盈利能力提升+基本面逐漸修復(fù) 山水水泥要回歸

　　9月份不論是在實(shí)體行業(yè)還是資本市場(chǎng)，都是大家期盼的“金九銀十”的開端。伴隨十一國慶的刺激，港股恒生指數(shù)在9月上旬也出現(xiàn)了較為明顯的反彈，不過隨后大幅回調(diào)。相對(duì)而言，在多重利好因素的加持下，港股建材水泥股卻展現(xiàn)了較強(qiáng)的韌性，回調(diào)深度低于大盤指數(shù)。

　　對(duì)于水泥行業(yè)而言，進(jìn)入9月隨著雨季過去，各地開工率大幅上升，水泥產(chǎn)能利用進(jìn)入旺盛階段。加之環(huán)保督察的開展，錯(cuò)峰生產(chǎn)帶來的水泥漲價(jià)預(yù)期，也促進(jìn)了水泥行情的發(fā)酵。10月1日之后新國標(biāo)取消PC32.5R的低標(biāo)水泥生產(chǎn)，令節(jié)后水泥進(jìn)入一個(gè)新的階段。誰能抓住機(jī)遇就要看各自本領(lǐng)了。

　　10月15日盤后山水水泥發(fā)布了截至9月30日的首九月業(yè)績，受到業(yè)績刺激，次日股價(jià)大幅反彈，截至17日收盤，兩個(gè)交易日累計(jì)上漲12.9%。那么山水的業(yè)績到底如何呢?

　　盈利能力上升，償債壓力依然大

　　山水水泥首九月經(jīng)營收入為160.52億元人民幣(單位下同)，同比增長28.5%。毛利為54.79億元，同比增長29.4%。期內(nèi)溢利25.7億元，同比增長51.8%，公司股東應(yīng)占利潤為24.999億元，同比增長46.6%。

　　另外，比較近三年的利潤率可以看出，公司的盈利能力也在上升。2017、2018、2019H1及2019首九月，山水水泥的毛利率分別為29.83%、33.58%、34.76%及34.13%，同期凈利率分別為3.69%、12.28%、12.76%及16.01%，但看2019年的凈利率，在上半年和首九月的毛利率基本持平的情況下，凈利率從12.76%上升3.25個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到16.01%，透露出Q3的強(qiáng)勁盈利能力。

　　山水水泥的銷售和管理費(fèi)用占比逐年下降。首九月銷售費(fèi)用占總收入比為2.96%，去年同期為3.08%，管理費(fèi)用占總收入比為6.79%，去年同期為6.99%， 都低于去年同期，更低于此前幾年。另外，財(cái)務(wù)成本更是大大降低，由去年同期的4.51%降至2.23%，說明公司在管理方面正在重新步入正軌。

　　另外，從中期業(yè)績的數(shù)據(jù)看，其資產(chǎn)負(fù)債率也由2018H1及2018年度的81.69%及63.23%進(jìn)一步降至59.84%。截至6月30日，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物增加至13.56億元，但是償債壓力依舊巨大，中期期末流動(dòng)負(fù)債118億，短期借款達(dá)到29億，遠(yuǎn)高于現(xiàn)金，唯一值得慶幸的是，近兩年來短期借款正在大幅減少。

　　除了經(jīng)營現(xiàn)金流有所增加之外，2018年下半年因可換股債券轉(zhuǎn)換發(fā)行股份，股東權(quán)益大增約33億，是借款大幅減少的重要原因。

　　由此總體看來，山水水泥在經(jīng)過前幾年的“動(dòng)蕩”之后，現(xiàn)在在逐漸修復(fù)的過程當(dāng)中，那么后市該如何看呢?

　　多重利好，短期有望提振業(yè)績

　　首先從需求端看，進(jìn)入9月之后，各地開工率大幅上升，進(jìn)入水泥行業(yè)的需求旺季。

　　供給端看，受益于供給側(cè)改革，以及錯(cuò)峰生產(chǎn)，水泥價(jià)格有望繼續(xù)提升。據(jù)中國水泥網(wǎng)顯示，從往年看進(jìn)入9月份之后，水泥價(jià)格指數(shù)進(jìn)入上升通道，今年也不例外。山水水泥地處華東，華東地區(qū)的水泥價(jià)格指數(shù)較全國指數(shù)上升幅度更高。

　　另外，十一之后PC32.5R低標(biāo)水泥停產(chǎn)，令水泥行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，對(duì)于高標(biāo)水泥比例超過60%的山水水泥來說，也是一種利好。

　　在政策方面，今年房地產(chǎn)行業(yè)整體較為緊縮，但是由于前幾年的土儲(chǔ)不會(huì)迅速消化，地產(chǎn)開工率短期不會(huì)出現(xiàn)斷崖下跌。9月4日國務(wù)院提出“今年限額內(nèi)地方政府專項(xiàng)債要確保9月底前全部發(fā)行完畢，10月底全部撥付到項(xiàng)目上”，“按規(guī)定提前下達(dá)明年專項(xiàng)債部分新增額度”，而規(guī)劃方面，作為經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定器基建將會(huì)發(fā)揮重要作用，9月底發(fā)布的《交通強(qiáng)國建設(shè)綱要》，指出要“牢牢把握交通先行官定位”“適度超前”，都將有效刺激基建行業(yè)的發(fā)力，利好水泥需求端。

　　從估值上看，目前港股建材水泥板塊整體處于估值中樞，而從動(dòng)態(tài)市盈率看，山水水泥在板塊中處于底部區(qū)域。自去年山水水泥復(fù)牌之后，當(dāng)前的價(jià)格并不算貴，綜合考慮行業(yè)和山水水泥的基本面，相對(duì)來說比較有關(guān)注的價(jià)值。