福田汽車:產(chǎn)業(yè)鏈逐漸完善 盈利能力提升

　　福田汽車公司是國內(nèi)最重要的商用車生產(chǎn)企業(yè)之一，產(chǎn)品覆蓋全系列卡車、客車及部分MPV、SUV乘用車。今日投資《在線分析師》顯示：公司2009-2011年綜合每股盈利預測分別為1.04元、1.22元和1.38元，對應的動態(tài)市盈率為18、15和13倍；當前共有18位分析師跟蹤，5位給予“強力買入”評級，13位給予“買入”評級，綜合評級系數(shù)1.72.

　　公司于1月13日發(fā)布公告，擬以48000萬元的價格收購福田重型機械股份有限公司專用車業(yè)務相關資產(chǎn)，同時承接收購資產(chǎn)所對應的負債。福田重機從事專用車、汽車零部件及工程機械開發(fā)、生產(chǎn)與銷售，具備22-48米混凝土泵車及8-12方混凝土攪拌等各類工程機械23000 輛的年生產(chǎn)能力，目前主要產(chǎn)品包括混凝土機械（市場占有率6.3%）和自卸車（市場占有率1.39%），兩類產(chǎn)品銷售額約占福田重機銷售總額的94%.按照行業(yè)經(jīng)驗，該類產(chǎn)品具備附加值高、利潤高的特點，盈利能力將強于公司汽車業(yè)務，收購該資產(chǎn)后，有望增強公司盈利能力。公司并未披露專用車業(yè)務經(jīng)營數(shù)據(jù)，據(jù)湘財證券估計，該業(yè)務目前年營業(yè)額在16-20億左右，按照行業(yè)平均盈利水平估算，并表后將給公司帶來4000-6000萬利潤。公司把重型工程機械作為現(xiàn)有汽車領域外延伸的重要方向，未來將積極培育相關業(yè)務的發(fā)展。公司預計2010-2015 年將累計銷售工程機械產(chǎn)品93408 臺，實現(xiàn)銷售收入凈額427億元，為公司創(chuàng)造利潤總額56 億元。

　　“小公司”將逐漸成長為“大公司”.隨著福田康明斯發(fā)動機及福田戴姆勒合資公司的成立，未來輕卡及重卡產(chǎn)業(yè)鏈將逐漸完善，且公司輕卡和重卡已經(jīng)位居行業(yè)前列，公司將從戰(zhàn)略上進行轉(zhuǎn)型，即從單純追求市場份額轉(zhuǎn)為市場份額和效益并重。公司戰(zhàn)略目標十二五實現(xiàn)銷售收入達1000億元（09年約為430億元），銷售收入主要來源于整車及工程機械（收購福田重機）的增長，從公司發(fā)展輕卡、重卡歷史經(jīng)驗看（均完成從較低市場份額到達行業(yè)內(nèi)較高市場占有率），公司存在從小公司轉(zhuǎn)變成大公司的可能；若公司實現(xiàn)戰(zhàn)略目標，則公司未來成長性較高。10年公司輕卡需求或?qū)⒊A期，鋼價上漲對輕卡盈利影響有限。預計10年輕卡直接補貼政策將發(fā)揮作用，公司輕卡銷量增速在15%左右；規(guī)模效應及低成本共同導致09年毛利率提升，申銀萬國對鋼價上漲對輕卡毛利率影響進行了敏感性分析，10年鋼價上漲15%,輕卡毛利率下降1.3個百分點，上漲20%,毛利率下降1.74個百分點（未考慮成本轉(zhuǎn)嫁）。預計10年輕卡盈利能力將受鋼價上漲影響，但隨著規(guī)模的上升及企業(yè)自身的轉(zhuǎn)嫁能力，輕卡毛利率下降幅度有限。

　　1季度重卡需求超預期，完善產(chǎn)業(yè)鏈提升盈利能力。預計10年重卡行業(yè)銷量增速在15%左右，且上半年將保持較高的增速；公司重卡市場份額逐年提升（09年提升2個百分點），預計1季度公司重卡銷量增速在170%左右；重卡需求的旺盛將導致公司1季度業(yè)績超預期。預計全年同比增長15%左右。隨著合資公司福田戴姆勒的投產(chǎn)，公司中高端重卡發(fā)動機將主要由內(nèi)部提供，重卡產(chǎn)業(yè)鏈將逐漸完善，重卡盈利能力將逐年提高。

　　申銀萬國上調(diào)09年、10年公司每股收益分別至1.14元和1.49元，目前股價對應09年、10年市盈率分別為19倍和14倍，在預測模型中均假設輕卡和重卡10年銷量增速15%左右，公司業(yè)績對毛利率及費用率彈性較大，若10年毛利率及費用率好于預期，則公司業(yè)績向上彈性較大，另外，公司又具新能源汽車主題投資概念，在福田康明斯及福田戴姆勒合資公司逐漸投產(chǎn)后，公司產(chǎn)業(yè)鏈將逐漸完善，從而公司整車盈利能力將得到提高，目前股價被低估，維持增持評級。

　　風險因素：（1）鋼價等原材料上漲風險；（2）銷量不達預期的風險；（3）費用率高于預期。