華新水泥：凈利潤(rùn)增速超預(yù)期

　　中期業(yè)績(jī)預(yù)增70-75%，增速大幅超出預(yù)期?？杀裙杀居?jì)算07上半年EPS為0.27元，07下半年EPS為0.45元。07上半年水泥銷量905萬(wàn)噸，07下半年水泥銷量為1201萬(wàn)噸，預(yù)期08上半年水泥銷量約為1100萬(wàn)噸，水泥銷量較07下半年低9%，但08上半年EPS約為0.47元卻高4%。

　　07上半年熟料銷售約為69萬(wàn)噸，我們預(yù)期水泥及熟料綜合銷量同比增長(zhǎng)22%左右。因淘汰落后和鼓勵(lì)新干法驅(qū)動(dòng)產(chǎn)能建設(shè)帶來產(chǎn)量增加是業(yè)績(jī)主要推動(dòng)因素。咸寧4000t/d、黃石250萬(wàn)噸粉磨站、武穴二期4800t/d、湘鋼200萬(wàn)噸粉磨站于07年7、10、11月投產(chǎn)是產(chǎn)銷量增長(zhǎng)主因。

　　08下半年信陽(yáng)4500t/d3季度投產(chǎn)、襄樊二期4000t/d4季度投產(chǎn)、麻城110萬(wàn)噸粉磨站和岳陽(yáng)80萬(wàn)噸粉磨站3季度投產(chǎn)。因此08下半年水泥銷售量將達(dá)到約1450萬(wàn)噸，高于07、08上半年、亦高于08下半年。因此從銷量增長(zhǎng)對(duì)凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)看，08下半年業(yè)績(jī)應(yīng)高于上半年。

　　我們?cè)凇犊陀^非悲觀：對(duì)周期保持應(yīng)有謹(jǐn)慎》中指出“煤炭成本上升將導(dǎo)致諸多水泥企業(yè)毛利率下降”；并在《前5個(gè)月水泥毛利率：整體向好、區(qū)域分化》中指出“華新所處區(qū)域湖北、江蘇、上海、湖南、云南省區(qū)前5個(gè)月毛利率同比下降，公司毛利率將下降”。印證了我們判斷。

　　中期業(yè)績(jī)高于預(yù)期原因之一在于公司費(fèi)用和稅收方面超出我們預(yù)期，主營(yíng)業(yè)務(wù)方面基本符合我們判斷。觀察公司以往業(yè)績(jī)?cè)谥鳡I(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)增長(zhǎng)為正直情況下，凈利潤(rùn)增速均是超越主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)增長(zhǎng)，與行業(yè)體現(xiàn)出同樣規(guī)律，管理改進(jìn)費(fèi)用率下降和國(guó)家水泥稅收政策居功至偉。

　　我們非常贊賞公司在上游骨料、下游混凝土一體化產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行延伸的勇氣和精神，其處中部地區(qū)亦保持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。但未來因產(chǎn)能投放導(dǎo)致的競(jìng)爭(zhēng)壓力風(fēng)險(xiǎn)亦不可忽視，公司價(jià)值體現(xiàn)仍有賴行業(yè)在煤炭?jī)r(jià)格和供需關(guān)系中尋找平衡點(diǎn)。基于大盤估值中樞下移下調(diào)目標(biāo)價(jià)，謹(jǐn)慎增持。