“宇宙房企”碧桂園為何突然被調(diào)至“垃圾級”

深夜，穆迪突然投下一枚“炸彈”。  

6月22日晚，國際評級巨頭穆迪公告稱，已向碧桂園控股公司（以下簡稱：碧桂園）授予“Ba1”的企業(yè)家族評級（CFR），并撤銷其“Baa3”的發(fā)行人評級。同時，穆迪將碧桂園的高級無抵押評級從Baa3下調(diào)至Ba1。此外，穆迪還將碧桂園的評級展望從“審查中”調(diào)整為“負面”。  

在穆迪的信用等級標準中，“Ba”代表具有投機性質(zhì)的因素，反映不能保證將來的良好狀況，一旦經(jīng)濟情況發(fā)生變化，還本付息能力將削弱。因此，業(yè)內(nèi)也將“Ba”戲稱為“垃圾級”。此次碧桂園評級從“Baa3”掉至“Ba1”，意味著正式掉入“垃圾級”。  

“評級下調(diào)反映了碧桂園在中國房地產(chǎn)行業(yè)充滿挑戰(zhàn)的經(jīng)營環(huán)境下，房地產(chǎn)銷售下滑和財務(wù)指標惡化，以及長期融資渠道削弱。”穆迪高級副總裁KavenTsang表示。  

“公司目前經(jīng)營和財務(wù)狀況穩(wěn)定，現(xiàn)金流充裕，即便穆迪因為行業(yè)和市場原因?qū)Ρ坦饒@下調(diào)評級，也不會對公司經(jīng)營和市場融資產(chǎn)生實質(zhì)性不利影響。”碧桂園官方層面回應(yīng)《中國企業(yè)家》稱。相關(guān)人士還稱，“這個評價是一個動態(tài)調(diào)整的指標，因為我們的銷售端也在轉(zhuǎn)暖?！?nbsp; 

“大家都快撐不下去了。”聽聞碧桂園被穆迪降級的消息后，一位在TOP10房企負責融資的高管并不意外，“行業(yè)信心沒有了，加上碧桂園布局又太下沉?！弊屗鼮榫璧氖?，突然調(diào)低評級是一種信號?！叭趧?chuàng)境外評級下調(diào)前，就是20融創(chuàng)01債務(wù)展期消息剛出的時候。”  

就在不久前的6月15日，碧桂園宣布現(xiàn)金回購6.83億美元票據(jù)，為此付出將近46億元人民幣。碧桂園還在公告中披露稱：本次償付完成后，公司年內(nèi)已無到期美元債。對于此次回購，業(yè)內(nèi)普遍認為，這是碧桂園回擊“某龍頭房企7月美元債將暴雷”的傳言。  

值得注意的是，6月初，碧桂園也曾因銷售疲軟等因素，遭到另一家評級巨頭惠譽下調(diào)評級，被納入負面觀察名單。至于后續(xù)會否跟進穆迪下調(diào)評級，目前尚未可知。  

據(jù)碧桂園此前披露的銷售簡報，今年前5個月，公司實現(xiàn)權(quán)益銷售額約1505.8億元，同比去年下降近四成。以全口徑統(tǒng)計，碧桂園、萬科、保利發(fā)展同期合同銷售額分別為2011.9億元、1673.4億元及1592億元。碧桂園仍問鼎百強房企第一名，但業(yè)績同比減少43.2%。  

“在民營頭部房企陣營中，目前尚未出現(xiàn)‘暴雷’問題的，只有碧桂園、龍湖、新城、旭輝等少數(shù)幾家，目前碧桂園被評級公司降級，說明今年以來的市場持續(xù)走衰，造成了碧桂園潛在的流動性壓力，碧桂園的違約風險已經(jīng)明顯提升?！敝袊髽I(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜稱。  

在柏文喜看來，碧桂園的遭遇，對于維持與修復目前已經(jīng)顯得極度脆弱的行業(yè)信心，不是一個利好信號，“說明前段時間旨在推動樓市回暖和行業(yè)復蘇的政策效應(yīng)，尚未收到預(yù)期效果。政策面還需適當加大力度和綜合施策，而企業(yè)自身也需要謹慎研判并做好應(yīng)對?！?nbsp; 

突然“發(fā)難”  

過去一年，在行業(yè)整體低迷的態(tài)勢下，作為TOP1的“宇宙房企”碧桂園也無法獨善其身。2021年，碧桂園業(yè)績出現(xiàn)“負增長”，5580億元的權(quán)益銷售額，同比減少2.2%。進入2022年，碧桂園的銷售情景基本跟隨行業(yè)態(tài)勢同步下滑。  

雖然穆迪在報告中預(yù)計，碧桂園將保持強勁的市場地位和良好的流動性，但同時宣稱，負面前景反映出，“碧桂園在未來6~12個月內(nèi)，受房地產(chǎn)銷售下降和市場情緒持續(xù)疲軟的推動，流動性緩沖和財務(wù)靈活性正在減少?！贝朔撜{(diào)，難免引發(fā)市場擔憂。  

穆迪是在2022年5月30日啟動對碧桂園控股的降級審查的，隨著評級下調(diào)，本輪審查宣告結(jié)束。穆迪此番評級發(fā)布后，碧桂園境外債出現(xiàn)波動，其發(fā)行的COGARD4.808/06/30現(xiàn)價45.000，下跌-3.440%，另外一支COGARD5.12501/17/25現(xiàn)價56.000，下跌-2.742%。  

穆迪稱，碧桂園的Ba1CFR反映了該公司強大的品牌、規(guī)模可觀的土地儲備以及在中國開發(fā)大眾市場住宅物業(yè)的記錄（A1穩(wěn)定）。與此同時，CFR反映了其對二線城市的高敞口、資本市場資金的獲取能力減弱，以及房地產(chǎn)銷售和利潤率下降對其財務(wù)實力的影響。  

此次評級報告中，穆迪對碧桂園的業(yè)績狀況做出預(yù)測：由于中國房地產(chǎn)市場疲軟，碧桂園的合同銷售額將在2022年下降約30%，至約人民幣4000億元。今年前5個月，由于經(jīng)營環(huán)境艱難以及疫情導致的中斷影響，碧桂園歸屬權(quán)益銷售額下降約40%，至人民幣1506億元。  

“權(quán)益銷售額的減少，意味著流入碧桂園的現(xiàn)金回款也大幅減少，必然會影響企業(yè)的現(xiàn)金流?！蹦碌戏Q。此外，盡管政府放寬了房地產(chǎn)市場的一些限制，但碧桂園在低線城市的高敞口，可能會使其面臨銷售波動和利潤率壓力，因為那里的經(jīng)濟基本面減弱。  

穆迪預(yù)計碧桂園的毛利率，將從2021年的18%下降到未來12~18個月的15%~16%。  

“碧桂園縮減運營規(guī)模以及良好的流動性，預(yù)計未來6~12個月債務(wù)將下降，這在一定程度上緩解了這些擔憂。特別是，截至2021年12月，其非限制性現(xiàn)金為1470億元人民幣，預(yù)計經(jīng)營現(xiàn)金流將足以支付其到期債務(wù)?！蹦碌媳硎?。  

財報顯示，截至去年底，碧桂園手上的現(xiàn)金余額約人民幣1813億元（包含受限制現(xiàn)金）。  

穆迪還指出，由于碧桂園的部分非限制性現(xiàn)金必須保留在項目層面，以支持其運營，這將限制公司使用內(nèi)部現(xiàn)金償還控股公司債務(wù)的財務(wù)靈活性。此外，公司繼續(xù)利用內(nèi)部資源償還到期債務(wù)將減少其流動性緩沖，“尤其是在未來6~12個月內(nèi)，無法改善長期融資的情況下”。  

稍早的4月8日，標普將碧桂園的展望從正面調(diào)整為穩(wěn)定，并確認碧桂園的“BB+”長期發(fā)行人信用評級。5月30日，穆迪曾將碧桂園的“Baa3”發(fā)行人評級和高級無抵押評級列入評級下調(diào)觀察名單，展望從負面調(diào)整為列入評級觀察名單。  

6月8日，惠譽將碧桂園的“BBB-”長期外幣和本幣發(fā)行人違約評級(IDR)、高級無抵押評級及未償債券的評級，列入負面評級觀察(RWN)名單?；葑u認為，負面評級觀察反映出在行業(yè)低迷時期，碧桂園的合同銷售和銷售回款的復蘇前景不確定，杠桿率也將上升。  

“信心”何在？  

“穆迪下調(diào)評級，主要還是基于對整個房地產(chǎn)行業(yè)預(yù)期的不樂觀，包括碧桂園在內(nèi)的幾乎所有房企，銷售和利潤都在下滑?！币晃唤咏坦饒@的人士對《中國企業(yè)家》解釋稱。  

在他看來，穆迪做出這樣的舉動，所涉企業(yè)可以理解，但市場情緒和觀感微妙，謠言四起，有點草木皆兵?！按蠹掖_實都很害怕出事，但我們預(yù)判，今年下半年的市場一定會回暖?！?nbsp; 

“市場回暖是共識，但撐不到那時候的公司，就已經(jīng)不在這個賽道里了?！鼻笆鯰OP10房企融資業(yè)務(wù)高管的表態(tài)更為悲觀，“當一個企業(yè)‘暴雷’后，等市場再回暖時，別人的銷售恢復80%，你可能只有20%，因為購房者信心不在你這兒了。尤其是民營企業(yè)，誰能撐到那時候？”  

碧桂園官方層面就此事回應(yīng)《中國企業(yè)家》稱：目前，碧桂園仍是國內(nèi)民營企業(yè)中主體及債項信用評級最高的開發(fā)商之一。  

據(jù)碧桂園2021年年報，截至當年底，公司有息負債接近3400億元，凈負債率為45.4%。其中，僅今年年內(nèi)到期的銀行及其他借款約643.82億元；一年內(nèi)到期的短期債務(wù)共約790億元；同期，不受限制的現(xiàn)金1470億元，從目前數(shù)據(jù)上看，覆蓋短期債務(wù)較為從容。  

而環(huán)顧行業(yè)，據(jù)第三方數(shù)據(jù)機構(gòu)克而瑞統(tǒng)計，今年6月至7月，200家核心房企境內(nèi)外債務(wù)到期規(guī)模約1755億元，約占下半年到期量的61%。其中，民營房企還債壓力尤甚，近兩月整體到期債務(wù)約1178億元，占總規(guī)模的67%。  

過去一年，“回購”成為碧桂園應(yīng)對市場波動、提振信心的主要手段。據(jù)不完全統(tǒng)計，自2021年12月以來，碧桂園已經(jīng)累計11次回購公司美元債，總計金額5570萬美元。其中，12月回購了兩筆。進入2022年，碧桂園回購次數(shù)不斷增多，6月15日的回購已是年內(nèi)第9次。  

碧桂園構(gòu)筑的安全邊界不止境外債。在2021年度業(yè)績會上，公司總裁莫斌透露，截至今年3月30日，碧桂園年內(nèi)已無境內(nèi)到期債券，僅兩筆可回售公司債共計40億元。  

在外部融資渠道方面，自去年12月以來，碧桂園已成功發(fā)行多筆覆蓋不同場所、不同產(chǎn)品的直接融資，包括39億港元的可轉(zhuǎn)債、15億元ABS以及10億元公司債。今年5月，碧桂園在監(jiān)管支持下，成功發(fā)行5億元公司債，票面利率為4.5%。  

從行業(yè)層面來看，相比碧桂園的負債水平，5億元的額度只是杯水車薪，但信號意義較強。得益于近期地產(chǎn)“穩(wěn)增長”的大背景，碧桂園是今年首批獲得發(fā)債機會的三家民營房企之一。有消息稱，接下來碧桂園還計劃繼續(xù)推進供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品的發(fā)行。  

不過，從目前整體融資開口來看，新的融資渠道并未完全向民營房企開放，新房銷售市場仍在下行，新的出險房企還在增加。中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計司原司長盛松成近期也表示，我國房地產(chǎn)業(yè)風險仍在持續(xù)，二季度大量房企的美元債到期，成為又一個風險點。  

今年以來，尋求債務(wù)展期的房企已超過10家。中指研究院企業(yè)事業(yè)部研究負責人劉水表示，當前國內(nèi)樓市銷售沒有明顯回暖，金融機構(gòu)對民營房企資金支持十分謹慎，行業(yè)整體融資環(huán)境依然嚴峻，預(yù)計未來還會有房企不得不加入債務(wù)違約陣營，民營房企融資艱難亟待修復。  

構(gòu)筑安全邊界的同時，碧桂園仍在擴張規(guī)模，但節(jié)奏明顯放緩。6月22日，鄭州首輪集中土拍結(jié)束，龍湖、保利、越秀、萬科和碧桂園紛紛入局。其中，碧桂園以起始價3.86億元、樓面價3784元/平方米，摘得高新區(qū)一宗城鎮(zhèn)住宅用地。  

據(jù)第三方機構(gòu)統(tǒng)計，在今年前5個月新增貨值中，碧桂園以127.8億元位居第24位；2021年同期，碧桂園新增貨值卻位居于百強房企第一位。而在前5個月的拿地額中，碧桂園以73.4億元的拿地額位居第20位，拿地面積則不足100萬平方米。  

接下來房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展態(tài)勢如何？房地產(chǎn)市場預(yù)期改善又將對水泥行業(yè)產(chǎn)生怎樣的影響。2022年7月11-12日，中國水泥網(wǎng)將在杭州舉辦“2022中國水泥產(chǎn)業(yè)峰會暨TOP100頒獎典禮”，本次會議以“新挑戰(zhàn) 新機遇 新生態(tài)”為主題，誠邀各位嘉賓一起深度探討當前及未來水泥行業(yè)發(fā)展新態(tài)勢，共襄盛舉、共謀發(fā)展！