徐工科技：資產(chǎn)注入途徑更清晰

　　事件：徐工科技（000425）公告，預(yù)計今年上半年實現(xiàn)凈利潤約30萬元，較上年同期大幅減少超過90%。公司公布了大股東的合資進展情況，宣布徐工集團、徐工機械不準備再與凱雷就相關(guān)合資事項進行合作。

　　點評：公司在裝載機及鏟土運輸行業(yè)的份額繼續(xù)下降、產(chǎn)品型號升級及價格調(diào)整滯后于競爭對手，以及原材料成本及費用水平的快速上漲是造成凈利潤大幅下滑的主要原因。而且，看不到現(xiàn)有業(yè)務(wù)績效在中短期內(nèi)能夠顯著改善的信號。

　　歷時數(shù)年的凱雷并購活動最終無果而終。我們相信商務(wù)部及相關(guān)國資監(jiān)管部門對外資并購越來越嚴格的審核、徐工機械近年來盈利規(guī)模的急速增長、以及凱雷無法獲得控股權(quán)是造成其選擇退出的主要原因。

　　在此背景下，徐工機械下屬主要經(jīng)營性資產(chǎn)通過定向增發(fā)方式注入徐工科技的路徑將更為清晰。公司在前期公告中對資產(chǎn)注入范圍已有大致說明，我們相信凱雷的正式退出將加速上述資產(chǎn)整合與注入。

　　按我們的估計，2008年包括徐重、徐工進出口公司等資產(chǎn)將實現(xiàn)銷售收入約180億元，凈利潤約15億－17億元，按當(dāng)前工程機械行業(yè)估值水平計算的總市值240億－270億元。但是，考慮到徐工科技現(xiàn)有業(yè)務(wù)績效的或有下滑風(fēng)險、春蘭汽車短期內(nèi)仍將繼續(xù)出現(xiàn)虧損等因素，我們認為完成整合后的合理市值約220億－240億元，仍較公司現(xiàn)有市值增長超過180%。