華新水泥：十年跨國“師生戀”
華新水泥的前身華新水泥廠是一家擁有百年歷史的水泥企業(yè)，也是政府重點扶持的大型工業(yè)企業(yè)之一。1907年由清政府批準興建，1946年重建。1993年公司實行股份制改造，A、B兩種股票在上海證券交易所掛牌上市。1999年同世界上最大的水泥制造商之一——瑞士豪西盟集團建立了戰(zhàn)略伙伴關(guān)系。
公司主要經(jīng)營水泥、水泥設(shè)備、水泥包裝制品的制造與銷售，是國家重點支持的12家全國性大型水泥企業(yè)之一。華新水泥擁有國內(nèi)先進的質(zhì)量保證系統(tǒng)，在水泥行業(yè)率先通過了ISO9001和ISO14000體系認證，又首批通過了質(zhì)量管理體系2000版認證。2003年建成投產(chǎn)的宜昌3200t/d水泥生產(chǎn)線，在建設(shè)工期、工程質(zhì)量、資金投入、項目管理及設(shè)備國產(chǎn)化等方面均創(chuàng)造了國內(nèi)最佳，瑞士豪西盟集團將其作為水泥項目工程建設(shè)的典范向其它國家和地區(qū)推廣。
目前公司擁有分子公司20余家，固定資產(chǎn)近50億，水泥年生產(chǎn)能力已達到1700萬噸，在全國同行業(yè)名列前茅。2010年，水泥熟料年生產(chǎn)能力可達到3200萬噸，水泥年總產(chǎn)量達8000萬噸，且始終保持規(guī)模、技術(shù)、環(huán)保、效益在全國同行業(yè)的領(lǐng)先地位。
2008年，公司將新建、擴建及續(xù)建的主要長期投資項目達29個，其中包括熟料生產(chǎn)線、粉磨站、攪拌站、骨料生產(chǎn)基地，以及余熱發(fā)電系列項目。而到2008年底，新增熟料生產(chǎn)能力將預(yù)計達到930萬噸，粉磨能力1430萬噸，混凝土生產(chǎn)能力80萬方。而全年預(yù)計水泥銷量有望達到2549萬噸，較2007年增長約25.64%。隨之實現(xiàn)的主營收入預(yù)計將達到61億元，較2007年增加約13.11億元，增幅約27.38%。
武漢城郊的武漢東湖開發(fā)區(qū)，兩個月前迎來了一位新業(yè)主——華新水泥股份有限公司武漢管理中心。巧合的是，此后，武漢城市圈和長株潭試驗區(qū)作為國家“兩型社會”綜合改革試點的消息正式公布。華新水泥的管理中樞與她所在的城市，同時開啟了一個嶄新的航程。
2008年1月9日，華新水泥披露，公司引進境外戰(zhàn)略投資者的方案獲得中國證監(jiān)會核準。從2006年3月至今，華新水泥的外資控股案可謂好事多磨，歷時近兩年的等待，這家百年老店終于打上國際水泥巨頭豪西盟的標簽，標志著與“老師”豪西盟的十年跨國“師生戀”圓滿畫上句號，同時暗示著國內(nèi)水泥行業(yè)的角逐又邁上了一個新臺階。
資金紅線促成跨國姻緣
談及華新和豪西盟的聯(lián)姻，要追溯到上世紀八十年代，當時的國家建材局組織了一批水泥行業(yè)的企業(yè)家赴歐洲學(xué)習(xí)，其中就包括當時華新水泥廠的老廠長傅本一。誰也沒有想到，當時代表豪西盟授課的Michael Robinson在多年后之于華新水泥的角色不再是老師，而是董事。
在老廠長傅本一短短的歐洲游學(xué)之后，1993年的華新完成了股份制改革，1994年登陸A股市場。當時的企業(yè)只有兩種再融資渠道：一是發(fā)新股，二是配股，而華新卻在最需要資金支持發(fā)展的1995年失去了配股資格，四處找錢成了華新的首要任務(wù)。
與此同時，初到中國的水泥巨頭豪西盟的日子似乎也不是那么好過。在傅本一曾經(jīng)的老師，當時已擔(dān)任豪西盟亞太區(qū)經(jīng)理的Michael Robinson力排眾議的主導(dǎo)下，豪西盟選擇了中國成為其在亞洲發(fā)展的重點區(qū)域。而握有大量資金且管理優(yōu)勢明顯的豪西盟在中國的第一筆投資卻并不那么順利，與蘇州金貓的合作非但沒有為其打開局面，甚至成為其拓展中國市場的一個牽絆。
也就是在這個時候，曾經(jīng)作為學(xué)生的華新找上了豪西盟。幾乎沒有太多的討價還價，雙方就決定“踏上紅毯”，真可謂是一拍即合。1996年雙方開始接觸，1998年確定合作，1999年證監(jiān)會發(fā)行字001號文最終成就了這段“姻緣”。當年3月12日，華新水泥正式向豪西盟增發(fā)7700萬股，使其成為公司的戰(zhàn)略投資人。6年后，豪西盟又通過大宗交易購得華新水泥B股8761300股，兩次合計持有華新水泥8576.13萬股B股，占該公司總股本的26.11%。
雖然成為華新戰(zhàn)略投資人伊始，豪西盟只是公司的第二大股東，但自此，豪西盟對華新的滲透已經(jīng)全方位展開：從工程項目、資本管理，到人工培訓(xùn)、信息管理……華新的內(nèi)部管理流程慢慢溶入到豪西盟全球的體系中去。無怪乎分析師稱：華新水泥早就是外資企業(yè)了。
絕對控股并非坦途
而豪西盟一直沒有忘記謀求對華新水泥更大的控制權(quán)，早在2006年年初，華新水泥就向五部委提出申請——向豪西盟定向增發(fā)，使之成為公司的絕對控股股東。然而，后續(xù)事態(tài)的發(fā)展似乎并不像幾年前那番順利了。
記者從有關(guān)部門了解到，豪西盟絕對控股華新水泥是我國第一筆外資控股國有控股企業(yè)的申請，出于謹慎考慮，各方對此的爭論相當大，這也就造成了華新外嫁一拖就將近兩年的原因。
“最早各方爭論的焦點在于國有資產(chǎn)的外流問題，然后就是水泥行業(yè)到底需不需要外資的進入，最后則是收購價格?！卑l(fā)改委的一位知情人士向記者透露，華新外嫁中的很多問題至今各方還沒有一個明確的定論，但現(xiàn)在較為統(tǒng)一的觀點是——水泥行業(yè)技術(shù)門檻不高，不需要引進外資；另外，收購價格過低。
爭論不休的結(jié)果就是——收購案的一拖再拖?！昂牢髅水敃r組織了一個幾十人的隊伍專門處理此次收購事項，原本以為很快就能搞定，沒想到居然拖了這么久。”華新水泥內(nèi)部人士告訴記者。
提高聘禮迎娶華新
正是這一連串的問題，讓豪西盟對華新的控股在業(yè)內(nèi)幾乎成了一樁懸案。此前由于高盛注資福耀玻璃、美的電器，海德堡與冀東水泥母公司合作的失手，業(yè)內(nèi)普遍不看好豪西盟能夠順利拿下華新的絕對控股權(quán)。
“拉法基能夠成功拿下四川雙馬，其核心問題在于雙馬是個連年虧損的企業(yè)，而華新水泥則是一塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)?！痹蟹治鰩熞源藶橛桑袛嗪牢髅似髨D絕對控股華新水泥最終將以流產(chǎn)收場。
而華新水泥2007年12月3號的一紙公告卻又點燃了投資者對于外資進場的希望。公告稱：公司決定向境外戰(zhàn)略投資者提高定向增發(fā)價格，調(diào)整后的新方案為：公司擬向全球最大水泥制造和銷售商之一Holcim Ltd.全資擁有的子公司——Holchin B.V.定向發(fā)行不超過1.6億股A股，發(fā)行價格不低于本次董事會決議公告日前20個交易日公司股票均價的90%。依據(jù)此方案，以及當時股價來看，增發(fā)價格應(yīng)不低于26.62元。相比華新水泥2007年3月7日確定的定向增發(fā)價格——6.08元，整整提高了3倍有余。
如果豪西盟此次最終認購1.6億股華新水泥，就意味著在兩年不到的時間內(nèi)，豪西盟需要為華新水泥多付出至少32.8億元，但對于豪西盟來說這依然稱得上是一樁劃算的買賣。根據(jù)有關(guān)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，在國外投建水泥廠，噸水泥的投資價格要在1000美元左右，且投資周期一般都要在5年以上。而在中國，目前噸水泥的投資價格僅為300元人民幣左右，快的項目1年多就能投產(chǎn)見效。再加上中國市場的需求發(fā)展迅猛，每年水泥企業(yè)的成長速度都會在20％以上，這樣高速的增長在發(fā)達國家則是很難想象的。無怪乎有人給了曾給予華新水泥資金、技術(shù)、管理等多方面支持的豪西盟一個“溫文爾雅的掠奪者”的定位。
“豪西盟幾乎沒有猶豫就同意了新的增發(fā)價格?！庇嘘P(guān)人士透露說。即便增發(fā)價格大大提升，但似乎絲毫沒有影響到外資對于絕對控股華新的熱情。就水泥行業(yè)人士看來，聯(lián)姻華新是豪西盟發(fā)展中國市場最好也是最后的機會。“過了這個村就沒有這個店了。”華新方面指出，豪西盟在中國只有華新這一家合作伙伴，南有拉法基，北有海德堡，意大利水泥也貼身進入陜西地區(qū)，豪西盟只有抓住華新才不至于錯失中國市場。
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外資控股A股的絕唱？
從2007年12月3日董事會公告提高對豪西盟定向增發(fā)價格，到增發(fā)最終獲得證監(jiān)會核準通過，華新水泥的二級市場股價一路高歌猛進，由30.43元升至1月9日的38.49元。
消息人士曾透露，由于華新的增發(fā)方案與此前遲遲得不到批復(fù)的方案除價格外并無不同，所以，華新方面曾經(jīng)樂觀的預(yù)計2007年底就可以完成增發(fā)事宜。而批復(fù)晚出具一天，華新的心就懸緊一天。畢竟，此次增發(fā)的成功與否直接影響到華新水泥2008年的發(fā)展甚至其未來五年內(nèi)的計劃都會受到影響。
1月9日的一紙公告，讓華新及其投資人的心最終放了下來。從決議到審核批準，華新外資控股案經(jīng)歷了將近700天。雖然華新水泥的增發(fā)方案最終獲得了批準，但有水泥行業(yè)人士透露，此次增發(fā)的一波三折，讓他們認為華新水泥有可能成為最后一家外資控股的A股上市公司。而國家發(fā)改委工業(yè)司稀土建材處處長劉明此前在“水泥行業(yè)發(fā)展研討會”上也曾明確向記者表示——在一定階段內(nèi)有可能不會再審批外資控股國內(nèi)上市公司的項目。
雖然監(jiān)管部門與企業(yè)在這一點上達成了共識，但對外資投資設(shè)限的原因雙方的看法則并不相同。發(fā)改委方面稱，對外資的控制，主要是因為外資收購國內(nèi)企業(yè)的價格嚴重偏離市場公允值，在建立起一套完整的評估體系前，國有企業(yè)很有可能被外資縮水吞并，造成國有資產(chǎn)流失。企業(yè)方面則認為，國家控制外資流入，其主要原因在于限制熱錢的過分涌入，造成國內(nèi)資本市場的流動性進一步過剩。但無論處于哪一種可能，華新水泥成為外資控股絕唱的說法似乎并非言過其實。
國外資本曲線入市
圣經(jīng)里有這樣一句話：上帝在這邊關(guān)上了門，卻在另一處開了窗。雖然直接注資上市公司，無論是資本難度還是政策難度都明顯增大，但國外資本依然選擇了“曲線救國”的方式繼續(xù)滲透國內(nèi)市場。
2007年12月6日，亞泰集團公告，公司擬出資27.43億元設(shè)立全資子公司吉林亞泰集團水泥投資有限公司，全面經(jīng)營水泥產(chǎn)品開發(fā)投資業(yè)務(wù)，并將對亞泰集團所屬水泥產(chǎn)業(yè)子公司的股權(quán)進行整合，將亞泰集團及所屬子公司持有的所屬水泥產(chǎn)業(yè)子公司的股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給吉林亞泰集團水泥投資有限公司。股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，吉林亞泰集團水泥投資有限公司將直接持有所屬水泥產(chǎn)業(yè)子公司的股權(quán)，成為所屬水泥產(chǎn)業(yè)子公司的控股股東。有行業(yè)分析人員認為，吉林亞泰集團水泥投資有限公司成立后，通過所屬水泥產(chǎn)業(yè)子公司股權(quán)的整合，為亞泰集團與CRH實質(zhì)性的合作提供了操作平臺。而這種說法也得到了亞泰集團董事長的印證，他在此前參加“中國水泥協(xié)會第六屆會員大會”時向記者透露，成立吉林亞泰集團水泥投資有限公司為的就是給進一步與CRH合作鋪平道路。此外，意大利水泥集團控股的Ciments Frangais也已于2007年6月以7000萬美元收購陜西富平水泥廠，并計劃進一步擴大對富平水泥廠的投資，投資額將達到1.7億美元。
聯(lián)合控制擁有上市公司核心業(yè)務(wù)的子公司，作為上市公司背后的隱性實際控制人，以及收購非上市公司或海外上市的民企，通過這些手段，國外投資人正在分享高速發(fā)展中的中國市場。
資金短缺困擾行業(yè)發(fā)展
“舉個例子來說吧，在十年前，你讓華新拿出個一兩千萬還需要考慮考慮，現(xiàn)在這一兩千萬對華新來說不是小菜一碟么，而對于豪西盟來說花個一兩個億就像華新花個一兩千萬一樣。”有人打了一個形象的比喻，描畫出了國內(nèi)水泥企業(yè)與國外水泥巨頭的資金差距。
有業(yè)內(nèi)人士曾指出，由于國外巨頭可以犧牲其在全球市場的局部利益扶持發(fā)展中的市場，而國內(nèi)企業(yè)只能依靠一個市場的發(fā)展?jié)M足自身發(fā)展，這就讓國內(nèi)企業(yè)與國外巨頭之間競爭的起跑點存在落差。而隨著華新水泥的花落豪西盟，意味著海螺水泥和冀東水泥將與拉法基、豪西盟、CRH三大國際水泥巨頭直面競爭，而國內(nèi)水泥龍頭面臨的首要問題就是資金壓力。
根據(jù)2007年三季報顯示，國內(nèi)水泥企業(yè)，尤其是龍頭企業(yè)的資產(chǎn)負債率明顯過高：華新水泥的資產(chǎn)負債率達到71.06%，海螺水泥、冀東水泥的這一數(shù)字則分別達到62.44%和63.58%。過高的資產(chǎn)負債率已經(jīng)嚴重制約了企業(yè)發(fā)展。
華新水泥給記者舉了一個現(xiàn)實的例子。2007年5月，湖南的一家水泥企業(yè)登門尋求與華新合作，為其擁有的兩條在建的水泥熟料生產(chǎn)線尋求資金支持。華新水泥方面當時判斷，這是一個絕佳的投資機會：第一，生產(chǎn)線正在建設(shè)之中，見效周期較短；第二，由于是已開工項目，對當?shù)厥袌龅墓┬桕P(guān)系也不會造成太大的沖擊。而就是因為手頭資金有限，華新遲遲無法與該企業(yè)達成合作。后來，中材集團也介入了爭奪，湖南這家水泥企業(yè)的董事長最終表態(tài)——我也不提價了，你們誰先把錢打到我?guī)ど?，我就跟誰合作。就這樣，華新水泥錯過了絕好的南下湖南的機會。
而業(yè)內(nèi)人士指出，國內(nèi)不少水泥龍頭企業(yè)都有過類似因資金短缺錯失投資機會的實例，而隨著外資水泥企業(yè)的發(fā)展壯大，這樣的情況還難免會繼續(xù)發(fā)生。
“十字型”戰(zhàn)略面臨挑戰(zhàn)
華新拋出的“十字型”發(fā)展戰(zhàn)略，在湖南和河南的發(fā)展可能受到其他競爭對手的阻擊。湖南、河南兩省是今年各路水泥巨頭的混戰(zhàn)之地，華新水泥和中國建材都曾與湖南省內(nèi)的各級政府簽訂過合作協(xié)議，在湖南的發(fā)展，雙方贏面各半。反觀河南市場，則是水泥業(yè)內(nèi)難啃的一塊硬骨頭，不僅龍頭企業(yè)輪番試探未果，同力、中聯(lián)、天瑞這三家本土企業(yè)也幾乎將當?shù)厥袌龉戏执M，是否能夠順利拿下河南，即便是注滿油料，華新也并無勝算。
至于對水泥上下游的延伸，開拓骨料市場將涉及到對礦山資源的占有，而整合混凝土市場則涉及到公司對原來的銷售終端進行重新整合，由于目前國內(nèi)攪拌站多為個體民營經(jīng)營，市場集中度極低，可以預(yù)見的整合難度也相當大，短期內(nèi)難見成效。應(yīng)該說，華新開拓的這兩部分市場還在播種期，幾乎不會對其2008年的整體業(yè)績造成影響。
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企業(yè)價值并不等于凈資產(chǎn)
有關(guān)豪西盟絕對控股華新水泥的采訪歷時一個多月，有一個詞，反反復(fù)復(fù)出現(xiàn)在多個采訪對象口中，他們中有官員、專家、企業(yè)管理人員，而他們對于這個詞的態(tài)度和看法又不盡相同，有人視其為洪水猛獸，有人認為并無明顯征兆，有人則更愿意將其理解為市場的選擇。而記者注意到，這個詞不僅僅出現(xiàn)在華新的增發(fā)案中，它幾乎遍布所有國有企業(yè)與外資的合并案中。這個詞就是——賤賣。
現(xiàn)在，似乎只要在外資合并案中套上“賤賣”的評價，就會成為業(yè)內(nèi)外爭論的焦點。從水泥業(yè)的華新并購案，到最近風(fēng)頭正勁的“東新戀”，關(guān)于國有資產(chǎn)是否被“賤賣”的爭論比比皆是。
國家發(fā)改委建材稀土處處長劉明曾經(jīng)提供給記者這樣一組數(shù)據(jù)——有統(tǒng)計顯示，最近10年來三大跨國水泥集團在全球各國水泥行業(yè)購并的33個案例中，噸水泥的購并價格平均為141美元，其中在發(fā)展中國家的噸水泥購并平均價格范圍在74－143美元。即便是在亞洲金融危機期間，跨國水泥集團購并東南亞水泥企業(yè)出現(xiàn)的最低價格也在50美元左右，而對我國企業(yè)的并購成本有些甚至?xí)?。如此觸目驚心的數(shù)據(jù)，足以點燃所有中國人的民族情感。
為防賤賣，政府就對外資一概說“不”了么？“我們從未給外資并購設(shè)置障礙！”劉明給予記者的回答顯得大義凜然。而華新水泥歷經(jīng)兩年的戶籍變更史，似乎也在以另外一種陳述形式，向外界，尤其是外資企業(yè)透露著別樣的訊息。
“賤賣國有資產(chǎn)”還是“設(shè)置民族主義保護門檻”？在上市公司引入境外投資人問題上難道只能做這樣非此即彼的選擇么？
“豪西盟認為中國政府害怕外資入市，而我告訴他，連米塔爾我們都不怕，更何況只有區(qū)域壟斷能力的水泥業(yè)外資企業(yè)。”一位曾經(jīng)在增發(fā)價格上與豪西盟有過幾番博弈的業(yè)內(nèi)專家向記者介紹道，國外企業(yè)在進行資產(chǎn)并購時，會運用6、7種方式對標的資產(chǎn)進行全面評估，其中需要考慮的因素包括物質(zhì)性重置成本（企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模）和無形資產(chǎn)價值（市場前景），而中國企業(yè)在資本運作這方面的經(jīng)驗有限，僅以凈資產(chǎn)為依據(jù)的并購重組案至今仍不斷在上演。他隨后給記者舉了這樣一個例子。早在2005年，華北的一家水泥企業(yè)曾以注冊資本為標的，讓一家外資水泥巨頭僅出資1億多元就控制了其幾十億的水泥資產(chǎn)。“這樣的虧，我們的企業(yè)不應(yīng)該再吃了。”
根據(jù)國資委發(fā)布的《企業(yè)國有資產(chǎn)評估管理暫行辦法》，其要求國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓應(yīng)當由第三方資產(chǎn)評估機構(gòu)進行評估，交易價格不得低于評估結(jié)果的90%。按照國際慣例，對于一個企業(yè)的整體價值，最通用的評估方法為收益法。但由于它本身建立在模擬和假設(shè)的基礎(chǔ)上，主觀隨意性較大，較易被人為操縱。因此，雖然中介機構(gòu)出具了收益法和成本法兩種評估報告，并購雙方在實際操作過程中更為普遍地采用成本法下的凈資產(chǎn)值。而這樣的做法僅僅是對企業(yè)現(xiàn)有價值的評估，企業(yè)未來的成長潛力卻并未被考慮進去。
根據(jù)計算，此前世界第一大水泥企業(yè)拉法基斥資3.78億人民幣收購了四川雙馬大股東100%的股權(quán)，從而間接持有上市公司66.5%股份時，噸水泥收購價格僅為284元；而海德堡在入股冀東水泥陜西子公司后，曾欲出資13億元收購冀東水泥29%股份，噸水泥收購價格也只有298元左右（該方案最終被否）。而國內(nèi)水泥市場噸投資成本則在300元左右。
從這兩筆收購案中不難看出，兩大水泥巨頭在中國進行并購時的定價只是單純地依據(jù)了重建成本，而四川雙馬和冀東水泥的無形資產(chǎn)價值卻并沒有在收購價格中體現(xiàn)出來。尤其是對于冀東水泥的價值低估，甚至被業(yè)內(nèi)人士認定為直接導(dǎo)致了海德堡的收購失敗。
反觀豪西盟的此次收購，華西水泥如以最低26.62元的價格向其增發(fā)1.6億股，那么按照華新目前3420萬噸的產(chǎn)能，豪西盟此次并購的噸水泥收購價格至少在380元以上。雖然相比拉法基的代價要高出了許多，但業(yè)內(nèi)普遍認為這樣的價格才與華新水泥優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)相匹配，畢竟四川雙馬是一個虧損企業(yè)，而華新則是一塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。
“華新的增發(fā)提價既體現(xiàn)了華新的價值，同時也是中國水泥企業(yè)價值回歸的標志?！闭\如眾多業(yè)內(nèi)人士所言，水泥產(chǎn)業(yè)是資本集中度極高的行業(yè)，國內(nèi)企業(yè)或多或少都存在著一定的資金壓力，如何在這樣的壓力下，充分發(fā)掘企業(yè)價值，以合理的價格引入投資人需要的是一套完整的資產(chǎn)并購規(guī)制，從轉(zhuǎn)讓方式和確立公允價值兩方面約束企業(yè)的并購行為，才能有效避免收購價格偏離公允價值的收購案的發(fā)生。而這一套體系的建立需要的是政府、行業(yè)、企業(yè)三方的共同努力。
北上河南待考
華新水泥在湖南已經(jīng)具有一定的優(yōu)勢，目前已經(jīng)在湖南境內(nèi)形成了200多萬噸的水泥產(chǎn)能，且在湘潭與湘鋼的合作具備一定的地緣優(yōu)勢。而河南市場落后產(chǎn)能淘汰速度很快，未來的市場重點在于整合，目前已有多家水泥龍頭對這塊市場產(chǎn)生了濃厚的興趣。對于意欲進入河南市場的華新而言，華新未來將怎樣邁開收購步伐有待進一步的觀察。
股權(quán)激勵不足
公司地處長江中游，東達長江三角洲，西連重慶、三峽，南界江西、湖南，西北與陜西接壤，北與河南毗鄰，具有承東啟西、接南納北的地理優(yōu)勢。同時公司擁有豐富的石灰石礦山資源，而該地區(qū)水泥需求的增長及便利的交通運輸條件為公司發(fā)展提供了廣闊的空間。雖然豪西盟的先進管理和資金優(yōu)勢將讓華新水泥邁上發(fā)展的新臺階，但值得注意的是，華新內(nèi)部只有部分高管人員通過當初的內(nèi)部職工股發(fā)行及部分年薪購股等形式擁有了公司股權(quán)，股權(quán)目前覆蓋的范圍很有限，目前的股權(quán)激勵的缺少在一定程度上影響了公司管理人員的積極性。
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公司主要經(jīng)營水泥、水泥設(shè)備、水泥包裝制品的制造與銷售，是國家重點支持的12家全國性大型水泥企業(yè)之一。華新水泥擁有國內(nèi)先進的質(zhì)量保證系統(tǒng)，在水泥行業(yè)率先通過了ISO9001和ISO14000體系認證，又首批通過了質(zhì)量管理體系2000版認證。2003年建成投產(chǎn)的宜昌3200t/d水泥生產(chǎn)線，在建設(shè)工期、工程質(zhì)量、資金投入、項目管理及設(shè)備國產(chǎn)化等方面均創(chuàng)造了國內(nèi)最佳，瑞士豪西盟集團將其作為水泥項目工程建設(shè)的典范向其它國家和地區(qū)推廣。
目前公司擁有分子公司20余家，固定資產(chǎn)近50億，水泥年生產(chǎn)能力已達到1700萬噸，在全國同行業(yè)名列前茅。2010年，水泥熟料年生產(chǎn)能力可達到3200萬噸，水泥年總產(chǎn)量達8000萬噸，且始終保持規(guī)模、技術(shù)、環(huán)保、效益在全國同行業(yè)的領(lǐng)先地位。
2008年，公司將新建、擴建及續(xù)建的主要長期投資項目達29個，其中包括熟料生產(chǎn)線、粉磨站、攪拌站、骨料生產(chǎn)基地，以及余熱發(fā)電系列項目。而到2008年底，新增熟料生產(chǎn)能力將預(yù)計達到930萬噸，粉磨能力1430萬噸，混凝土生產(chǎn)能力80萬方。而全年預(yù)計水泥銷量有望達到2549萬噸，較2007年增長約25.64%。隨之實現(xiàn)的主營收入預(yù)計將達到61億元，較2007年增加約13.11億元，增幅約27.38%。
武漢城郊的武漢東湖開發(fā)區(qū)，兩個月前迎來了一位新業(yè)主——華新水泥股份有限公司武漢管理中心。巧合的是，此后，武漢城市圈和長株潭試驗區(qū)作為國家“兩型社會”綜合改革試點的消息正式公布。華新水泥的管理中樞與她所在的城市，同時開啟了一個嶄新的航程。
2008年1月9日，華新水泥披露，公司引進境外戰(zhàn)略投資者的方案獲得中國證監(jiān)會核準。從2006年3月至今，華新水泥的外資控股案可謂好事多磨，歷時近兩年的等待，這家百年老店終于打上國際水泥巨頭豪西盟的標簽，標志著與“老師”豪西盟的十年跨國“師生戀”圓滿畫上句號，同時暗示著國內(nèi)水泥行業(yè)的角逐又邁上了一個新臺階。
資金紅線促成跨國姻緣
談及華新和豪西盟的聯(lián)姻，要追溯到上世紀八十年代，當時的國家建材局組織了一批水泥行業(yè)的企業(yè)家赴歐洲學(xué)習(xí)，其中就包括當時華新水泥廠的老廠長傅本一。誰也沒有想到，當時代表豪西盟授課的Michael Robinson在多年后之于華新水泥的角色不再是老師，而是董事。
在老廠長傅本一短短的歐洲游學(xué)之后，1993年的華新完成了股份制改革，1994年登陸A股市場。當時的企業(yè)只有兩種再融資渠道：一是發(fā)新股，二是配股，而華新卻在最需要資金支持發(fā)展的1995年失去了配股資格，四處找錢成了華新的首要任務(wù)。
與此同時，初到中國的水泥巨頭豪西盟的日子似乎也不是那么好過。在傅本一曾經(jīng)的老師，當時已擔(dān)任豪西盟亞太區(qū)經(jīng)理的Michael Robinson力排眾議的主導(dǎo)下，豪西盟選擇了中國成為其在亞洲發(fā)展的重點區(qū)域。而握有大量資金且管理優(yōu)勢明顯的豪西盟在中國的第一筆投資卻并不那么順利，與蘇州金貓的合作非但沒有為其打開局面，甚至成為其拓展中國市場的一個牽絆。
也就是在這個時候，曾經(jīng)作為學(xué)生的華新找上了豪西盟。幾乎沒有太多的討價還價，雙方就決定“踏上紅毯”，真可謂是一拍即合。1996年雙方開始接觸，1998年確定合作，1999年證監(jiān)會發(fā)行字001號文最終成就了這段“姻緣”。當年3月12日，華新水泥正式向豪西盟增發(fā)7700萬股，使其成為公司的戰(zhàn)略投資人。6年后，豪西盟又通過大宗交易購得華新水泥B股8761300股，兩次合計持有華新水泥8576.13萬股B股，占該公司總股本的26.11%。
雖然成為華新戰(zhàn)略投資人伊始，豪西盟只是公司的第二大股東，但自此，豪西盟對華新的滲透已經(jīng)全方位展開：從工程項目、資本管理，到人工培訓(xùn)、信息管理……華新的內(nèi)部管理流程慢慢溶入到豪西盟全球的體系中去。無怪乎分析師稱：華新水泥早就是外資企業(yè)了。
絕對控股并非坦途
而豪西盟一直沒有忘記謀求對華新水泥更大的控制權(quán)，早在2006年年初，華新水泥就向五部委提出申請——向豪西盟定向增發(fā)，使之成為公司的絕對控股股東。然而，后續(xù)事態(tài)的發(fā)展似乎并不像幾年前那番順利了。
記者從有關(guān)部門了解到，豪西盟絕對控股華新水泥是我國第一筆外資控股國有控股企業(yè)的申請，出于謹慎考慮，各方對此的爭論相當大，這也就造成了華新外嫁一拖就將近兩年的原因。
“最早各方爭論的焦點在于國有資產(chǎn)的外流問題，然后就是水泥行業(yè)到底需不需要外資的進入，最后則是收購價格?！卑l(fā)改委的一位知情人士向記者透露，華新外嫁中的很多問題至今各方還沒有一個明確的定論，但現(xiàn)在較為統(tǒng)一的觀點是——水泥行業(yè)技術(shù)門檻不高，不需要引進外資；另外，收購價格過低。
爭論不休的結(jié)果就是——收購案的一拖再拖?！昂牢髅水敃r組織了一個幾十人的隊伍專門處理此次收購事項，原本以為很快就能搞定，沒想到居然拖了這么久。”華新水泥內(nèi)部人士告訴記者。
提高聘禮迎娶華新
正是這一連串的問題，讓豪西盟對華新的控股在業(yè)內(nèi)幾乎成了一樁懸案。此前由于高盛注資福耀玻璃、美的電器，海德堡與冀東水泥母公司合作的失手，業(yè)內(nèi)普遍不看好豪西盟能夠順利拿下華新的絕對控股權(quán)。
“拉法基能夠成功拿下四川雙馬，其核心問題在于雙馬是個連年虧損的企業(yè)，而華新水泥則是一塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)?！痹蟹治鰩熞源藶橛桑袛嗪牢髅似髨D絕對控股華新水泥最終將以流產(chǎn)收場。
而華新水泥2007年12月3號的一紙公告卻又點燃了投資者對于外資進場的希望。公告稱：公司決定向境外戰(zhàn)略投資者提高定向增發(fā)價格，調(diào)整后的新方案為：公司擬向全球最大水泥制造和銷售商之一Holcim Ltd.全資擁有的子公司——Holchin B.V.定向發(fā)行不超過1.6億股A股，發(fā)行價格不低于本次董事會決議公告日前20個交易日公司股票均價的90%。依據(jù)此方案，以及當時股價來看，增發(fā)價格應(yīng)不低于26.62元。相比華新水泥2007年3月7日確定的定向增發(fā)價格——6.08元，整整提高了3倍有余。
如果豪西盟此次最終認購1.6億股華新水泥，就意味著在兩年不到的時間內(nèi)，豪西盟需要為華新水泥多付出至少32.8億元，但對于豪西盟來說這依然稱得上是一樁劃算的買賣。根據(jù)有關(guān)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，在國外投建水泥廠，噸水泥的投資價格要在1000美元左右，且投資周期一般都要在5年以上。而在中國，目前噸水泥的投資價格僅為300元人民幣左右，快的項目1年多就能投產(chǎn)見效。再加上中國市場的需求發(fā)展迅猛，每年水泥企業(yè)的成長速度都會在20％以上，這樣高速的增長在發(fā)達國家則是很難想象的。無怪乎有人給了曾給予華新水泥資金、技術(shù)、管理等多方面支持的豪西盟一個“溫文爾雅的掠奪者”的定位。
“豪西盟幾乎沒有猶豫就同意了新的增發(fā)價格?！庇嘘P(guān)人士透露說。即便增發(fā)價格大大提升，但似乎絲毫沒有影響到外資對于絕對控股華新的熱情。就水泥行業(yè)人士看來，聯(lián)姻華新是豪西盟發(fā)展中國市場最好也是最后的機會。“過了這個村就沒有這個店了。”華新方面指出，豪西盟在中國只有華新這一家合作伙伴，南有拉法基，北有海德堡，意大利水泥也貼身進入陜西地區(qū)，豪西盟只有抓住華新才不至于錯失中國市場。
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外資控股A股的絕唱？
從2007年12月3日董事會公告提高對豪西盟定向增發(fā)價格，到增發(fā)最終獲得證監(jiān)會核準通過，華新水泥的二級市場股價一路高歌猛進，由30.43元升至1月9日的38.49元。
消息人士曾透露，由于華新的增發(fā)方案與此前遲遲得不到批復(fù)的方案除價格外并無不同，所以，華新方面曾經(jīng)樂觀的預(yù)計2007年底就可以完成增發(fā)事宜。而批復(fù)晚出具一天，華新的心就懸緊一天。畢竟，此次增發(fā)的成功與否直接影響到華新水泥2008年的發(fā)展甚至其未來五年內(nèi)的計劃都會受到影響。
1月9日的一紙公告，讓華新及其投資人的心最終放了下來。從決議到審核批準，華新外資控股案經(jīng)歷了將近700天。雖然華新水泥的增發(fā)方案最終獲得了批準，但有水泥行業(yè)人士透露，此次增發(fā)的一波三折，讓他們認為華新水泥有可能成為最后一家外資控股的A股上市公司。而國家發(fā)改委工業(yè)司稀土建材處處長劉明此前在“水泥行業(yè)發(fā)展研討會”上也曾明確向記者表示——在一定階段內(nèi)有可能不會再審批外資控股國內(nèi)上市公司的項目。
雖然監(jiān)管部門與企業(yè)在這一點上達成了共識，但對外資投資設(shè)限的原因雙方的看法則并不相同。發(fā)改委方面稱，對外資的控制，主要是因為外資收購國內(nèi)企業(yè)的價格嚴重偏離市場公允值，在建立起一套完整的評估體系前，國有企業(yè)很有可能被外資縮水吞并，造成國有資產(chǎn)流失。企業(yè)方面則認為，國家控制外資流入，其主要原因在于限制熱錢的過分涌入，造成國內(nèi)資本市場的流動性進一步過剩。但無論處于哪一種可能，華新水泥成為外資控股絕唱的說法似乎并非言過其實。
國外資本曲線入市
圣經(jīng)里有這樣一句話：上帝在這邊關(guān)上了門，卻在另一處開了窗。雖然直接注資上市公司，無論是資本難度還是政策難度都明顯增大，但國外資本依然選擇了“曲線救國”的方式繼續(xù)滲透國內(nèi)市場。
2007年12月6日，亞泰集團公告，公司擬出資27.43億元設(shè)立全資子公司吉林亞泰集團水泥投資有限公司，全面經(jīng)營水泥產(chǎn)品開發(fā)投資業(yè)務(wù)，并將對亞泰集團所屬水泥產(chǎn)業(yè)子公司的股權(quán)進行整合，將亞泰集團及所屬子公司持有的所屬水泥產(chǎn)業(yè)子公司的股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給吉林亞泰集團水泥投資有限公司。股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，吉林亞泰集團水泥投資有限公司將直接持有所屬水泥產(chǎn)業(yè)子公司的股權(quán)，成為所屬水泥產(chǎn)業(yè)子公司的控股股東。有行業(yè)分析人員認為，吉林亞泰集團水泥投資有限公司成立后，通過所屬水泥產(chǎn)業(yè)子公司股權(quán)的整合，為亞泰集團與CRH實質(zhì)性的合作提供了操作平臺。而這種說法也得到了亞泰集團董事長的印證，他在此前參加“中國水泥協(xié)會第六屆會員大會”時向記者透露，成立吉林亞泰集團水泥投資有限公司為的就是給進一步與CRH合作鋪平道路。此外，意大利水泥集團控股的Ciments Frangais也已于2007年6月以7000萬美元收購陜西富平水泥廠，并計劃進一步擴大對富平水泥廠的投資，投資額將達到1.7億美元。
聯(lián)合控制擁有上市公司核心業(yè)務(wù)的子公司，作為上市公司背后的隱性實際控制人，以及收購非上市公司或海外上市的民企，通過這些手段，國外投資人正在分享高速發(fā)展中的中國市場。
資金短缺困擾行業(yè)發(fā)展
“舉個例子來說吧，在十年前，你讓華新拿出個一兩千萬還需要考慮考慮，現(xiàn)在這一兩千萬對華新來說不是小菜一碟么，而對于豪西盟來說花個一兩個億就像華新花個一兩千萬一樣。”有人打了一個形象的比喻，描畫出了國內(nèi)水泥企業(yè)與國外水泥巨頭的資金差距。
有業(yè)內(nèi)人士曾指出，由于國外巨頭可以犧牲其在全球市場的局部利益扶持發(fā)展中的市場，而國內(nèi)企業(yè)只能依靠一個市場的發(fā)展?jié)M足自身發(fā)展，這就讓國內(nèi)企業(yè)與國外巨頭之間競爭的起跑點存在落差。而隨著華新水泥的花落豪西盟，意味著海螺水泥和冀東水泥將與拉法基、豪西盟、CRH三大國際水泥巨頭直面競爭，而國內(nèi)水泥龍頭面臨的首要問題就是資金壓力。
根據(jù)2007年三季報顯示，國內(nèi)水泥企業(yè)，尤其是龍頭企業(yè)的資產(chǎn)負債率明顯過高：華新水泥的資產(chǎn)負債率達到71.06%，海螺水泥、冀東水泥的這一數(shù)字則分別達到62.44%和63.58%。過高的資產(chǎn)負債率已經(jīng)嚴重制約了企業(yè)發(fā)展。
華新水泥給記者舉了一個現(xiàn)實的例子。2007年5月，湖南的一家水泥企業(yè)登門尋求與華新合作，為其擁有的兩條在建的水泥熟料生產(chǎn)線尋求資金支持。華新水泥方面當時判斷，這是一個絕佳的投資機會：第一，生產(chǎn)線正在建設(shè)之中，見效周期較短；第二，由于是已開工項目，對當?shù)厥袌龅墓┬桕P(guān)系也不會造成太大的沖擊。而就是因為手頭資金有限，華新遲遲無法與該企業(yè)達成合作。后來，中材集團也介入了爭奪，湖南這家水泥企業(yè)的董事長最終表態(tài)——我也不提價了，你們誰先把錢打到我?guī)ど?，我就跟誰合作。就這樣，華新水泥錯過了絕好的南下湖南的機會。
而業(yè)內(nèi)人士指出，國內(nèi)不少水泥龍頭企業(yè)都有過類似因資金短缺錯失投資機會的實例，而隨著外資水泥企業(yè)的發(fā)展壯大，這樣的情況還難免會繼續(xù)發(fā)生。
“十字型”戰(zhàn)略面臨挑戰(zhàn)
華新拋出的“十字型”發(fā)展戰(zhàn)略，在湖南和河南的發(fā)展可能受到其他競爭對手的阻擊。湖南、河南兩省是今年各路水泥巨頭的混戰(zhàn)之地，華新水泥和中國建材都曾與湖南省內(nèi)的各級政府簽訂過合作協(xié)議，在湖南的發(fā)展，雙方贏面各半。反觀河南市場，則是水泥業(yè)內(nèi)難啃的一塊硬骨頭，不僅龍頭企業(yè)輪番試探未果，同力、中聯(lián)、天瑞這三家本土企業(yè)也幾乎將當?shù)厥袌龉戏执M，是否能夠順利拿下河南，即便是注滿油料，華新也并無勝算。
至于對水泥上下游的延伸，開拓骨料市場將涉及到對礦山資源的占有，而整合混凝土市場則涉及到公司對原來的銷售終端進行重新整合，由于目前國內(nèi)攪拌站多為個體民營經(jīng)營，市場集中度極低，可以預(yù)見的整合難度也相當大，短期內(nèi)難見成效。應(yīng)該說，華新開拓的這兩部分市場還在播種期，幾乎不會對其2008年的整體業(yè)績造成影響。
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企業(yè)價值并不等于凈資產(chǎn)
有關(guān)豪西盟絕對控股華新水泥的采訪歷時一個多月，有一個詞，反反復(fù)復(fù)出現(xiàn)在多個采訪對象口中，他們中有官員、專家、企業(yè)管理人員，而他們對于這個詞的態(tài)度和看法又不盡相同，有人視其為洪水猛獸，有人認為并無明顯征兆，有人則更愿意將其理解為市場的選擇。而記者注意到，這個詞不僅僅出現(xiàn)在華新的增發(fā)案中，它幾乎遍布所有國有企業(yè)與外資的合并案中。這個詞就是——賤賣。
現(xiàn)在，似乎只要在外資合并案中套上“賤賣”的評價，就會成為業(yè)內(nèi)外爭論的焦點。從水泥業(yè)的華新并購案，到最近風(fēng)頭正勁的“東新戀”，關(guān)于國有資產(chǎn)是否被“賤賣”的爭論比比皆是。
國家發(fā)改委建材稀土處處長劉明曾經(jīng)提供給記者這樣一組數(shù)據(jù)——有統(tǒng)計顯示，最近10年來三大跨國水泥集團在全球各國水泥行業(yè)購并的33個案例中，噸水泥的購并價格平均為141美元，其中在發(fā)展中國家的噸水泥購并平均價格范圍在74－143美元。即便是在亞洲金融危機期間，跨國水泥集團購并東南亞水泥企業(yè)出現(xiàn)的最低價格也在50美元左右，而對我國企業(yè)的并購成本有些甚至?xí)?。如此觸目驚心的數(shù)據(jù)，足以點燃所有中國人的民族情感。
為防賤賣，政府就對外資一概說“不”了么？“我們從未給外資并購設(shè)置障礙！”劉明給予記者的回答顯得大義凜然。而華新水泥歷經(jīng)兩年的戶籍變更史，似乎也在以另外一種陳述形式，向外界，尤其是外資企業(yè)透露著別樣的訊息。
“賤賣國有資產(chǎn)”還是“設(shè)置民族主義保護門檻”？在上市公司引入境外投資人問題上難道只能做這樣非此即彼的選擇么？
“豪西盟認為中國政府害怕外資入市，而我告訴他，連米塔爾我們都不怕，更何況只有區(qū)域壟斷能力的水泥業(yè)外資企業(yè)。”一位曾經(jīng)在增發(fā)價格上與豪西盟有過幾番博弈的業(yè)內(nèi)專家向記者介紹道，國外企業(yè)在進行資產(chǎn)并購時，會運用6、7種方式對標的資產(chǎn)進行全面評估，其中需要考慮的因素包括物質(zhì)性重置成本（企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模）和無形資產(chǎn)價值（市場前景），而中國企業(yè)在資本運作這方面的經(jīng)驗有限，僅以凈資產(chǎn)為依據(jù)的并購重組案至今仍不斷在上演。他隨后給記者舉了這樣一個例子。早在2005年，華北的一家水泥企業(yè)曾以注冊資本為標的，讓一家外資水泥巨頭僅出資1億多元就控制了其幾十億的水泥資產(chǎn)。“這樣的虧，我們的企業(yè)不應(yīng)該再吃了。”
根據(jù)國資委發(fā)布的《企業(yè)國有資產(chǎn)評估管理暫行辦法》，其要求國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓應(yīng)當由第三方資產(chǎn)評估機構(gòu)進行評估，交易價格不得低于評估結(jié)果的90%。按照國際慣例，對于一個企業(yè)的整體價值，最通用的評估方法為收益法。但由于它本身建立在模擬和假設(shè)的基礎(chǔ)上，主觀隨意性較大，較易被人為操縱。因此，雖然中介機構(gòu)出具了收益法和成本法兩種評估報告，并購雙方在實際操作過程中更為普遍地采用成本法下的凈資產(chǎn)值。而這樣的做法僅僅是對企業(yè)現(xiàn)有價值的評估，企業(yè)未來的成長潛力卻并未被考慮進去。
根據(jù)計算，此前世界第一大水泥企業(yè)拉法基斥資3.78億人民幣收購了四川雙馬大股東100%的股權(quán)，從而間接持有上市公司66.5%股份時，噸水泥收購價格僅為284元；而海德堡在入股冀東水泥陜西子公司后，曾欲出資13億元收購冀東水泥29%股份，噸水泥收購價格也只有298元左右（該方案最終被否）。而國內(nèi)水泥市場噸投資成本則在300元左右。
從這兩筆收購案中不難看出，兩大水泥巨頭在中國進行并購時的定價只是單純地依據(jù)了重建成本，而四川雙馬和冀東水泥的無形資產(chǎn)價值卻并沒有在收購價格中體現(xiàn)出來。尤其是對于冀東水泥的價值低估，甚至被業(yè)內(nèi)人士認定為直接導(dǎo)致了海德堡的收購失敗。
反觀豪西盟的此次收購，華西水泥如以最低26.62元的價格向其增發(fā)1.6億股，那么按照華新目前3420萬噸的產(chǎn)能，豪西盟此次并購的噸水泥收購價格至少在380元以上。雖然相比拉法基的代價要高出了許多，但業(yè)內(nèi)普遍認為這樣的價格才與華新水泥優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)相匹配，畢竟四川雙馬是一個虧損企業(yè)，而華新則是一塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。
“華新的增發(fā)提價既體現(xiàn)了華新的價值，同時也是中國水泥企業(yè)價值回歸的標志?！闭\如眾多業(yè)內(nèi)人士所言，水泥產(chǎn)業(yè)是資本集中度極高的行業(yè)，國內(nèi)企業(yè)或多或少都存在著一定的資金壓力，如何在這樣的壓力下，充分發(fā)掘企業(yè)價值，以合理的價格引入投資人需要的是一套完整的資產(chǎn)并購規(guī)制，從轉(zhuǎn)讓方式和確立公允價值兩方面約束企業(yè)的并購行為，才能有效避免收購價格偏離公允價值的收購案的發(fā)生。而這一套體系的建立需要的是政府、行業(yè)、企業(yè)三方的共同努力。
北上河南待考
華新水泥在湖南已經(jīng)具有一定的優(yōu)勢，目前已經(jīng)在湖南境內(nèi)形成了200多萬噸的水泥產(chǎn)能，且在湘潭與湘鋼的合作具備一定的地緣優(yōu)勢。而河南市場落后產(chǎn)能淘汰速度很快，未來的市場重點在于整合，目前已有多家水泥龍頭對這塊市場產(chǎn)生了濃厚的興趣。對于意欲進入河南市場的華新而言，華新未來將怎樣邁開收購步伐有待進一步的觀察。
股權(quán)激勵不足
公司地處長江中游，東達長江三角洲，西連重慶、三峽，南界江西、湖南，西北與陜西接壤，北與河南毗鄰，具有承東啟西、接南納北的地理優(yōu)勢。同時公司擁有豐富的石灰石礦山資源，而該地區(qū)水泥需求的增長及便利的交通運輸條件為公司發(fā)展提供了廣闊的空間。雖然豪西盟的先進管理和資金優(yōu)勢將讓華新水泥邁上發(fā)展的新臺階，但值得注意的是，華新內(nèi)部只有部分高管人員通過當初的內(nèi)部職工股發(fā)行及部分年薪購股等形式擁有了公司股權(quán)，股權(quán)目前覆蓋的范圍很有限，目前的股權(quán)激勵的缺少在一定程度上影響了公司管理人員的積極性。
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