宏觀經濟基本穩(wěn)定下來 07年是經濟的拐點？

　　判斷中國經濟調整的依據是，10月份工業(yè)增加值和固定資產投資增長率開始進入“黃燈區(qū)”：10月份工業(yè)增加值增速回落到14.7%，成為2004年12月份以來的新低(不包括今年1、2月份)；今年前10個月經季節(jié)調整后的固定資產投資累計增速由1-6月份的31.3%回落到28.3%。外部經濟也在發(fā)生相應變化，今年二季度以后，美國經濟明顯減速，2007年全球經濟放緩已經成為經濟學界的共識，這勢必造成我國外需進一步回調，其與國內投資需求的同步回落，會否使得中國經濟由調整而迎接一個大的拐點？下一步宏觀調控的重點何在？

　　11月30日，中共中央政治局召開會議，分析當前經濟形勢、研究明年經濟工作。此前，中共中央在中南海召開黨外人士座談會，胡錦濤指出，做好明年經濟工作十分重要，要繼續(xù)加強和改善宏觀調控，保持宏觀經濟政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，溫家寶也特別提醒，要保持經濟平穩(wěn)較快增長，防止出現大的起落。要實現這些目標，無疑需要高超的調控技巧，實現這些目標的政策選擇，則將成為近期中央經濟工作會議的重點。

　　回首2006，展望2007。我們在本期特別邀請了中國宏觀經濟學會秘書長王建、國民經濟研究所所長樊綱，就宏觀經濟形勢和調控政策進行了分析。是為21世紀北京圓桌第113期。

　　王建：再談2007年是中國經濟的拐點

　　我在2003年底就曾說過，2007年是中國本輪經濟增長由盛而衰的拐點，判斷的依據是本輪以重化工業(yè)為主體的投資周期大約是5年，由于投資是本輪增長高潮的主要拉動力，因此當投資周期過去，投資需求開始回落的時候，就會有一個產出高峰到來，這個產出高峰相對于中國日漸拉大的收入分配差距，將會出現比較明顯的生產過剩問題，經濟就會從高峰轉入低谷。這是一個典型的市場周期，是一個自建國以來中國經濟運行中從未遇到過的周期類型，也是中國從傳統計劃經濟體制過渡到市場經濟體制后，必然會發(fā)生的周期波動類型的轉變。

　　如果說我在2003年底作出這個判斷，還僅僅是根據市場經濟一般的周期理論進行推論，那么在經歷了4年之后到目前為止，我們已經有比較充足的實際根據，判斷明年將是本輪經濟繁榮的末尾了。作出判斷的依據有5個方面：

　　投資結構的變化

　　本輪經濟增長高潮的出現，是由汽車與住宅這兩個大消費品需求拉動的，這兩大消費需求首先引起了能源與原材料部門的嚴重短缺，因此引起了這些領域的投資高潮。隨著以鋼鐵和電力為代表的工業(yè)上游產業(yè)部門的產出能力迅速擴張，到目前為止，這些領域的投資高潮已經過去了。這些上游的投資高峰基本上都出現在2004年初，鋼鐵產業(yè)在投資高峰曾出現過173%的高增長率，而從今年3月開始已經轉入了負增長；電力投資高峰最高達62.7%，到今年10月已經下降到15.3%；煤炭投資高峰最高曾達148.7%，今年前10月已下降到31.8%。

　　投資周期隨時間序列的變化，開始階段是集中于土建，形成了對鋼鐵、水泥等建材的需求，是拉動上游產業(yè)投資高增長的基本原因。到了后期，則集中于設備的購置與安裝，就會形成對機械產業(yè)的拉動，相應帶出機械產業(yè)投資增長。當投資周期走到末尾的時候，隨著大量項目在完成土建工程后也完成了設備安裝，對機械產業(yè)的需求也會隨之下降，這些投資項目就會變成完整的產出能力了。

　　目前在各類產業(yè)投資中還有一個高增長率板塊，就是消費類產業(yè)。由于消費類產業(yè)的外向度都很高，因此消費類產業(yè)投資出現了高增長，很明顯是被外需拉動的。

　　拋開外需先不說，我們在目前已經可以清楚地看到，由于投資周期的作用，先是上游產業(yè)的投資落潮，后是下游產業(yè)的投資落潮，2007年投資需求開始顯著回落，已經是一個可以看得到的前景了。

　　利潤結構的變化

　　企業(yè)利潤是成本與價格之差，價格上升才有利潤上升，而只有需求上升才有價格上升，因此利潤結構可以反映需求結構的變化。如果現行生產中的需求結構變化與投資周期的時間序列變化同步，則投資周期走到末尾，現行生產的高速運行也會結束。

　　工業(yè)生產結構按生產流程可大體劃分為三個板塊，即分成由能源與原材料構成的上游產業(yè)、由機械制造所構成的中間產業(yè)和由消費類產業(yè)構成的下游產業(yè)。從今年前9個月三個板塊在新增企業(yè)利潤中所占比重結構變化看，需求指向也是在向下游產業(yè)延伸，如果不考慮外需影響因素，我們仍然可以清楚地看到投資周期對需求結構變化的影響。而投資周期既然可以影響需求結構的變化，當投資周期過去，投資需求回落的時候，現行生產活動的水平肯定也是會隨之回落的。

　　此外，在“十五大”以后，隨著產權結構的變化，投資主體也相應發(fā)生了轉換，這反映在目前的投資項目有70%是非國有單位進行的，這些市場化投資主體對價格與利潤的變化相對于國有企業(yè)要敏感得多，當投資周期過去，大量投資項目開始釋放產能，從而導致生產過剩矛盾浮現的時候，由于價格與利潤下降，就很難引發(fā)新投資出現，這是導致2007年在中國出現供給明顯大于需求，因而會壓低經濟增長率的根本原因。

　　新開工項目投資大幅度回落

　　去年前10個月，新開工項目投資的增長率還高達28.5%，但是到今年前10個月已經迅猛回落到只有4.4%，許多人認為這是宏觀調控的結果，但情況恐怕并不那么簡單。因為9月份以來中央派工作組到各地嚴查新開工項目，還處理了一些不聽中央話的地方大員，對新開工項目指標的回落當然會起到不小的作用，但新開工項目的回落卻并不是發(fā)生在9月份以后，而是自去年以來，特別是今年6月份以后就一直在走低。如果在沒有中央宏觀調控措施壓抑的時候，新開工項目已經連續(xù)出現10個月走低，則不難看出這個變化是由投資周期走到了末期而帶來的，因此是經濟運行中的內生性變化。

　　新開工項目投資代表著未來的投資需求，因此這個指標是經濟運行中“先行”性指標。對比2003年上半年本輪經濟增長高潮剛出現時，新開工項目投資增長率為70.5%，而同期固定資產投資完成額增長率為31.1%，可以看出一個投資高潮正在形成中，但是到今年前10個月，固定資產投資完成額增長率為26.8%，新開工項目投資增長率卻下降到只有4.4%，已經明確顯示出投資周期走到了末尾的特征。新投資需求增長乏力，必然會導致未來投資總水平的下降，在投資需求占有國內總需求一半以上的背景下，也必然會導致現行生產經營活動總水平的下降，就是經濟增長率的下降。

　　消費回升缺乏深厚基礎

　　今年以來消費增長率出現了加快趨勢，但主要是出現在二季度以后，上半年與去年同期相比，社會消費品零售額增長率僅提高了0.1個百分點，而今年前10個月同比則提高了0.6個百分點。在社會分配格局沒有出現大的變動的條件下，消費增長加快主要是受到股市繁榮所產生的“財富效應”的影響。例如從城鎮(zhèn)居民收入結構變化看，上半年的財產性收入增長率為16%，三季度則大幅度提高到27.7%。

　　股市指數是經濟增長的“滯后”指標，股市繁榮也會隨著經濟繁榮的結束而回落，所以由“財富效應”所帶動的消費回升是缺乏后續(xù)基礎的。此外，居民主體的收入來源仍然是工資性收入，當投資下滑帶動經濟增長率也開始下滑的時候，居民收入水平就會受到影響，從而對消費需求的增長也形成壓抑。

　　更為重要的是，由于在目前的國內需求中投資需求超過一半，對于10%以上的經濟增長率來說，如果要想讓消費接替投資的地位，繼續(xù)拉動中國經濟高速增長，消費增長率就得提高到超過25%以上的水平，這在沒有對中國的分配體制進行重大調整的時候，是根本沒可能的。

　　外部需求出現不利變化

　　去年凈出口占GDP的比重為4.5%，今年上半年上升到5.6%，三季度進一步上升到7.7%，貿易順差則從2004年的320億美元，增加到去年的超過1000億美元，今年預計將會超過1500億美元。在大量投資項目相繼完工，產能開始釋放的背景下，貿易順差的顯著擴大對緩解當前的生產過剩壓力起到了巨大作用。

　　但是從今年二季度以后，美國經濟開始明顯減速，進入11月份，美元開始劇烈動蕩，到11月27日，美元兌歐元的匯率已經下降到1∶1.3172。如果美元出現更大幅度貶值，以美元計算的資產價格就會隨之大幅度下降，相應導致國際資本從美國資本市場大量外流，使美國失去彌補巨額貿易赤字的資金來源。就單一國家來說，美國是中國的最大海外市場，也是貿易順差的最大來源，如果美國經濟在明年出了大問題，中國的外需擴張過程就會明顯停頓下來，而外需萎縮與國內投資需求的回落恰好同步發(fā)生，這是中國經濟的大麻煩，是我們最不愿意看的情況。

　　此外，即便美國經濟可以抗拒住下滑風險，世界經濟在明年也不會出現大的衰退，中國的貿易順差也仍能如前些年般繼續(xù)擴大，當投資周期過去后，也不能指望外需能接替投資需求的地位，繼續(xù)引領中國經濟的高速增長，因為外需再大也大不過內需，即便凈出口在明年能夠上升到10%，相對于投資需求所占的比重來說，也是難以接替的。

　　我們如果已經有了以上5個方面的實際依據，說2007年是中國經濟從高峰開始回落的“拐點”之年，就不是虛妄之言。我們當然不希望出現這種前景，但是如果客觀經濟運行的確具有這個趨向，我們的主觀就得去符合客觀，而真正的危險恰恰在于我們還沒有真正認識到將會出現生產過剩的風險。

　　具體地說，明年經濟增長率的下滑將可能出現在二季度以后，全年的經濟增長率可能會下降到8%，甚至更低。我們應該對這個經濟增長拐點的到來做好充分準備，對于宏觀調控來說，重點不在于仍然企圖把經濟增長率保持在10%左右的高水平，因為國外宏觀調控的實踐證明，政府的宏觀調控只能減緩與減輕市場周期所帶來的波動，卻不可能從根本上改變市場周期波動的方向，所以調控的重點應當放在怎樣防止由投資與生產的周期性波動，而導致金融層面的大幅度波動，怎樣防止物質生產領域的波動通過金融領域的波動，向全社會蔓延。

　　樊綱：當前宏觀經濟形勢判斷

　　宏觀經濟基本穩(wěn)定了下來

　　對于第三季度的經濟下滑，有人認為來得比較突然，但一定程度上這也是預料之中的。因為盡管今年上半年投資增長了30%，但經濟并沒明顯過熱的趨勢,有一些可能導致過熱的因素，也很快得到了緩解。原因在于：

　　第一，很多部門仍然存在一定的過剩生產能力，包括鋼鐵、水泥、重型機械、電力、紡織在內12個部門中存在不同程度的過剩。

　　在討論經濟趨勢時，以下幾個指標容易被忽視：首先，產業(yè)投資增長并不快，這一輪投資增長還是由地方政府的基礎設施投資所推動。有相當大一部分產業(yè)的投資出現增長速度下滑，在今年上半年增長中，消費品和服務業(yè)部門增長更快一些，生產資料部門增長速度都放緩。其次，上半年貿易順差繼續(xù)了去年的走勢，表明國內需求并不旺盛。最后，從經濟周期角度看，2003-2004年高增長階段之后還沒有出現低谷，這不符合經濟周期的原理，過剩生產能力還是需要消化。經濟政策制定得好，可以適當的熨平波動，但不能完全消除?？偟膩碇v，周期是一定存在的，過熱之后肯定有調整，這也是導致經濟放緩的一個因素。

　　第二，政策因素。年初的投資高增長有兩大原因：首先是地方政府的投資持擴大的沖動。去年全國范圍內的換屆基本結束，新官到任，開始新規(guī)劃，不可避免的產生投資沖動。其次是銀行今年第一季度的突擊放款，一季度貸款增長額相當于全年計劃貸款增長額的50%以上。其中一個制度原因是銀行改革導致銀行行為模式改變。銀行為了在年底之前收回貸款，實現利潤和資本充足率目標，急于在年初把貸款投放出去，從而導致放款量急劇上升。

　　緊接著出臺了兩項政策，其中一個是土地政策，嚴格控制地方政府的投資項目。這一輪控制的速度相當快。結果是導致投資增速的回落。這可以體現在“新開工項目的計劃投資總額”這個指標上。在投資過熱的時候，它會非常高，會在50%以上，但最近幾個季度一直在下滑，9月份為11%。當然這個數字波動非常大，因為它是地方政府上報的，有些可能已經施工了但是沒報，政策嚴的時候就報得少，政策寬的時候就報得多，這里有政策博弈的因素。盡管如此，這個指標還是非常有指示意義的。另一個政策措施是央行針對突擊放款(當然也有其他諸如貨幣發(fā)行過多、外匯儲備過多等原因)所采取的緊縮措施，包括兩次提高準備金率、提高利率的措施。可以認為，這次調控政策已經見效，見效的突出表現是抑制住了基礎設施建設的公共投資總額，整體的投資增長速度就會隨之放緩，經濟增長速度也就開始放緩。

　　未來這種調整的趨勢還會繼續(xù)。投資放緩后，需求相對抑制住了，而過剩生產能力更會起到抑制投資的作用。但到目前為止增長速度還是比較快的，投資增長速度仍然在20%以上，現在說總需求不足、應該擴大內需仍為時過早。從政策角度看，還需要先觀察一段時間再進行決策，原來的政策還要實行，但目前經濟緩和下調的趨勢也表明不宜再出臺新的政策(為抵消外匯增長而采取的新的“對沖”政策即適當減少流動性的政策除外)。其他方面的緊縮性因素可能會使下調趨勢持續(xù)更長一段時間。如果經濟下滑進一步明顯，那確實要早一點調整政策。政策調整應該要早，等到經濟增長速度下滑到8%以下再調整政策就晚了。

　　解決外部不平衡：多方面進行調節(jié)

　　眾所周知，中國現在面臨一個新的大問題，即外部不平衡問題。中國現在是外匯儲備太多。經常項目順差的總額并不重要，重要的是它和GDP的比例關系。今年年底很有可能出現的情況是，美國的經常項目逆差達到GDP的7%，我國的經常項目順差達到GDP的7%。而且這種趨勢還沒有逆轉的跡象。明年出口可能會繼續(xù)強勁，進口仍然較低，仍有可能像今年一樣增加兩三千億美元的外匯儲備，后年也許還會繼續(xù)。外匯儲備增長何時結束是值得研究的大問題。錢多了不一定是好事。經濟學原理告訴我們，不均衡總是不好的，不管是短缺還是過剩。

　　明年是亞洲金融危機十周年。亞洲金融危機之前，大家通過拉美國家的教訓知道，財政赤字和通貨膨脹會導致經濟危機。控制住這兩個指標之后，經濟基本上不會出大問題。后來的東南亞各國對這兩個指標控制得都比較好，財政赤字和通貨膨脹都比較低，但是忽視了其它兩個問題，結果也出現了金融危機：一是財產泡沫，包括股市泡沫和房產泡沫；二是在國內條件還不具備的情況下過早開放金融市場、允許資本自由流動所導致的風險。日本、香港是典型的財產泡沫，泰國、印尼主要問題是金融市場過早開放。韓國雖然沒有開放股權投資，但對短期商業(yè)債務的監(jiān)管很少。

　　因此，總的來說，我們在防范以上各種風險方面目前都沒有大的問題。比如說，我國的財政赤字和通貨膨脹現在都很低。中國是世界上財政赤字最低的國家之一，政府債務占GDP比例也是最低的國家之一，大概在17%左右。相比之下，歐盟成員國加入歐元區(qū)的條件是財政赤字占GDP的比例小于3%，或者政府債務占GDP比例不超過60%。日本現在政府債務占GDP比例是160%。我國通貨膨脹上半年有上升的趨勢，但后來又緩解下來。此外金融還沒有全部開放，還有很多資本控制；股市還沒有起來，房市泡沫剛要起來，大家很敏感，又把它壓住了。

　　但現在中國出了一個新的問題，即長期、大額雙順差(經常項目順差和資本項目順差)導致的外匯儲備大幅增加。通常認為如此巨額的外匯儲備風險會來自美元大幅貶值。但是如果當前的有管理的小幅浮動匯率制度不變，美元貶值時人民幣也貶值，那么盡管我們相對于歐元也大幅貶值，但美元資產短期內也不會出現大的損失。這種策略可能導致中國對歐元區(qū)的外貿順差大幅增長，新的不平衡又會出現，也會有風險，但這個風險在資本賬戶基本封閉的情況下似乎也不是很大。

　　盡管如此，我們仍然需要研究雙順差的問題，因為真正的危機往往是我們任何人沒有想到的危機，是迄今為止我們的知識所不能預見的問題。人民幣匯率確實有低估的問題，匯率仍然需要調整，對此我也同意。過去十年勞動生產率每年提升12%左右，而工資的年增長速度大約為10%，每年有一兩個百分點的差額。有人說一兩個百分點不是問題，但考慮到這工資增長速度只是對正式職工的統計，并未涵蓋農民工的工資，而農民工的工資多年來是不上漲的。但是調整匯率既不能解決美國的貿易逆差問題，也解決不了中國高額儲備的問題，因為一旦人民幣升值，雖然經常項目的順差可能減少，這并不能減少投資于中國高增長的外國投資，而投機于人民幣升值的資本還會急劇上升，外匯儲備最終還會上漲，不能根本解決問題。

　　因此解決這個問題，需要各方面的配套措施，包括如何管理資本賬戶、如何實現貿易平衡、如何實現自身的調整等。這也就是說，我們的眼界要放得寬一些，去思考更多的可調節(jié)變量，由多個部門一起來解決。

　　比如，在存在大量貿易順差的情況下，我們選擇普及農民工社保來緩解出口產品成本過低的矛盾。我們不愿意大幅度升值，是因為怕大幅升值對國內企業(yè)的成本造成很大沖擊，使企業(yè)的競爭力下降，擔心出口貿易的訂單跑到其它諸如孟加拉、越南等國家(如果他們的匯率不是跟中國一起變的話)。而且，更重要的是，匯率問題從根本上是美元本位的國際金融體系的問題，是美元發(fā)放過多的問題(60%的美元在美國之外流通)，是美國的問題。我們不能太多調整匯率，否則就變成世界上最窮的人去給最富的人所造成的問題埋單。但我們的確可以在勞動成本上做文章，即涉及當前建設和諧社會、縮小收入差距、三農問題、農民工的社保問題。目前農民工社保的覆蓋率非常低，社保體系是地方化的，不能在全國流動。因此，與其更多的調整匯率，不如擴大社保范圍。通過此項措施提高勞動成本，既有利于解決社會差距拉大的問題，又有利于解決我們當前的外部不平衡問題，一箭雙雕。

　　再比如，在資本賬戶下，企業(yè)境外融資是這幾年增長最快的項目，最近工商銀行(3.76,-0.05,-1.31%)又創(chuàng)造了世界最大的IPO，籌進來一大筆美元，而我們已經有巨大的外匯儲備。我并不是反對境外上市，境外上市可以借助境外市場的制度來監(jiān)管我們的企業(yè)，但境外上市的比例可以適當減少，可以更多的考慮如何利用國內儲蓄。此外，還可以鼓勵借款形式的資本流出，可以想辦法鼓勵外國人到中國來發(fā)行債務。讓他們把我們的美元用到國外去。對于制度不健全的發(fā)展中國家，資本流入的最好方式是直接投資，而最理想的、風險最小的資本流出形式首先是借款。