山東威達(dá)：鋸片業(yè)務(wù)開(kāi)始展現(xiàn)效益

　　我們給予公司一年目標(biāo)價(jià)10.6元(相當(dāng)于3倍P/B及08-09年平均EPS的28.6倍本益比)，潛在上檔空間25.5%，首次評(píng)級(jí)給予“增持”。

　　公司簡(jiǎn)介公司成立1998年，目前是全球最大的鉆夾頭生產(chǎn)商，以“PEACOCK”及“WEIDA”自有品牌行銷(xiāo)全球各地，06年鉆夾頭銷(xiāo)量達(dá)3,200萬(wàn)套，全球市占率近30%，TTI、博世、B&D、METABO等全球知名企業(yè)都是公司主要客戶(hù)，由于公司成本競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，06年也吸引全球最大鉆夾頭廠商Rohm至威海與公司合資設(shè)廠，由于公司在鉆夾頭市場(chǎng)市占率已高，公司近年也積極開(kāi)展新業(yè)務(wù)，05年介入鋸片及粉末冶金業(yè)務(wù)，07年鋸片業(yè)務(wù)將開(kāi)始展現(xiàn)績(jī)效。

　　與Rohm合資設(shè)立新廠進(jìn)軍高端鉆夾頭市場(chǎng)由于公司產(chǎn)品品質(zhì)到位且成本 競(jìng)爭(zhēng)力高，全球最大鉆夾頭廠商Rohm為了與Jacobs競(jìng)爭(zhēng)，06年正式與公司合作設(shè)廠(公司持股50%)，該廠已于第二季投產(chǎn)，初期生產(chǎn)Rohm專(zhuān)利為主的RVE系列鉆夾頭，預(yù)計(jì)每年產(chǎn)量150萬(wàn)套，該產(chǎn)品單價(jià)高達(dá)3-3.5歐元，高于公司現(xiàn)有產(chǎn)品均價(jià)1歐元，08年將再新增一個(gè)高端系列產(chǎn)品，我們預(yù)估該廠07-09年銷(xiāo)量分別可達(dá)50萬(wàn)、150萬(wàn)套及200萬(wàn)套，由于產(chǎn)品毛利率高達(dá)40%，預(yù)估產(chǎn)品凈利潤(rùn)可達(dá)25%。

　　鋸片業(yè)務(wù)07年業(yè)績(jī)大增11倍公司于05年進(jìn)軍石材、鋼材、木材、混凝土制品的鋸片基體市場(chǎng)，預(yù)估全球鋸片基體市場(chǎng)達(dá)3億美元，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)目前大部分仰賴(lài)進(jìn)口產(chǎn)品滿足，國(guó)內(nèi)廠商目前僅宜昌黑炫風(fēng)鋸業(yè)(HXF)、玉田星爍鋸業(yè)(XINGSHUO)及日照海恩鋸業(yè)(HEIN)較具生產(chǎn)規(guī)模，公司鋸片廠共分三期擴(kuò)廠，目前一期產(chǎn)能已投產(chǎn)，二期產(chǎn)能正在裝機(jī)，07年上半年鋸片業(yè)務(wù)約1,000萬(wàn)元，預(yù)估07年下半年業(yè)績(jī)上看3,000萬(wàn)元，07年業(yè)績(jī)將較06年大增11倍，我們預(yù)估08年?duì)I收可跳至8,000萬(wàn)元，在產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)后，合理毛利率可達(dá)25-30%。

　　財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)異，央行升息趨勢(shì)下的受惠者公司營(yíng)運(yùn)保守穩(wěn)健，截至第一季止，公司帳上現(xiàn)金部位仍高達(dá)1.63億元，且維持無(wú)長(zhǎng)期負(fù)債經(jīng)營(yíng)，央行升息將增加利息收入，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)中除了存貨周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)下降外，其它都維持較好水準(zhǔn)，負(fù)債率持續(xù)下降，存貨周轉(zhuǎn)率指標(biāo)惡化的原因主要是(1)鋸片業(yè)務(wù)為防原材料價(jià)格攀升，公司預(yù)購(gòu)了3個(gè)月庫(kù)存6,000噸，金額約2,700萬(wàn)元(2)由于鉆夾頭客戶(hù)如博世進(jìn)年來(lái)對(duì)公司采購(gòu)量增大，而博世基本不建置鉆夾頭庫(kù)存，因此公司承擔(dān)較大的庫(kù)存壓力。

　　08-09年EPS分別為0.34元及0.4元目前公司占TTI及博世鉆夾頭供應(yīng)比已達(dá)90%及50%，未來(lái)可增長(zhǎng)空間將受限，未來(lái)鉆夾頭增長(zhǎng)將分兩方面：(1)與Rohm合資設(shè)廠進(jìn)軍高端市場(chǎng)，(2)目前客戶(hù)群中包括B&D、METABO及日立(新客戶(hù))目前供應(yīng)比都低于20%，未來(lái)仍有提升空間。

　　未來(lái)增長(zhǎng)的亮點(diǎn)應(yīng)在鋸片業(yè)務(wù)，預(yù)估08年業(yè)績(jī)將呈現(xiàn)倍數(shù)增長(zhǎng)，由于毛利率優(yōu)于鉆夾頭，對(duì)整體毛利率將有提升的作用，我們預(yù)估08年毛利率將達(dá)22.4%，優(yōu)于07年的20.1%。

　　我們預(yù)估08-09年?duì)I收分別為4億元及4.7億元，增長(zhǎng)19%及17.5%，凈利潤(rùn)方面，我們預(yù)估與Rohm的合資廠08-09年投資收益貢獻(xiàn)分別為600萬(wàn)元及800萬(wàn)元，另外在兩稅合一的假設(shè)基礎(chǔ)上，我們預(yù)估08-09年凈利潤(rùn)分別為4,500萬(wàn)元元及5,500萬(wàn)元，增長(zhǎng)49%及20%，EPS達(dá)0.34元及0.4元。

　　公司風(fēng)險(xiǎn)： 人民幣升值的潛在匯兌風(fēng)險(xiǎn)難以避免公司06年外銷(xiāo)比重達(dá)51%，由于公司外銷(xiāo)產(chǎn)品多以美金計(jì)價(jià)，06年人民幣對(duì)美金升值3%下，使的06年利潤(rùn)損失609萬(wàn)元，我們預(yù)估07年人民幣將持續(xù)對(duì)美元升值5%，推估07年人民幣升值將導(dǎo)致利潤(rùn)損失近1000萬(wàn)元，公司近年自行吸收原材料價(jià)格上揚(yáng)成本且需每年配合客戶(hù)降低成本7-8%，加上人民幣匯兌風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始增加，公司已計(jì)劃在明年度適度調(diào)漲價(jià)格以反應(yīng)人民幣升值的風(fēng)險(xiǎn)。

　　公司評(píng)價(jià)與投資建議截至7/20止中小板ETF(行情凈值) 股票平均P/B達(dá)5.78倍，而公司目前P/B卻僅2.4倍，以公司目前所處的產(chǎn)業(yè)龍頭地位及優(yōu)異的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，目前股價(jià)實(shí)屬偏低，在鋸片產(chǎn)能持續(xù)開(kāi)出及與Rohm合作進(jìn)軍高端鉆夾頭市場(chǎng)效益發(fā)揮下，08年業(yè)績(jī)將落底回升，我們預(yù)估08-09年平均EPS可達(dá)0.37元，我們給予公司一年目標(biāo)價(jià)10.6元(相當(dāng)于3倍P/B及08-09年平均EPS的28.6倍本益比)，潛在上檔空間25.5%，首次評(píng)級(jí)給予“增持”。