G龍盛：公司染料行業(yè)龍頭地位較為穩(wěn)固

     基本結(jié)論、價(jià)值評(píng)估與投資建議

      染料業(yè)務(wù)——穩(wěn)固分散，做大活性：公司依然保持分散染料的全球龍頭地位，目前公司在分散染料方面的工作主要是優(yōu)化現(xiàn)有裝置和能力，保持自己的龍頭地位；活性染料是公司未來三年的增長(zhǎng)點(diǎn)，預(yù)期該產(chǎn)品年均利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率25%左右。

　　公司在穩(wěn)固染料生產(chǎn)龍頭地位的同時(shí)，也在積極尋找新的增長(zhǎng)點(diǎn)，看好公司間苯二胺、減水劑和硫磺制酸業(yè)務(wù)。

　　預(yù)期2006年公司凈利潤(rùn)為199.6百萬元，同比增長(zhǎng)15.29%，EPS為0.338元；2007年公司凈利潤(rùn)為241.9百萬元，同比增長(zhǎng)21.21%，EPS為0.410元；2008年公司凈利潤(rùn)為284.9百萬元，同比增長(zhǎng)17.76%，EPS為0.483元。

      根據(jù)國(guó)際市場(chǎng)精細(xì)化工行業(yè)PE、PB以及我們對(duì)公司2006年業(yè)績(jī)預(yù)期，我們認(rèn)為公司的合理價(jià)位是5.15～5.69元，維持“買入”的投資評(píng)級(jí)。

      活性染料及中間體業(yè)務(wù)是未來兩年的增長(zhǎng)點(diǎn)

      受惠于棉織物需求快速增長(zhǎng)，活性染料需求大幅增長(zhǎng)

      活性染料是棉用染料中最重要的染料類別，從2005年以及2006年第一季度情況來看，我國(guó)棉布、印染棉布產(chǎn)量均呈現(xiàn)了快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，2006年第一季度我國(guó)棉布、印染棉布產(chǎn)量分別同比增長(zhǎng)28.62%和20.26%。預(yù)期未來幾年印染棉布依然保持15%以上的增速快速增長(zhǎng)。

      活性染料還是我國(guó)唯一一種凈進(jìn)口染料，但從2005年我國(guó)染料進(jìn)出口情況來看，活性染料依然處于凈進(jìn)口狀態(tài)，但進(jìn)口出現(xiàn)數(shù)量出現(xiàn)了降低，而出口呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。2004年我國(guó)活性染料總產(chǎn)量超過11萬噸，同比增長(zhǎng)25.6%左右，消費(fèi)量12萬噸左右。由于未來棉織物發(fā)展依然看好，以及對(duì)進(jìn)口產(chǎn)品逐步替代，未來三年活性染料的需求還會(huì)保持20%左右的增長(zhǎng)。

      公司活性染料進(jìn)入快速發(fā)展期

      受國(guó)內(nèi)活性染料需求快速增長(zhǎng)，公司活性染料也進(jìn)入快速發(fā)展時(shí)期，2005年公司活性染料收入達(dá)到了3.53億元，同比增長(zhǎng)43%，占公司銷售收入的比重達(dá)到了18.55%。

      由于染料擴(kuò)產(chǎn)投資相對(duì)較少，同時(shí)公司分散染料合成裝置都搬遷到了化工園區(qū)，因此未來兩年公司活性染料銷量的增長(zhǎng)主要取決于市場(chǎng)開拓情況。，由于公司分散染料在國(guó)內(nèi)外的市場(chǎng)占有率已經(jīng)達(dá)到了40%，具有較好的市場(chǎng)基礎(chǔ)，因此我們認(rèn)為公司在活性染料市場(chǎng)開拓方面具有優(yōu)勢(shì)，預(yù)期2006年、2007年、2008年公司活性染料銷量分別可以達(dá)到2.52、3.27和4.09萬噸左右。

      中間體業(yè)務(wù)——間苯二胺

      間苯二胺主要用于染料中間體，廣泛用于合成偶氮染料、活性染料、硫化染料、媒染染料、直接染料和毛皮染料等；還可以用來制造芳綸-聚間苯二甲酰間苯二胺纖維等。

      公司自2004年進(jìn)入該領(lǐng)域，已經(jīng)成為我國(guó)最大的間苯二胺生產(chǎn)企業(yè)，市場(chǎng)占有率達(dá)到了50%左右，也說明產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)相當(dāng)明顯，主要體現(xiàn)在：

      規(guī)模優(yōu)勢(shì)：目前公司普通級(jí)間苯二胺產(chǎn)能15000噸，是國(guó)內(nèi)產(chǎn)能最大的企業(yè)，具有規(guī)模優(yōu)勢(shì)。

　　成本和環(huán)保優(yōu)勢(shì)：公司間苯二胺采取的是催化加氫工藝，較傳統(tǒng)的鐵粉還原工藝相比具有投入低，廢棄物生成量低的特點(diǎn)，因此該工藝具有成本優(yōu)勢(shì)和環(huán)保優(yōu)勢(shì)。

　　預(yù)期2006年、2007年、2008年間苯二胺項(xiàng)目可以為公司帶來毛利分別為4833、5554和6185萬元。

      染料龍頭地位繼續(xù)穩(wěn)固，多元化發(fā)展顯端倪

      公司在穩(wěn)固自己染料生產(chǎn)龍頭地位的同時(shí)，也在積極尋找新的增長(zhǎng)點(diǎn)。目前公司在多元化方面主要是圍繞下游用戶需求（如印染助劑、保險(xiǎn)粉業(yè)務(wù)）以及自身原料需求（如間苯二胺、硫磺制酸）等方向發(fā)展，同時(shí)還介入了混凝土添加劑——減水劑市場(chǎng)。

　　國(guó)內(nèi)染料龍頭地位繼續(xù)保持

      據(jù)國(guó)內(nèi)染料協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2005年我國(guó)染料產(chǎn)量為64.09萬噸，同比增長(zhǎng)7.12%，其中浙江龍盛14.87萬噸（與公司數(shù)據(jù)差別主要是統(tǒng)計(jì)方法不同），公司依然保持染料行業(yè)龍頭地位。

　　目前公司分散染料合成生產(chǎn)線已經(jīng)全部搬遷到化工園區(qū)，老廠區(qū)留出的場(chǎng)地可以用于活性染料擴(kuò)建，公司在活性染料行業(yè)中的地位逐步提升有助于鞏固公司染料行業(yè)龍頭地位。

      減水劑是一種高效混凝土添加劑，廣泛用于高層建筑、飛機(jī)跑道、高速公路等各種混凝土建筑領(lǐng)域，可以減少水泥及水用量，提高混凝土性能（強(qiáng)度、抗凍、抗?jié)B透性等）縮短工程周期等作用。

      目前我國(guó)減水劑使用率只有20%~25％左右，2005年我國(guó)減水劑產(chǎn)量為100多萬噸，預(yù)期2007～2010年間年用量將會(huì)達(dá)到44萬噸，市場(chǎng)前景較好。

      預(yù)期2006年、2007、2008年減水劑項(xiàng)目為公司帶來利潤(rùn)為1687.33、2700.52和3375..66萬元。

　　硫磺制酸項(xiàng)目——能源化工一體化，具有成本優(yōu)勢(shì)

      為避免關(guān)聯(lián)交易，公司計(jì)劃收購(gòu)集團(tuán)控股的浙江捷盛化工：2005年公司向集團(tuán)控股的浙江捷盛化工購(gòu)買硫酸、蒸汽、熱水和電等產(chǎn)品而發(fā)生的關(guān)聯(lián)交易為8747萬元。為了避免關(guān)聯(lián)交易，公司計(jì)劃收購(gòu)浙江捷盛化工。捷盛主要業(yè)務(wù)是硫磺制酸業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品是硫酸、蒸汽和電。2005年捷盛主營(yíng)業(yè)務(wù)收入1.35億元，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)3183萬元，我們?cè)谟A(yù)測(cè)時(shí)假定10月初完成收購(gòu)，該事項(xiàng)將會(huì)在2006年6月30日提交股東大會(huì)表決。

      30萬噸硫磺制酸項(xiàng)目即將投產(chǎn)：公司與日本伊藤忠株式商事會(huì)合資建設(shè)的30萬噸硫磺制酸項(xiàng)目預(yù)期將會(huì)在7～8月份投產(chǎn)，該項(xiàng)目是利用硫磺燃燒制備硫酸，余熱生產(chǎn)蒸汽，利用蒸汽發(fā)電。預(yù)期該項(xiàng)目2006年、2007年、2008年將會(huì)為公司新增1019.52、2446.85和2446.85萬元的毛利。

　　印染助劑項(xiàng)目——短期利潤(rùn)貢獻(xiàn)有限，長(zhǎng)期發(fā)展看好

      2005年年底，公司出資設(shè)立了中山龍盛助劑有限公司，開始涉足印染助劑業(yè)務(wù)，由于公司在改業(yè)務(wù)方面剛剛起步，規(guī)模較小，預(yù)期未來兩年難以為公司盈利做出比較大的貢獻(xiàn)，但由于該產(chǎn)品的下游客戶和目前公司染料客戶重疊，因此公司具有客戶資源優(yōu)勢(shì)。

　　股票估值和定價(jià)

      根據(jù)國(guó)際市場(chǎng)精細(xì)化工行業(yè)PE、PB以及我們對(duì)公司2006年業(yè)績(jī)預(yù)期，我們認(rèn)為公司的合理價(jià)位是5.42元，取10%的波動(dòng)區(qū)間為5.15～5.69元。

      風(fēng)險(xiǎn)提示

      環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)

      染料生產(chǎn)屬于污染較重行業(yè)，環(huán)保日益受到重視會(huì)加大公司治污壓力：由于染料原料大部分都是芳烴化合物，具有較大的毒性。近年來環(huán)境污染問題日益受到大家重視，因此在建設(shè)環(huán)境友好社會(huì)的環(huán)境下公司發(fā)展可能會(huì)面臨環(huán)保壓力。目前公司分散染料合成生產(chǎn)裝置都已經(jīng)遷移到化工園區(qū)，污水經(jīng)過預(yù)處理以后可以由園區(qū)統(tǒng)一處理，另外新建裝置安全性能和轉(zhuǎn)化率較好，因此公司環(huán)保壓力已經(jīng)有所減輕。

      紡織品行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)

      染料產(chǎn)品的最終下游是紡織行業(yè)，而紡織行業(yè)是典型的外向型行業(yè)。近年來由于我國(guó)紡織品出口增長(zhǎng)迅速，主要紡織品進(jìn)口地美國(guó)和歐盟紛紛提出了限制我國(guó)紡織品出口的措施，如果其他的地區(qū)也加入到限制我國(guó)紡織品以及美國(guó)、歐盟地區(qū)制裁措施更加嚴(yán)厲，公司發(fā)展可能會(huì)受到一定的影響。但由于染料本身都有一定的出口，同時(shí)染料下游印染布出口也在快增長(zhǎng)，因此即使紡織行業(yè)出口再次受阻，公司受到的影響將會(huì)逐步減弱。