亞泰集團：企業(yè)價值再發(fā)現(xiàn)

　　備受水泥行業(yè)和資本市場關(guān)注的亞泰集團轉(zhuǎn)讓26%水泥股權(quán)給CRH公司的重大股權(quán)交易終于塵埃落定，日前亞泰集團公告在新年的第6天相當(dāng)于21.3億元人民幣轉(zhuǎn)讓款的歐元順利進帳，在全球經(jīng)濟的嚴(yán)冬中,增加21.3億元人民幣的現(xiàn)金,無論如何都是巨大的溫暖，交易完成也從多方面凸顯亞泰集團的企業(yè)價值。　

　　財務(wù)價值大幅提升

　　公司2009年一季度及全年的收益水平將非常漂亮。因為是2009年1月到賬，那么該筆投資收益將進入2009年一季度，如果按21.3億轉(zhuǎn)讓價、14億投資收益計算，即使按照25%稅率扣除所得稅，將增加公司2009年一季度利潤11 億元左右，每股收益增厚0.84 元，而去年一季度公司每股收益是0.06元，僅此項收益公司09年一季度每股收益將是08年同期的10倍多，公司每股凈資產(chǎn)將達到5.03元，市凈率僅為1.3倍左右。而其水泥子公司轉(zhuǎn)讓則是以其凈資產(chǎn)的2.98倍完成。

　　企業(yè)價值大幅提升

　　此次交易完成，國際建材巨頭CRH在嚴(yán)冬中給亞泰水泥產(chǎn)業(yè)樹立了價值坐標(biāo)，26%的水泥股權(quán)價值是21.3億元人民幣，那么亞泰水泥公司100%股權(quán)價值就應(yīng)在80億人民幣左右，如果按國際并購規(guī)則加上控股權(quán)溢價等因素，理論上亞泰水泥公司的企業(yè)價值可以達到100億左右，而目前亞泰集團的市值只有70多億元，比其水泥子公司的價值還低30億元左右。而亞泰集團的還持有30.71%多的東北證券股權(quán)以及醫(yī)藥、地產(chǎn)等產(chǎn)業(yè)，企業(yè)價值的天平在資本市場已經(jīng)失去平衡，是產(chǎn)業(yè)資本失準(zhǔn)還是資本市場迷失了價值判斷呢？而從產(chǎn)業(yè)重建的成本分析，按照國內(nèi)目前常用的水泥行業(yè)300-320元/噸投資成本計算，亞泰集團之前年產(chǎn)能為1300萬噸，噸市值是461元/噸；而隨著09年兩條日產(chǎn)5000噸和一條日產(chǎn)4000噸生產(chǎn)線的陸續(xù)投產(chǎn)，產(chǎn)能將放大到2300萬噸/年左右，其噸市值將降到260元/噸，不僅在水泥行業(yè)中是較低的，而且其噸市值已遠低于噸投資建設(shè)的成本，具有較大的收購價值。

　　按照托賓Q比率的原理，當(dāng)一家上市公司的市值低于其重置成本時，該公司被同業(yè)收購的可能性大大增強。托賓Q比率（Tobin’s Q Ratio）是諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主詹姆斯·托賓1969年提出的，其計算方式為公司的市場價值/資產(chǎn)重置成本。分子是公司的金融市場價值，包括股票的市值等；分母是企業(yè)的產(chǎn)業(yè)基本價值，即重置成本，指當(dāng)前要用多少錢才能買下上市公司的所有資產(chǎn)，即所謂的“產(chǎn)業(yè)化估值”，從CRH購買亞泰水泥股權(quán)看，亞泰水泥公司的“水泥產(chǎn)業(yè)化估值”已經(jīng)遠遠高于亞泰集團的“市場化估值”。

　　“這一現(xiàn)象”被國內(nèi)一家咨詢機構(gòu)注意到，其從“市場并購”的視角發(fā)現(xiàn)亞泰的“估值洼地”。2008年11月和君咨詢公司出了一份研究報告， 其在國內(nèi)600多家上市公司中選出最有收購價值的20家公司，亞泰集團是其中之一，報告認(rèn)為亞泰適合產(chǎn)業(yè)整合者收購：其最大股東持股比例只有16%；按當(dāng)時理論市值計算只要11億就可控股（目前股價已有所上升）。如果用十幾個億控股亞泰集團，就可以控制100多億的資產(chǎn)暨一個區(qū)域性水泥龍頭，目前公司又新增加了21多億現(xiàn)金，假如現(xiàn)在買下將來再賣給國際產(chǎn)業(yè)巨頭也許都是一筆劃算的買賣。在目前資本市場估值混亂的情況下，產(chǎn)業(yè)資本和資本市場定價失衡的想象一定不會長久，誰向誰看齊呢？也許只有時間老人會給出我們最后的答案。

　　未來的戰(zhàn)略價值值得期待

　　未來，擴張并購將成為亞泰水泥發(fā)展的一個主旋律。CRH在全球建材企業(yè)中名列第2位，在世界500強中排名第277位，業(yè)務(wù)覆蓋31個國家。CRH中國東北水泥投資有限公司是CRH公司全資子公司，注冊地在荷蘭，是CRH開展東北業(yè)務(wù)的負責(zé)機構(gòu)。并購是CRH公司發(fā)展的重要手段，并購也為CRH 帶來豐厚的利潤，從近兩年CRH的全球并購活動看，購買亞泰水泥26%股權(quán)是其一次大手筆并購。CRH這豪華出手不會滿足于現(xiàn)狀，除了按雙方合同約定未來有進一步增持亞泰水泥股權(quán)至49%的優(yōu)先權(quán)外，另一方面也值得期待：即以亞泰水泥為平臺進一步在東北市場開疆托土、提高市場份額，將其在全球市場運用嫻熟的“并購”手段在東北推進。 按照雙方合同約定，水泥合資公司今后新的投資收購項目雙方將按照74%和26%的比例共同出資，這將加快公司收購兼并的步伐、加快整合東北市場的步伐，進一步提升全國競爭力。一位水泥專家分析認(rèn)為：今后中外巨頭攜手?jǐn)U張，將進一步改變東北水泥產(chǎn)業(yè)格局，提高其龍頭的壟斷地位。對區(qū)域內(nèi)任何一個水泥競爭對手都不會是一個好消息，但對于提升區(qū)域內(nèi)水泥產(chǎn)業(yè)集中度、催進產(chǎn)業(yè)升級創(chuàng)新、節(jié)能降耗無疑是個好消息。中外巨頭牽手后在對外產(chǎn)業(yè)擴張時是選擇蠶食還是選擇鯨吞？擴張序幕何時會拉開？

　　水泥行業(yè)協(xié)會一位人士此前表示：亞泰與CRH公司的成功合作，符合“十七大”提出的“擴大開放領(lǐng)域，優(yōu)化開放結(jié)構(gòu)，提高開放質(zhì)量，完善內(nèi)外聯(lián)動、互利共贏、安全高效的開放型經(jīng)濟體系”的要求，標(biāo)志著亞泰集團進入了更高更快的發(fā)展平臺，標(biāo)志著東北水泥行業(yè)整合進入了一個嶄新的發(fā)展階段。CRH公司亞洲區(qū)總裁吉姆·諾蘭也曾表示，亞泰有令人敬佩的管理團隊，CRH未來將重點發(fā)展擴大與亞泰的水泥合資產(chǎn)業(yè)。