華新水泥：產能擴張 持續(xù)增長

　　投資要點

　　●公司產能規(guī)模位居行業(yè)前列，但銷售毛利率有待提升。如何改善產品結構、加強成本控制能力和市場控制力或許是公司將要面對的挑戰(zhàn)。

　　●公司保持產能擴張的發(fā)展勢頭，并將逐步完成熟料生產線的配套余熱發(fā)電工程，規(guī)模效益及成本降低有望帶動業(yè)績增長。

　　●預計公司2008-2010年每股收益分別為1.01元、1.14元和1.34元。鑒于公司的行業(yè)地位及持續(xù)成長能力，給予短期增持、長期買入的投資評級。

　　●風險因素：全球經濟增速下滑及新增產能增長過快若超預期，將影響成長性。此外，公司擬實施的現(xiàn)金花紅激勵計劃會帶來不確定性影響。

　　規(guī)模優(yōu)勢突出

　　華新水泥是國家重點支持的12家全國性水泥企業(yè)之一，產能規(guī)模位居行業(yè)前列，盈利能力處于水泥上市公司的平均水平，2008年依然保持水泥行業(yè)產量前三名的市場地位，僅次于海螺水泥、山水水泥。預計未來三年公司仍將保持一定的產能擴張速度，并逐步完成熟料生產線的配套余熱發(fā)電工程。預計2009年產能可能擴張1000-1500萬噸，2010年水泥產能有望超過5000萬噸/年。產能擴張及低溫余熱發(fā)電帶來的成本降低，有望帶動公司業(yè)績繼續(xù)增長。

　　公司以湖北為中心，沿著長江流域和京廣線實施“十字型”戰(zhàn)略擴張。目前已基本完成了在湖北省的戰(zhàn)略布局，同時在江蘇、湖南、河南、西藏、云南等省也先后建設了新型水泥生產線。相比同行業(yè)，公司在資源和區(qū)位、規(guī)模以及股東方面均有相當優(yōu)勢，特別是外資股東Holchin B.V.擁有先進的技術和管理經驗以及領先的發(fā)展戰(zhàn)略，在循環(huán)經濟發(fā)展、營銷、財務、企業(yè)社會責任等方面都可能會產生積極影響。

　　不過，與海螺水泥、冀東水泥相比，公司的管理能力和盈利能力尚有一定差距，銷售毛利率有待提升。如何改善產品結構、加強成本控制能力和市場控制力或許是公司將要面對的挑戰(zhàn)。此外，11月18日公司公布了現(xiàn)金花紅激勵計劃，該方案更多體現(xiàn)了外資股東Holcim集團的激勵特色，初步估算，該計劃可能使公司每年管理費用增加2700萬元左右，影響每股收益0.067元左右。該計劃需經股東大會通過才可實施，有關細節(jié)尚待進一步落實。該計劃可能對公司未來發(fā)展產生不確定性影響。

　　關注混凝土拓展

　　2008年中報數(shù)據(jù)顯示，包裝水泥占公司營業(yè)收入的48.33%、營業(yè)利潤的60.48%，毛利率為26.93%，是盈利能力較強的主要利潤產品；散裝水泥占公司營業(yè)收入的40.23%、營業(yè)利潤的27.59%，毛利率明顯低于包裝水泥，也是公司的主要利潤來源之一。由于公司面對廣大的農村市場，預計一定時期內包裝水泥仍將是公司利潤的主要來源；不過，隨著國家大力鼓勵水泥散裝化，預計散裝水泥所占的比重會逐漸提升。

　　縱向一體化是世界水泥的發(fā)展趨勢?；炷潦撬嗟南掠危彩撬嘈袠I(yè)發(fā)展到一定階段后，水泥企業(yè)將要爭奪的市場之一。從2008年中報數(shù)據(jù)看，公司混凝土業(yè)務的毛利率為15.3%，僅占公司收入的1.7%、營業(yè)利潤的1.2%。雖然目前公司的混凝土業(yè)務對其利潤貢獻很少，但公司混凝土業(yè)務的發(fā)展具有一定的戰(zhàn)略意義，有望成為新的利潤增長點之一。

　　盈利預測與評級

　　預計公司2008-2010年主營業(yè)務收入分別為66.36、69.09、80.61億元，對應的每股收益分別為1.01元、1.14元和1.34元。鑒于中國水泥行業(yè)的較快成長和公司業(yè)績的持續(xù)增長，根據(jù)2009年業(yè)績的15倍市盈率計算，公司合理估值在17元以上，若按目前配套的熟料和水泥產能估算，中長期合理股價在23元左右?？紤]到市場仍處于震蕩格局中，給予短期增持、長線買入的投資評級，建議投資者逢低關注。