GDP破7.5%是大概率 降準(zhǔn)時(shí)機(jī)仍未到

　　“今年全年GDP跌破7.5%大概是個(gè)大概率事件，至于大家關(guān)心今年會(huì)否降準(zhǔn)，這是“猛藥”，仍未到時(shí)候。”國信證券首席宏觀研究員鐘正生就今年宏觀經(jīng)濟(jì)和貨幣政策的看法，發(fā)表了上述觀點(diǎn)。

　　周三，國務(wù)院常務(wù)會(huì)議已經(jīng)出臺(tái)了一系列舉措。于是，市場(chǎng)上到處都是山雨既來風(fēng)滿樓的喧囂和期待經(jīng)濟(jì)下滑趨勢(shì)明顯，是否還會(huì)出臺(tái)經(jīng)濟(jì)刺激政策？這是許多財(cái)苑網(wǎng)友關(guān)心的問題，鐘正生回復(fù)，關(guān)于刺激政策，但還是那句話，不一樣的穩(wěn)增長！理由是：一、只是加快“已確定的擴(kuò)內(nèi)需、穩(wěn)增長措施”而已。這還是應(yīng)著“去年應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的經(jīng)歷”，即財(cái)政政策上定向發(fā)力（而非全面鋪開），而貨幣政策上中性維穩(wěn)；二是、就業(yè)市場(chǎng)波瀾不驚，真正底限遠(yuǎn)未觸及。因此，只會(huì)是托底經(jīng)濟(jì)的“微刺激”，不會(huì)是大干快上的“總動(dòng)員”；三、給實(shí)體經(jīng)濟(jì)輸血，不止貨幣政策放水一途，給小微企業(yè)減稅亦大有可為。在投資倒逼信貸的內(nèi)生貨幣環(huán)境下，當(dāng)下松動(dòng)財(cái)政政策要比松動(dòng)貨幣政策有效；四、二季度資金價(jià)格走勢(shì)，在很大程度上取決于融資剛性部門的融資需求消漲情況。如果地方債治理仍然嚴(yán)格，房地產(chǎn)調(diào)控沒有明顯松動(dòng)，那么利率不敏感性部門的融資需求仍將被抑制，并可能帶來長端利率的下行；如果政府局部松動(dòng)房地產(chǎn)調(diào)控，定向發(fā)力基建項(xiàng)目，那么利率不敏感性部門的融資需求可能再度釋放（當(dāng)然不會(huì)是巨無霸的量級(jí)），這對(duì)長端利率可能就是一個(gè)利空；五、 事后來看，始自去年二季度末的財(cái)政刺激淺嘗輒止，因?yàn)榭吹酵浱ь^的風(fēng)險(xiǎn)；展望今年，地方杠桿率過快攀升，信用風(fēng)險(xiǎn)過快累積，將是懸在財(cái)政刺激頭上的“達(dá)摩克里斯之劍”。本次會(huì)議強(qiáng)調(diào)“把政策支持和市場(chǎng)機(jī)制有效結(jié)合”，大概是要更多地依賴市場(chǎng)，那就會(huì)更多地摁住地方政府的“牛鼻子”吧。所以，也許我們最終還是會(huì)看到“保持定力”的政府！

　　對(duì)于大家關(guān)心的GPD，鐘正生指出，李克強(qiáng)總理在兩會(huì)結(jié)束后的記者會(huì)上強(qiáng)調(diào)，就業(yè)是增長的底線，穩(wěn)增長的目的是為了保就業(yè)。在中國潛在增長率下沉的背景下，經(jīng)濟(jì)下滑但就業(yè)穩(wěn)定的情況是更可能出現(xiàn)的。正是基于這一考慮，市場(chǎng)現(xiàn)在多將政府能夠容忍的增速底線推定下調(diào)至7.2%。進(jìn)一步地，如果7.2%是全年經(jīng)濟(jì)增速底限的話，那么某個(gè)季度甚至經(jīng)濟(jì)增速跌至7.2%以下都是可以接受的。所以，今年全年GDP跌破7.5%大概是個(gè)大概率事件了。但當(dāng)前就業(yè)市場(chǎng)仍是波瀾不驚的，這從“就業(yè)荒”還隔三差五地現(xiàn)諸媒體就可窺見一斑。這是這屆政府似乎更加有“定力”的根源所在，增長與就業(yè)間的關(guān)系發(fā)生了結(jié)構(gòu)性變化。

　　至于央貨幣政策，不少財(cái)苑網(wǎng)友都關(guān)心今年會(huì)否降準(zhǔn)鐘正生指出，降準(zhǔn)是一劑“猛藥”目前仍未到時(shí)候，鐘正生解釋，先回顧一下前兩輪降準(zhǔn)周期的情況， 2000年以來，我國存款準(zhǔn)備金率只有過兩次下調(diào)周期：第一個(gè)周期開始于2008年10月，到2008年底連續(xù)三次共下調(diào)了1.5%；第二個(gè)周期開始于2011年12月，后在12年2月24日和5月18日又分別下調(diào)。而在這兩次下調(diào)存準(zhǔn)周期之前，都出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)增速過快下滑，外匯占款流入規(guī)模銳減甚至出現(xiàn)流出。在微觀層面上，則表現(xiàn)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求不振，貨幣乘數(shù)大幅萎縮。

　　而目前貨幣政策的約束條件，并非基礎(chǔ)貨幣的過度緊縮（市場(chǎng)仍在爭(zhēng)議資金面為何超預(yù)期地寬松），也并非貨幣乘數(shù)的大幅走低（相比前兩次下調(diào)存準(zhǔn)前，目前的貨幣政策乘數(shù)并未明顯降低），因而需要下調(diào)存款準(zhǔn)備金率來擴(kuò)大貨幣供應(yīng)。進(jìn)一步地，即便近期人民幣匯率波動(dòng)率加大，人民幣升值的單向預(yù)期也有改變，但判斷外匯占款就此跌入低谷，因而需要下調(diào)存準(zhǔn)來加以對(duì)沖，也是稍顯草率的判斷。畢竟，中美經(jīng)濟(jì)增長的換檔才剛剛開始，人民幣匯率決定的本源（經(jīng)濟(jì)增長前景或者說生產(chǎn)率）并未發(fā)生根本變化。因此，除非看到經(jīng)濟(jì)增速過快下滑，而外匯占款流入規(guī)模銳減，才是預(yù)判降準(zhǔn)的適宜時(shí)點(diǎn)。

　　鐘正生進(jìn)一步解釋，即便貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性吃緊，商業(yè)銀行放貸受阻，央行也完全可以先暫停正回購、開啟逆回購、動(dòng)用SLO和SLF等來釋放流動(dòng)性。因此，不管是從維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的前瞻考慮，還是從維穩(wěn)貨幣的當(dāng)務(wù)之急來看，目前央行完全沒有必要訴諸存準(zhǔn)這一效果如此剛猛、信號(hào)如此強(qiáng)烈的貨幣政策工具（雖然小川行長一直強(qiáng)調(diào)，存款準(zhǔn)備金率調(diào)整主要是對(duì)沖外匯占款的消漲，并不表明貨幣政策是松或者緊）。