[中報點(diǎn)評]天山股份、祁連山、寧夏建材：中材系西北王全線虧損，期待國改亮點(diǎn)出現(xiàn)

  上半年，中材系西北的三大上市公司全線虧損，天山股份出現(xiàn)凈利潤虧損面同比擴(kuò)大，寧夏建材和祁連山則由去年的盈利轉(zhuǎn)為虧損。天山股份主營區(qū)域新疆地區(qū)水泥市場仍維持底部運(yùn)行，全區(qū)水泥產(chǎn)量同比下跌16.76%，市場均價同比下滑幅度超過25元/噸。公司上半年水泥產(chǎn)銷量同比下降，量價齊跌至公司上半年虧損面同比大幅擴(kuò)大，上半年天山股份凈利潤（歸屬于上市公司股東，下同）為虧損2.54億元。祁連山產(chǎn)品銷量同比下降，價格同比大幅下滑，上半年凈利潤為-3500萬元，同比減少2.23億元；寧夏建材產(chǎn)品銷量同比下降，水泥價格同比下滑，混凝土價格盡管同比有所上漲、毛利率同比有所提高，但由于板塊收入占比較小，仍無法阻止公司整體凈利潤呈現(xiàn)虧損的局面。

  表1：中材系上市公司2015年上半年經(jīng)營指標(biāo)（單位：萬元）

  數(shù)據(jù)來源：上市公司中報

  從上表比較可以看出，天山股份以最大資產(chǎn)規(guī)模實(shí)現(xiàn)最多營業(yè)收入，同樣也支付了最多的營業(yè)成本，同時流動負(fù)債幾倍于寧夏建材和祁連山。祁連山經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額最多，同時應(yīng)收賬款最小，公司的資金流動管理能力稍強(qiáng)于另外兩家。從上半年三家公司產(chǎn)銷情況來看，水泥銷量最大的為祁連山，其次為天山股份，最少的為寧夏建材，天山股份存貨最多，從水泥/熟料產(chǎn)能利用率來看，天山股份產(chǎn)能利用率也是最低。

  上半年，從中國水泥網(wǎng)行情數(shù)據(jù)中心監(jiān)測的價格數(shù)據(jù)來看，甘肅水泥價格下滑幅度最大，寧夏市場價格下滑幅度最小，天山股份、祁連山盈利情況與兩地市場價格及市場需求量下滑走勢一致，寧夏建材自身水泥平均售價下滑幅度則大幅高于整體市場平均價格下滑的幅度。

  圖1：2014-2015年甘肅、寧夏、新疆三地水泥價格走勢（P.O42.5散裝，元/噸）

  數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)行情數(shù)據(jù)中心

  表2：上半年各公司水泥平均售價（單位：元/噸）

  數(shù)據(jù)來源：上市公司中報，中國水泥研究院

  三個公司都有商品混凝土業(yè)務(wù)，上半年，三者混凝土業(yè)務(wù)營業(yè)收入也出現(xiàn)同比下跌，由于成本端水泥價格的顯著下滑，混凝土板塊營業(yè)成本下滑幅度明顯高于收入下滑幅度。三者混凝土板塊毛利率均高于去年同期，主要原因即成本下滑幅度較大。寧夏建材是三者中混凝土毛利率最大的，同時也是西北甚至全國混凝土毛利率最高企業(yè)。

  表3：上半年三個上市公司混凝土板塊經(jīng)營情況（單位：萬元）

  數(shù)據(jù)來源：上市公司中報

  寧夏建材中報顯示，公司新增骨料業(yè)務(wù)，上半年骨料業(yè)務(wù)為公司貢獻(xiàn)收入416.6萬元，但營業(yè)成本支付461.35萬元，因此算是拖累公司業(yè)績的新增業(yè)務(wù)。

  比較三家上市公司的財務(wù)指標(biāo)可以看出，祁連山、寧夏建材的盈利能力指標(biāo)高于天山股份，寧夏建材整體銷售毛利率為20.14%，是三家公司中最高的。天山股份期間費(fèi)用率最高，成本控制能力弱于另外兩家。從償債指標(biāo)來看，天山股份、祁連山盡管流動比率和速動比率較低，但營業(yè)周期相對較短，公司經(jīng)營效率高于寧夏建材，對于投資者來所短期償債風(fēng)險相對略低。而寧夏建材則敗在應(yīng)收賬款太多，應(yīng)收賬款占營業(yè)收入比例達(dá)到75.6%，而天山股份和祁連山分別為53.28%和23.62%。

  表4：上半年三家上市公司財務(wù)指標(biāo)比較（單位：%，天，倍）

  數(shù)據(jù)來源：上市公司中報，Wind資訊

  天山股份：新疆區(qū)域底部徘徊，“一帶一路”前景甚遠(yuǎn)

  區(qū)域產(chǎn)能過剩導(dǎo)致新疆在2013年價格大幅滑入低谷，之后便一蹶不振，作為新疆龍頭水泥企業(yè)，天山股份上半年業(yè)績大幅虧損。從歷史數(shù)據(jù)來看，天山股份在近十年中只有2014年和2015年中期凈利潤為虧損，可見近兩年公司經(jīng)營遭遇較大壓力。

  表5：近五年天山股份中期業(yè)績及財務(wù)指標(biāo)縱向比較

  數(shù)據(jù)來源：上市公司中報，Wind資訊

  從上表歷史數(shù)據(jù)比較可以看出，近兩年受市場需求的影響公司收入及利潤水平都有大幅下滑的現(xiàn)象，公司根據(jù)市場變化優(yōu)化了資本結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)負(fù)債率較市場旺盛的幾年有所下滑。公司的盈利水平受市場因素制約太大，自身的成本控制能力和資金管理能力有待加強(qiáng)。

  新疆是國家“一帶一路”規(guī)劃的受益點(diǎn)，然而從上半年新疆區(qū)域內(nèi)的基建和房地產(chǎn)投資情況來看并未見太多起色，在全國整體固定資產(chǎn)投資增速不斷下滑的背景下，盡管上半年推出的不少政策及不少基建項(xiàng)目對于固定資產(chǎn)投資有穩(wěn)增長的利好刺激，但政策落地、資金到位仍需要較長時間，因此“一帶一路”規(guī)劃帶來的區(qū)域水泥利好刺激仍只是較遠(yuǎn)的預(yù)期。

  寧夏建材：區(qū)域龍頭企業(yè)穩(wěn)坐商混盈利老大之位

  寧夏建材自開展商混業(yè)務(wù)以來，其毛利率水平在所有經(jīng)營商混業(yè)務(wù)的上市公司中持續(xù)名列前茅。今年上半年，盡管銷量及營業(yè)收入大幅下降，但依靠上漲的價格，寧夏建材的商混板塊仍以36.11%的毛利率穩(wěn)坐商混業(yè)務(wù)盈利老大之位。

  表6：寧夏建材上半年水泥及商混單位價格、成本及毛利（單位：元/噸、方）

  數(shù)據(jù)來源：上市公司中報，中國水泥研究院

  與去年同期相比，寧夏建材盈利水平出現(xiàn)明顯下降，銷售毛利率同比下滑9.7個百分點(diǎn)，而期間費(fèi)用率上漲5.3個百分點(diǎn)，成本控制能力需要進(jìn)一步加強(qiáng)?；炷翗I(yè)務(wù)為公司帶來正向盈利能力提振的作用之外，也為公司帶來了較大規(guī)模的應(yīng)收賬款，在銷量業(yè)營業(yè)收入大幅下降的同時，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)卻有所提升，一年以上的應(yīng)收賬款所占比例增加，公司資金管理難度加大。

  表7：2014、2015年寧夏建材中報財務(wù)指標(biāo)比較

  數(shù)據(jù)來源：上市公司中報，Wind資訊

  祁連山：區(qū)域仍有產(chǎn)能新增，下半年市場堪憂

  整體來看，甘青區(qū)域水泥市場供需格局在西北地區(qū)算是較好的區(qū)域，上半年甘肅、青海水泥產(chǎn)量同比下跌均超過9%，1-7月甘肅水泥產(chǎn)量同比回落幅度大幅收窄，青海水泥產(chǎn)量同比降幅也處于逐月收窄的走勢。然而，今年上半年，甘肅地區(qū)有兩條生產(chǎn)線投產(chǎn)，新增熟料產(chǎn)能217萬噸，下半年在建生產(chǎn)線還有兩條，若全部投產(chǎn)將新增熟料產(chǎn)能279萬噸。在需求增速整體放緩的背景下，供給端壓力不斷增加，市場競爭將隨之加劇，從而沖擊區(qū)域價格，區(qū)域景氣度上行承壓。

  表8：2014、2015年祁連山中報財務(wù)指標(biāo)比較

  數(shù)據(jù)來源：上市公司中報，Wind資訊

  與前面兩個公司相同，祁連山的盈利水平同比下降，而期間費(fèi)用率同比上升，但與天山股份、寧夏建材相比仍具有較好的成本控制能力。公司的營運(yùn)水平較去年略顯下降，結(jié)合償債指標(biāo)來看，短期償債能力仍然較強(qiáng)。

  中材集團(tuán)曾于2010年9月7日承諾：“中材集團(tuán)將用5年的時間，逐步實(shí)現(xiàn)對水泥業(yè)務(wù)的梳理，并將水泥業(yè)務(wù)整合為一個發(fā)展平臺，從而徹底解決水泥業(yè)務(wù)的同業(yè)競爭?！卑创?，2015年9月7日應(yīng)是踐諾的截止日期。對此中材集團(tuán)表示，將根據(jù)各區(qū)域內(nèi)水泥業(yè)務(wù)的市場、資產(chǎn)狀況等，通過資產(chǎn)并購重組等方式，制定具體操作方案，逐步推進(jìn)，最終消除下屬水泥企業(yè)之間的同業(yè)競爭。值得注意的是，集團(tuán)的水泥同業(yè)競爭問題已經(jīng)納入集團(tuán)國企改革工作組討論內(nèi)容，后續(xù)動作值得期待。