吸引外資不順利 中聯(lián)重科“捆綁式股改”難產(chǎn)

      早在2004年11月18日，中聯(lián)重科公告，公司第一大股東長(zhǎng)沙建機(jī)院的《整體改制方案》已獲湖南省省屬?lài)?guó)有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)小組批準(zhǔn)。按照《整體改制方案》，省國(guó)資委獨(dú)資控股的長(zhǎng)沙建機(jī)院將改制成為國(guó)有控股有限公司，其股本結(jié)構(gòu)為國(guó)有持股38%，員工持股30%，引進(jìn)兩名財(cái)務(wù)投資者持股比例為32%，單一財(cái)務(wù)投資者持有改制后股權(quán)不能超過(guò)20%，并要求必須通過(guò)湖南省產(chǎn)權(quán)交易所掛牌交易引進(jìn)財(cái)務(wù)投資者。

      而至今，時(shí)間已過(guò)去一年零四個(gè)月，長(zhǎng)沙建機(jī)院只實(shí)施了分階段的改制工作：湖南省國(guó)資委仍持有股權(quán)91.8%，湖南省土地資本經(jīng)營(yíng)公司占有股權(quán)2.3%，管理層和員工持股的一方科技投資有限公司占有股權(quán)5.9%，距整體改制方案相去甚遠(yuǎn)。

      而作為改制的關(guān)鍵，引進(jìn)外資沒(méi)有任何進(jìn)展。據(jù)了解，卡特彼勒曾主動(dòng)前往湖南與長(zhǎng)沙建機(jī)院有過(guò)接觸，但沒(méi)有下文。

      在此期間，國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)風(fēng)起云涌。2005年4月，卡特彼勒（中國(guó)）投資有限公司和卡特彼勒（香港）有限公司分別出資130.8萬(wàn)元人民幣和43.6萬(wàn)元人民幣，以股權(quán)并購(gòu)方式獲得山東山工機(jī)械有限公司30％和10％的股權(quán)；隨后不久，凱雷以3.75億美元（折合約30億元人民幣）的價(jià)格獲得徐工集團(tuán)目前全資擁有的子公司徐工機(jī)械85%的股權(quán)。據(jù)悉，卡特彼勒還在與廈工股份（600815）、桂柳工（000528）、河北宣工（000923）、濰柴動(dòng)力（2338.HK）等企業(yè)接觸，商議收購(gòu)事宜。

      外資在國(guó)內(nèi)并購(gòu)案例，張建國(guó)認(rèn)為，之所以能夠成功，最大的原因是控制權(quán)，而長(zhǎng)沙建機(jī)院的改制方案限定引進(jìn)的只是財(cái)務(wù)投資者而非戰(zhàn)略投資者，作為財(cái)務(wù)投資者不會(huì)取得公司的控制權(quán)，這一點(diǎn)對(duì)于外資有一定限制。

      張建國(guó)說(shuō)，對(duì)于引進(jìn)外部資本，無(wú)論是湖南省政府還是公司管理層都有一個(gè)擔(dān)心：戰(zhàn)略投資者會(huì)參與公司經(jīng)營(yíng)管理，甚至?xí)鸩饺〉每刂茩?quán)，張介紹說(shuō)，已接觸過(guò)的國(guó)際巨頭可能有意限制公司使用原企業(yè)品牌，意在將中國(guó)機(jī)械制造企業(yè)納入其生產(chǎn)體系。這樣可能對(duì)中聯(lián)多年來(lái)樹(shù)立的品牌形象造成打擊。而引進(jìn)財(cái)務(wù)投資者與中聯(lián)重科不存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，從根本上消除了發(fā)生上述風(fēng)險(xiǎn)的可能。

      而作為財(cái)務(wù)投資者，同樣不乏感興趣者。其中高盛和聯(lián)想旗下投資公司弘毅投資的組合體最受湖南國(guó)資委青睞，但經(jīng)過(guò)兩個(gè)多月的接觸仍沒(méi)能達(dá)成協(xié)議。

      2月25日，長(zhǎng)沙建機(jī)院總法律顧問(wèn)孫昌軍告訴《證券市場(chǎng)周刊》，目前大股東改制引資談判中難以達(dá)成協(xié)議可能有對(duì)方對(duì)定價(jià)不認(rèn)可的因素，而另一種可能是外部資本對(duì)公司業(yè)績(jī)的要求與管理層承諾存在一定差距。

      據(jù)湖南產(chǎn)權(quán)交易所公告，長(zhǎng)沙建機(jī)院資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓以2005年10月31日為基準(zhǔn)日的評(píng)估資產(chǎn)報(bào)告為準(zhǔn)，考慮2004年5月31日至2005年10月31日期間資產(chǎn)的增值等因素，重新出具《資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告書(shū)》中，長(zhǎng)沙建機(jī)院經(jīng)評(píng)估的凈資產(chǎn)60291.51萬(wàn)元，而此前以2004年5月31日為基準(zhǔn)日的凈資產(chǎn)為42725.87萬(wàn)元。而在此期間，作為長(zhǎng)沙建機(jī)院的主要資產(chǎn)中聯(lián)重科的凈資產(chǎn)并沒(méi)有太大變化，長(zhǎng)沙建機(jī)院前后資產(chǎn)評(píng)估為何有如此大的變化，不得而知。

      如孫昌軍所言，財(cái)務(wù)投資者更看重中聯(lián)重科未來(lái)的業(yè)績(jī)，而這一點(diǎn)，中聯(lián)重科的現(xiàn)狀很難令投資者滿(mǎn)意。

      業(yè)績(jī)不如意

      外資并購(gòu)紅紅火火的背后，國(guó)內(nèi)各家工程機(jī)械公司的日子并不好過(guò)。

      中國(guó)工程機(jī)械行業(yè)的景氣度與固定資產(chǎn)投資的增長(zhǎng)率基本上呈同步正相關(guān)的關(guān)系。從2004年第三季度開(kāi)始，加息和七大部委聯(lián)合加大對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的整治力度等重大變化的背景下，中國(guó)工程機(jī)械市場(chǎng)需求增幅開(kāi)始下降，從上半年增幅的45%猛降至年底的7%.2004年，工程機(jī)械上市公司業(yè)績(jī)整體凈利潤(rùn)約下降10%。

      2005年年初，工程機(jī)械行業(yè)雖然各項(xiàng)指標(biāo)小幅回升，但從五六月開(kāi)始，主要產(chǎn)品銷(xiāo)量均出現(xiàn)了顯著環(huán)比下降，上市公司半年報(bào)表現(xiàn)為季度環(huán)比指標(biāo)的增長(zhǎng)與同比指標(biāo)的下降。

      中聯(lián)重科的業(yè)績(jī)狀況也逐漸轉(zhuǎn)壞：2004年工程機(jī)械類(lèi)產(chǎn)品毛利率下降了10.7%個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)衛(wèi)類(lèi)產(chǎn)品下降了4.05%；2005年上半年，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比下降6.055%，產(chǎn)品毛利率下降了3.08%，凈利潤(rùn)下降34.27%；而2004年上半年至2005年上半年期間，應(yīng)收賬款、存貨和流動(dòng)負(fù)債分別由之前的7.73億元、7.17億元和15.26億元快速上升至10.66億元、9.02億元和22.89億元。

      聯(lián)合證券研究員吳昱村認(rèn)為，目前中國(guó)工程機(jī)械市場(chǎng)需求狀況是，大型設(shè)備需求將受限于依然偏緊的投資環(huán)境難以獲得大幅擴(kuò)大，相關(guān)上市公司在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、毛利率等方面并無(wú)顯著改善，新產(chǎn)品及出口對(duì)盈利的貢獻(xiàn)依然有限，內(nèi)生性改善對(duì)上市公司盈利能力的增強(qiáng)作用不明顯，工程機(jī)械制造企業(yè)重新回到上升通道可能需要6－9月甚至更長(zhǎng)時(shí)間。

      行業(yè)固然低迷依舊，而中聯(lián)重科的行業(yè)地位、產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力也呈下降趨勢(shì)。

      相較同居長(zhǎng)沙的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手——G三一（600031），近幾年產(chǎn)品毛利率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率均處于劣勢(shì)。其中二者同有的產(chǎn)品混凝土機(jī)械和路面機(jī)械的產(chǎn)品毛利率差距明顯：中聯(lián)重科為28.84%和22.56%，而G三一為37.49%和22.56%。

      長(zhǎng)沙一位業(yè)內(nèi)人士告訴《證券市場(chǎng)周刊》，差距在于產(chǎn)品的市場(chǎng)認(rèn)可度，G三一因?yàn)橛斜姸鄬?zhuān)利技術(shù)，而被市場(chǎng)認(rèn)可，因此產(chǎn)品定價(jià)相對(duì)較高，中聯(lián)重科在此方面有所欠缺。

      對(duì)比與G三一發(fā)展速度的差距，張建國(guó)認(rèn)為，主要在于體制方面，G三一為民企，機(jī)制靈活，而中聯(lián)重科仍為國(guó)有體制，發(fā)展受諸多限制，而這也是本次改制要解決的問(wèn)題。

      MBO解密

      中聯(lián)重科希望解決的體制問(wèn)題，一方面是引進(jìn)外資，而另一個(gè)重要方面是實(shí)現(xiàn)企業(yè)員工持股。員工持股比例如何分配，一直是外界關(guān)注的焦點(diǎn)。對(duì)這一點(diǎn)，中聯(lián)重科的兩次公告都秘而不宣。而早在2004年11月，中聯(lián)重科公告大股東改制時(shí)，在坊間已開(kāi)始傳言，方案中會(huì)蘊(yùn)藏著MBO方案，最終中聯(lián)重科將會(huì)被管理層控制。

      2005年2月25日，孫昌軍表示，員工持股比例還沒(méi)有最終確定，大致方案可能是，管理層和基層員工各占一半。

      而據(jù)知情者向《證券市場(chǎng)周刊》透露，早在2004年11月，長(zhǎng)沙建機(jī)院意向出讓給員工的30%的股權(quán)已經(jīng)確定分配方案，即公司董事長(zhǎng)詹純新占有股權(quán)10%，26位高管占有10%，基層員工占有10%.所謂基層員工主要指長(zhǎng)沙建機(jī)院及下屬企業(yè)共有的8024名在職員工。而管理層持股的資金主要來(lái)源于之前管理層控股的中標(biāo)實(shí)業(yè)有限公司（下稱(chēng)“中標(biāo)公司”）轉(zhuǎn)讓其所持中聯(lián)重科股權(quán)所得1.96億元和向中聯(lián)重科轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)所得1.27億元。

      按照上述二者說(shuō)法，長(zhǎng)沙建機(jī)院的股權(quán)出讓只是員工持股而非傳言的MBO.

      上述知情人士和接近中聯(lián)重科的投行人士一個(gè)共同看法是，通過(guò)長(zhǎng)沙建機(jī)院持有中聯(lián)重科是管理層控制其股權(quán)的一個(gè)途徑，另外還有兩個(gè)重要途徑，一是通過(guò)受讓中標(biāo)公司持有中聯(lián)重科股權(quán)的深圳金信安投資有限公司（下稱(chēng)“深圳金信安”），據(jù)分析，深圳金信安的收購(gòu)并非真的是為了獲得股權(quán)，只是為中標(biāo)公司提供MBO所需的資金；二是引進(jìn)財(cái)務(wù)投資者根本目的是引進(jìn)管理層的戰(zhàn)略同盟者。

      深圳金信安目前為中聯(lián)重科的第二大股東，據(jù)工商資料顯示，公司成立于1995年10月，法人代表張衛(wèi)勇，由深圳球閥廠(chǎng)、廣州華油實(shí)業(yè)等國(guó)有企業(yè)共同組建而成，之后又吸納眾多民企和自然人股東，目前由民營(yíng)企業(yè)控股。現(xiàn)有的股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示與中聯(lián)重科沒(méi)有任何聯(lián)系。但奇怪的是作為公司第二大股東，卻沒(méi)有向中聯(lián)重科委派任何董事。在2月24日中聯(lián)重科發(fā)行短期債券的臨時(shí)股東大會(huì)上，深圳金信安沒(méi)有派人參加。

      此前，2004年10月25日，張建國(guó)代表長(zhǎng)沙建機(jī)院與湖南運(yùn)達(dá)實(shí)業(yè)集團(tuán)（下稱(chēng)“運(yùn)達(dá)集團(tuán)”）簽訂合作意向書(shū)，后者將作為其中的一家財(cái)務(wù)投資者。據(jù)公開(kāi)資料顯示，運(yùn)達(dá)集團(tuán)資產(chǎn)規(guī)模5億元，雖然業(yè)務(wù)涉及科、工、貿(mào)和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)，但在湖南只有房地產(chǎn)略有影響，而房地產(chǎn)公司在長(zhǎng)沙為三級(jí)民營(yíng)企業(yè)。其董事長(zhǎng)高云安是湖南常德人，與詹純新和張建國(guó)等中聯(lián)重科高層是同鄉(xiāng)。

      雖然簽訂了入股意向書(shū)，但此后質(zhì)疑聲音不斷，最終運(yùn)達(dá)集團(tuán)沒(méi)能成為財(cái)務(wù)投資者。

      6月30日即將臨近，最終的財(cái)務(wù)投資者會(huì)是什么樣的企業(yè)？而員工如何持股？也許答案即將解開(kāi)。