金隅股份：并購冀東水泥 成為京津冀地區(qū)絕對領(lǐng)導(dǎo)者

  水泥股這波從供給邏輯到需求邏輯的疊加，和宏觀數(shù)據(jù)的正反饋，利好因素累計。另外，我們認為2017年春季新開工可以看到價格的彈性（天氣先暖、先復(fù)工、低價格區(qū)域的補漲，主要在華東及中南一帶），市場對水泥行業(yè)供給側(cè)改革仍無預(yù)期。

  在港股市場難得一見的是，作為基建股里主打水泥的中國建材，從2016年9月28號的3.32元（港幣，下同），到今天2月3日4.79元，漲幅44.27%。這是一個不小的升幅，因為同期恒指是23619到現(xiàn)在的23079，大盤倒跌-2.28%。

  2016中國水泥股走勢回顧：

  第一次行情出現(xiàn)在2016年3月。上漲的主要動力來自于需求端。年初，房地產(chǎn)銷售熱潮疊加華東區(qū)域企業(yè)協(xié)同導(dǎo)致水泥價格短期上漲，水泥股因此短期產(chǎn)生了明顯超額收益；

  第二次行情是2016年12月。隨著供給側(cè)改革，水泥行業(yè)確立了以限產(chǎn)增效、行政淘汰為核心的思路，水泥企業(yè)對于盈利的訴求出現(xiàn)釋放，對于限產(chǎn)的執(zhí)行力度也進一步增強。因而下半年水泥價格出現(xiàn)明顯上漲，推動企業(yè)盈利回升，水泥股價走高。

  中國工信部發(fā)布《建材工業(yè)發(fā)展規(guī)劃2016-2020》，淘汰水泥等建材未達標(biāo)產(chǎn)能，壓減水泥行業(yè)嚴重過剩產(chǎn)能。另外，最近2年由政府主導(dǎo)的“錯峰生產(chǎn)”，也即停產(chǎn)政策，開始常態(tài)化，時間由16年11月到17年3月，在15個省市（華北為主），相信水泥價格也會繼續(xù)攀升。2016年供給側(cè)改革未涉及的行業(yè)供給端卻出現(xiàn)了變化導(dǎo)致4季度業(yè)績彈性。

  當(dāng)下的水泥行業(yè)的變化是需求的邏輯可能超預(yù)期。12月份華東、中南水泥龍頭企業(yè)出貨量創(chuàng)歷史新高，也就是宏觀和微觀層面得以相互印證，因此春節(jié)前水泥股大漲，漲的是需求。

  金隅股份中國第三大水泥巨頭

  金隅股份于2005年12月在北京成立。是全國最大的建筑材料生產(chǎn)企業(yè)之一，是中國環(huán)渤海地區(qū)最大的建筑材料生產(chǎn)企業(yè)。金隅股份的主要業(yè)務(wù)包括：

  （1）水泥及預(yù)拌混凝土板塊。是京津冀區(qū)域最大的水泥供貨商及生產(chǎn)商和國家重點支持的十二家大型水泥企業(yè)或集團之一；該板塊2015年收入是近108億元（人民幣，下同），毛利約14.4億。

  公司充分利用水泥工業(yè)需要加熱燃燒等自身技術(shù)特點，率先將工業(yè)廢棄物、污水處理廠污泥、危險廢棄物、城市垃圾焚燒飛灰等的資源化和無害化處置等融入水泥生產(chǎn)工藝里，具有典型的循環(huán)經(jīng)濟意義。

  （2）新型建材與商貿(mào)物流板塊。金隅股份是全國最大新型、綠色、節(jié)能建材制造商之一和環(huán)渤海經(jīng)濟圈建材行業(yè)的引領(lǐng)者之一，業(yè)務(wù)涵蓋家具木業(yè)、裝飾裝修材料、墻體保溫材料和耐火材料四大業(yè)務(wù)領(lǐng)域。該板塊2015年實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入近103.7億元，毛利額約10億元。

  （3）房地產(chǎn)開發(fā)板塊。金隅股份是北京地區(qū)綜合實力最強的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)之一和最早及最大的保障性住房開發(fā)企業(yè)之一；該板塊2015年實現(xiàn)收入169億元，毛利額62億元。

  （4） 物業(yè)投資及管理板塊。公司是北京最大的投資性物業(yè)投資商和管理者之一，目前在京持有高檔寫字樓等不動產(chǎn)約73萬平方米，物業(yè)管理面積超過600萬平方米；該板塊2015年實現(xiàn)收入27億元，毛利額近16億元。

  并購冀東水泥 成為京津冀地區(qū)絕對領(lǐng)導(dǎo)者

  專家介紹，行業(yè)供需方面，需求端京津冀地區(qū)產(chǎn)量2011年見頂回落后，自峰值已下滑40%，2016年底部回暖趨勢明顯，后續(xù)京津冀一體化帶動基建項目加速落地，將成為拉動明年區(qū)域需求持續(xù)回升的主要動力。由于供給端未來基本無新增產(chǎn)能存在，因環(huán)保問題而史上最嚴的錯峰生產(chǎn)將帶來存量供給收縮。整體來看，明年京津冀地區(qū)基本面向上趨勢具備高確定性。

  而在今年4月，公司與唐山市國資委、冀東發(fā)展集團簽署《重組協(xié)議》，公司將累計持有冀東集團55.00%的股權(quán)，成為冀東集團的控股股東，并成為冀東水泥間接控股股東。金隅希望將冀東水泥塑造為集團唯一的水泥業(yè)務(wù)平臺。具體方案是：公司計劃以現(xiàn)金47.50億元增資冀東集團，并以現(xiàn)金4.75億元收購中泰信托持有的冀東集團10%股權(quán)。冀東水泥則通過非公開發(fā)行股份的方式購買公司旗下水泥、混凝土等相關(guān)業(yè)務(wù)資產(chǎn)，同時募集資金購買上述資產(chǎn)的部分少數(shù)股權(quán)和冀東發(fā)展集團所屬混凝土、骨料等業(yè)務(wù)資產(chǎn)。至此，金隅、冀東兩大京津冀水泥龍頭的重組整合拉開帷幕。

  金隅的水泥業(yè)務(wù)主要在京津冀地區(qū)，其擁有32條熟料生產(chǎn)線，水泥產(chǎn)能約5000萬噸，熟料產(chǎn)能約4000萬噸。截至2015年京津冀地區(qū)熟料產(chǎn)能合計約1.1億噸，金隅股份和冀東水泥熟料產(chǎn)能占比分別為29%左右，合并后的新金隅將在京津冀地區(qū)擁有近59%的市占率，形成絕對的主導(dǎo)地位，成為全國第三大、京津冀第一大水泥巨頭。水泥行業(yè)因為有運輸半徑限制的行業(yè)特殊性，因此區(qū)域行業(yè)龍頭在水泥議價方面就有一定的定價權(quán)。

  2016年盈喜報告

  近日，公司發(fā)布業(yè)績預(yù)報，截至2016年12月31日止年度，集團水泥和熟料綜合銷量約5535萬噸（根據(jù)會計核算口徑），較去年同期增加41%；混凝土銷量約1350萬立方米，較去年同期增加19%；及房地產(chǎn)開發(fā)結(jié)轉(zhuǎn)面積約113萬平方米，較去年同期減少10.3%。

  公司預(yù)計截至去年12月底止年度凈利潤與2015年同期按年增加在20%至45%之間。2015年度凈利潤為20.17億人民幣。

  董事會認為2016年度之業(yè)績預(yù)增主要是由于期內(nèi)該公司與冀東發(fā)展集團的戰(zhàn)略重組促使核心區(qū)域水泥市場秩序逐漸好轉(zhuǎn)，水泥和熟料價格趨于理性。同時，該公司加強成本控制，水泥和熟料銷售的毛利率按年增加，水泥板塊利潤較2015年有大幅增加。

  公司業(yè)績預(yù)測

  水泥股這波從供給邏輯到需求邏輯的疊加，和宏觀數(shù)據(jù)的正反饋，利好因素累計。另外，我們認為2017年春季新開工可以看到價格的彈性（天氣先暖、先復(fù)工、低價格區(qū)域的補漲，主要在華東及中南一帶），市場對水泥行業(yè)供給側(cè)改革仍無預(yù)期。

  我們預(yù)計2016-2018年公司EPS分別為0.28、0.37、0.39元港元，對應(yīng)2月3日H股收盤價3.03港幣，2016-2018年P(guān)E分別為10.8X、8.2X、7.8X；預(yù)計股價未來將有5 - 10%以上的漲幅。