　　第六，估值與盈利預(yù)測

　　隨著09年下半年隨著5萬噸/年環(huán)保型硬泡組合聚醚募集資金項(xiàng)目的投產(chǎn)，未來組合聚醚業(yè)務(wù)將逐步擴(kuò)大在集裝箱、建筑節(jié)能等新領(lǐng)域市場份額，組合聚醚新釋放產(chǎn)能需求也將得到有力保障；異丙醇胺業(yè)務(wù)產(chǎn)量將逐步擴(kuò)大，毛利率有望穩(wěn)中有升，水泥外加劑業(yè)務(wù)盈利能力也將不斷加強(qiáng)，我們看好擁有核心技術(shù)、規(guī)模、服務(wù)優(yōu)勢的“輕資產(chǎn)，高周轉(zhuǎn)”經(jīng)營模式的公司未來長期發(fā)展。我們預(yù)測公司09、10、11年攤薄后EPS分別為0.643元、0.799元、0.965元；公司目前股價(jià)對應(yīng)于09、10、11年動態(tài)PE分別為25.7、20.7和17左右，考慮到目前化工估值水平整體提升情況下，未來幾年內(nèi)公司業(yè)績持續(xù)增長明確，公司綜合競爭優(yōu)勢顯著，我們維持前期“推薦”投資評級。